明斯基时刻目录
简介
创始人简介教育背景
金融理论
主要著作
形成过程
主要贡献
理论局限简介
创始人简介 教育背景
金融理论
主要著作
形成过程
主要贡献
理论局限
展开 编辑本段简介
所谓“明斯基时刻”（Minsky Moment）是指海曼·明斯基Hyman Minsky(美国经济学家)明斯基时刻
所描述的时刻，即资产价值崩溃时刻。他的观点主要是经济长时期稳定可能导致债务增加、杠杆比率上升，进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长去杠杆化周期的风险。经济好的时候，投资者倾向于承担更多风险，随着经济向好的时间不断推移，投资者承受的风险水平越大，直到超过收支不平衡点而崩溃。这种投机资产促使放贷人尽快回收借出去的款项。“就像引导到资产价值崩溃时刻”。[1] 明斯基时刻表示的是市场繁荣与衰退之间的转折点。明斯基的观点简单明了：好日子的时候，投资者敢于冒险；好日子的时间越长，投资者冒险越多，直到过度冒险。一步一步地，投资者会到达一个临界点上，其资产所产生的现金不再足以偿付他们用来获得资产所举的债务。投机性资产的损失促使放贷者收回其贷款。“从而导致资产价值的崩溃。”
编辑本段创始人简介
海曼·明斯基（Hyman P. Minsky）
海曼·明斯基（Hyman P. Minsky, 1919年9月23日－1996年10月24日)，出生于美国伊利诺伊芝加哥的经济学家，曾为华盛顿大学圣路易斯分校经济学教授。他的研究试图对金融危机的特征提供一种理解和解释。他有时候被形容为激进的凯恩斯主义者，而他的研究也受宠于华尔街。 海曼·明斯基、金融理论的开创者，是当代研究金融危机的权威。他的“金融不稳定性假说”是金融领域的经典理论之一，并被人们不断完善和讨论。他所坚持的“金融不稳定性假说”认为，资本主义的本性决定了金融体系的不稳定，金融危机及其对经济运行的危害难以避免。他是第一位提出不确定性、风险及金融市场如何影响经济的经济学家。他在华盛顿大学执教25年，是巴德学院利维经济研究所的杰出学者。
教育背景
1941年，明斯基在芝加哥大学获得理学（数学专业）学士，随后在哈佛大学获得公共行政硕士学位（1947年），并师从约瑟夫·熊彼特和华西里·列昂惕夫，于1954年获得经济学博士学位。
金融理论
明斯基所提出的理论将在典型的经济周期中金融市场的脆弱性与投机性投资泡沫内生于金融市场。明斯基指出在经济景气时期，当公司的现金流增加并超过偿还债务所须，就会产生投机的陶醉感（speculative euphoria），于是，此后不久，当债务超过了债务人收入所能偿还的金额时，金融危机就随之产生了。作为此类投机性借贷泡沫的结果，银行和贷方会收紧信用，甚至针对那些能够负担借款的公司，随之，经济就紧缩。 对这种金融体系从稳定到危机的缓慢运动的揭示使得闵斯基为人所熟知，而「闵斯基时刻」这一词，也专指闵斯基学术贡献中的这一方面。 明斯基的信用体系模型，他称之为金融不安定假说（Financial Instability Hypothesis,简称为FIH），引入了许多由密尔，马歇尔，维克塞尔以及费舍尔所重复过的思想。“我们经济的基本特征”，明斯基在1974年写道，“就是金融体系在稳固和脆弱之间摇摆，这一摇摆过程是产生经济周期所不可或缺的组成部分。”
编辑本段形成过程
以现金流作为依据，海曼·明斯基将市场上的金融行为主体分为三类，其中风险最大的主体是高杠杆的银行和高赤字的政府部门。海曼·明斯基认为，资本主义经济追逐利润的本性和金融资本家天生的短期行为导致了资本主义金融业的不稳定 ，它是无法根除的，只要存在商业周期，金融业的内在不稳定就必然演化为金融危机，并进一步将整体经济拉向大危机的深渊 。在商业周期的上升阶段，内在危机会被经济增长所掩盖，但是一旦经济步入停滞甚至下降周期，矛盾便会迅速激化，高风险 的金融主体就会以变卖资产来偿还债务，也就是后来的学者所总结的明斯基时刻。 明斯基时刻被划分为三阶段。第一阶段，投资者们负担少量负债，偿还其资本与利息支出均无问题。第二阶段，他们扩展其金融规模，以致只能负担利息支出。第三阶段，即旁氏骗局，他们的债务水平要求不断上涨的价格水平才能安然度日。
编辑本段主要贡献
始于2007年的金融危机和“大衰退”（Great Recession）被广泛地解释为一场明斯基式的危机，随之而至的金融体系崩溃和深度的经济衰退也被认为是对明斯基关于资本主义经济危机理论的确认。 新自由主义增长模式开创了一个工资停滞和收入不平等扩大的时代。代替工资增长对需求支持的是债务和资产价格提高。这种安排是不可持续的；但是在金融创新、管制放松、管制逃脱以及不断增长的金融风险嗜好的共同作用下，这一体制得以在一个超出人们预计的时期内避免了经济停滞趋势。泡沫和债务限额的难以预料让这一体制的批评者对其终止的预判失准。 这些延缓机制与明斯基金融不稳定假说的论证是一致的。
编辑本段理论局限
明斯基的分析仅仅集中在“排他性的金融市场”，并没有很好地解释生产（实体经济）和金融之间的关系。虽然他在对金融危机周期性性质的描述上超过了他人，但这种描述与长期经济趋势的关系毕竟并不清晰。尽管明斯基清楚地意识到，金融的反复无常日益成为现实，但他却没有考察金融的长期增长问题，实际的经验研究在他的著作中很少，因此，他未能发展可称为经济“金融化”的理论，即经济重心从生产向金融的转移。他也没有考察经济停滞问题，即居于体系中心地区的资本主义经济的缓慢增长，而马格多夫和斯威齐正是把经济停滞作为经济重心从生产转向金融的原因。1987年股市崩盘后，明斯基确实提到过，“资本主义再次发生了变化”，演进到一个非常容易发生金融危机的“货币管理资本主义”的新阶段。然而，这一论断从未扩展为一个连贯的分析。 研究长期发展趋势的金融化理论的匮乏，连同明斯基反复主张的，类似20世纪30年代那样的债务型通货紧缩不会再次发生（借助于大政府和中央银行最终贷款人功能）的观点一起，成为试图将他的模型应用于这几年金融大崩溃和大萧条的各种努力的主要绊脚石。同时，明斯基的金融不稳定假设涉及的几乎完全是短期的周期性现象，只是一个“明斯基时刻”，而不是作为一种发展趋势。这个事实使他的分析更易被主流理论家们所接受——他们最关心的是证明经济会在政府的轻推下迅速反弹。[2]当我们为当前的金融危机寻求答案的时候，创造性融资(creative financing)在推动全球金融系统达到让人迷茫的新高方面显然起到了巨大的作用，之后又引领它滑入了一场系统性危机的深渊。融资何以会变得如此具有创造性？这没有发生在受监管的银行系统内，为了交换由政府支持带来的安全性，这一系统受制于严格的监管约束。与之相反，让融资变得如此具有创造性的是“影子银行系统”(hadow banking system)的崛起，该系统以合法的方式运行，但几乎完全处于银行的监管视野之外。这一系统的崛起推动了历史上最大规模的贷款膨胀，它的崩溃成了我们所见过的最惨烈的金融危机。
理解此次危机进展最清晰的理论框架或许来自海曼·明斯基的研究成果，海曼·明斯基是20世纪中期美国的一位经济学家，事实证明，他关于金融不稳定性本质的理论在解释影子银行系统的崛起和衰落以及全球金融系统过去几年令人眩晕的旅程方面所表现出的先见之明让人惊诧。
影子银行系统的本质和源起
2007年8月在Jackson Hole举行的美联储年度研讨会上，我创造了“影子银行系统”这个新名词。与受监管的传统银行不同，不受监管的影子银行使用未经保险的短期资金为它们的运作融资，这些短期资金可能会得到真实银行流动性的支持，也可能不会。由于影子银行飞行在传统银行监管的雷达监视范围之外，导致这些杠杆度较高的中介机构在阴影里运行，得不到美联储贴现贷款窗口以及FDIC存款保险的援助。
在过去一个时代里，影子银行的诱惑是明白无误的：对银行家而言，为了最大程度地利用内在的银行业务模式，再也没有比变成非银行(non-bank)的银行——或者影子银行——更好的办法了。于是人们纷纷这么做，经营杠杆程度较高的贷款业务和投资机构，如投资银行、管道(conduits)、结构化投资工具以及对冲基金等。他们靠的是在非存款市场融资，尤其是无担保的债务，比如银行间贷款和商业票据，以及有担保的借款，如逆向回购和由资产作抵押的商业票据。通常情况——并不是永远都是这样——是这些影子银行需要持续依赖具有美联储贴现窗口渠道的传统银行。
影子银行
与监管机构、评级机构的关系
由于影子银行并不像真实银行那样拥有渠道，可以获得政府安全网(safety nets)的支持，所以它们不必受针对性的监管约束，它们可以使用的杠杆程度、它们的流动性缓冲规模以及它们可以操作的贷款和投资类型都不必受到监管。诚然，影子银行需要得到某种认可(seal of approval)，能让短期资金的提供者说服自己，影子银行的索偿功能实际上和银行——可以得到政府流动性安全网的支持——的存款“一样好”。影子银行家付款给评级机构，导致后者露出友好的面孔，随时恭候，提供这种认可，穆迪和标普公司会对商业票据给出A-1/P-1的评级，这些票据反过来会被货币市场基金购买。当然，这天生就是一种不稳定的结构。评级机构对新的金融创新工具进行评级时，面临着一个内生性问题，因为这些金融创新工具没有历史记录可供查询，因而无法看出它们在一个完整周期中的表现。
问题的关键是影子银行系统在杠杆水平和流动性风险两个方面制造了爆炸性的增长，而这些风险处于美联储的视线之外。杠杆的应用规模空前庞大，推动资产价格不断上涨并让这种增长显得蔚为壮观，看来牛市确实能让承担了大量杠杆的笨蛋变成天才。
影子银行 VS 传统银行
尽管我们秉持凯恩斯主义的思想，实施了非同寻常的公共卫生制度(public life-support system)——该制度的诞生出于维持银行生存(以及资本主义继续存在)的需要，资本主义经济体系通常想让私人部门拥有自己的银行系统。作为私营公司，银行为了追求利润，会基于商业条款在谨慎监管的环境下发放贷款、作出投资，藉此将纳税人提供的两大安全网(FDIC的存款保险以及美联储的贴现窗口)固有的道德风险降至最小。但资本家的本性使他们喜欢最少的谨慎监管，最大程度地撬动政府的安全网，这样做不会让他们显得不道德，这只不过是资本家的本色而已。
在过去差不多30年的时间里，处于正式的、政府监管的银行业之外的这一“银行业”经历了爆炸式的增长，只要公众相信供给影子银行的融资工具和银行存款“一样好”，这场盛大的演出就可继续进行。至于影子银行系统为什么会变得如此庞大，凯恩斯给出了根本性——存在主义的(existential)——的答案，揭开了这个谜底，也就解开了当前全球金融系统危机的根本原因。这是一种根深蒂固的信念，该信念由持续的时间予以强化：影子银行的负债之所以被看作和传统银行的存款“一样好”，并不是因为它们现在如此，而是因为它们过去一直如此。这种一惯性思维(conventional thinking)得到了政府以及由政府庇佑的评级机构的帮助和教唆，该思维似乎一直是正确的，直到它被正确冲昏了头脑，滑向错误的深渊。从2007年8月ABCP(资产抵押商业票据)市场的溃败开始，然后是2008年3月贝尔斯登的濒临破产、2008年7月房利美和房地美事实上的国有化，以及2008年9月雷曼兄弟的实际灭亡。与影子银行相比，真实银行可能——仅仅是可能——有其特殊之处，过去是这样，现在也是这样。实际情况确实如此，证据包括，一些影子银行系统正在向政府支持的传统银行系统回归所引起的部分重新媒介化(re-intermediation)，以及为了和它们之前平庸的同胞共享政府补贴的资本和流动性大餐，幸存的影子银行疯狂地抢着把自己转变成传统意义上的银行。
明斯基理论的阳光
使影子银行业原形毕露
影子银行系统从爆炸式的增长到灾难性的崩溃所经历的发展历程可能让经济学家海曼·明斯基觉得特别熟悉，虽然他1996年已经去世，但是他的教导今天仍然在人们的耳边回响。基于他之前许多经济学家——最著名的是凯恩斯——的研究成果，明斯基清晰地表达了金融不稳定性理论，该理论以近乎让人毛骨悚然的笔触描绘了发生于影子银行系统、住宅市场以及更为广泛的经济体系内的细节，这些体系将我们拖入金融危机的深渊，而明斯基早在1986年就发表了他的理论！因此，当我们讨论明斯基教授的时候，要做的第一件事就是表示崇敬，他在哈佛大学接受教育并在布朗大学、巴克利大学以及华盛顿大学圣路易斯分校教过书，1990年退休后，他继续在李维学院写作和讲课，该学院为了纪念明斯基，每年都会召开一个研讨会。
虽然明斯基很可能会把自己看作是一名凯恩斯主义经济学家——他在1975年发表了对凯恩斯的分析和阐释，但明斯基自己的理论开启了一个新的方向。凯恩斯当然是任何经济学理论探险的坚实起点，不要忘了，凯恩斯发明了宏观经济学理论，该理论的创建基于这样的主张——对个体来说，正确的东西并不必然意味着由个体组成的集体——以经济体系的方式运行——也正确。这个原理有时候被称为“合成谬误”(fallacy of composition，由萨缪尔森提出。意思是说，它是一种谬误，对局部来说是对的东西，对总体而言必然也是对的。在经济学领域中，十分肯定的是，微观上对的东西，在宏观上并不总是对的；反之，在宏观上是对的东西，在微观上可能是十分错误的——译者注)，有时候被称为“加总矛盾”(paradox of aggregation)。但我们不需要借助于复杂的专业用语才能掌握宏观经济学的常识，任何一个看过球赛的人都见证过微观经济学和宏观经济学之间的区别——从微观的角度看，为了让视野更为开阔，站起来看比赛对每一个个体而言是理性的；但从宏观的角度看，每个人都理性地行动将导致所有的人都站起来的非理性后果，结果是没人能得到更开阔的视野。
金融不稳定性假说
明斯基把凯恩斯的理论提高到了一个新的层次，他对宏观经济学的巨大贡献被人们称之为“金融不稳定性假说”，明斯基曾公开宣布，他的假说是对“凯恩斯《通论》内容的一种解读”。明斯基对凯恩斯理论的关键补遗非常简单——为区分稳定的和紊乱的资本主义债务结构提供了一个框架。1992年,明斯基简明扼要地概括了这个假说：
“经济单元可以根据收入－债务关系清晰地分为三种不同的类型，分别是对冲型、投机型和庞氏型融资单元。
对冲型融资单元(Hedge financing units)可以通过它们的现金流满足它们所有的合同支付义务：在负债结构中权益融资的比重越高，该单元是对冲型融资单元的可能性就越大。投机型融资单元可以通过它们负债的“收入账户”满足它们的支付义务，尽管它们不能通过收入现金流偿还本金。这样的单元需要“滚动”它们的负债(例如发行新债以偿还到期债务)……
对庞氏型融资单元而言，经营产生的现金流既不足以满足本金的偿付，也不足以支付现有债务的利息。这样的单元可以出售资产或者借钱，通过借钱来支付利息或通过出售资产来支付普通股的利息(甚至股息)降低了这个单元的权益，即使它增加了负债以及未来收益的优先承诺(prior commitment)。
如果一个经济体系由对冲型融资单元占主导地位，该体系很可能是一个追求均衡并维持均衡型(equilibrium-seeking and -containing)系统。相反，投机和庞氏融资单元的比重越大，该经济体系是偏离增强型(deviation-amplifying)系统的可能性就越大。金融不稳定性假说的第一定理是经济体系既有可以带来稳定性的融资方式，也有可以产生不稳定性的融资方式。金融不稳定性假说的第二定理是在一个持久的繁荣期内，经济体系将从有助于稳定系统的金融关系转变为有利于不稳定系统的金融关系。
具体来说，在长期的好年景中，资本主义经济体系通常会从一个由对冲型融资单元统治的金融结构变为由投机型和庞氏型融资单元主导的金融结构，如果一个投机型融资单元具有相当规模的经济体正处于通货膨胀状态，且政府当局试图通过货币紧缩消除通胀，投机型单元将变成庞氏型单元，之前庞氏型单元的财富净值将迅速蒸发，结果是具有现金流缺口的单元将被迫竭力通过出售头寸来站稳脚跟。这很可能会导致资产价值的崩溃。”
这三种债务单元类型——对冲型(注意：和对冲基金无关)、投机型以及庞氏型——是明斯基金融不稳定性假说的关键，假说的本质是：稳定是不稳定的，因为资本家具有将稳定性无限延伸的羊群倾向，将包括庞氏型单元在内的所有的债务结构的风险推到前所未有的高度，对稳定性造成损害。
人们通过承担风险赚钱的时间越长，在承担风险方面就会变得越不谨慎，这是自我实现(self-fulfilling)的，程度会越来越高。如果每个人都变得更加追求风险，这将降低风险溢价，推高抵押品的价值，加大杠杆的力度，游戏将以这种方式不断进行，人性天生是顺周期(pro-cyclical)的，这基本上就是明斯基理论的全部要义。他认为“资本主义经济体系时常会展现出看起来具有失控可能的通货膨胀和债务通货紧缩，在这一过程中，经济体系对经济动态采取的应对措施强化了该动态——通货膨胀为通货膨胀加油，债务通缩为债务通缩添力。”
顺周期的倾向也适用于中央银行和政策制订者，对我来说，很难错过以下的结论：尽管在稳定商品价格和遏制通胀方面取得了很多成功，但对资产价格通货膨胀和通货紧缩施以不对称的应对方案是一种危险的策略，该策略可以暂时有效，但恰恰是因为它可以暂时有效，才为自己的灭亡埋下了种子。或者，像明斯基所说的那样，稳定最终是不稳定的，因为稳定会引起资产价格膨胀以及信用过量。换言之，稳定永远无法成为目的地，只能是一个通向不稳定的旅程。
明斯基的假说详细地解释了资本主义特有的繁荣－崩溃循环，包括存在于资产价格、抵押贷款融资以及导致当前崩溃的影子银行的泡沫。你或许会问，为什么会出现这些特有的繁荣－崩溃循环？难道资本主义不是由斯密那家伙所说的“看不见的手”——市场是有效的且永远能够通过“发现过程”对商品进行完全正确的定价——推动的吗？在大多数情况下，这是正确的，但并不是在所有情况下都对。确实，在投资管理方面，最有趣也是最有利可图的入市时机是当斯密先生的“看不见的手”明显失灵的时候。明斯基先生假说的作用就是为斯密先生的手如何失灵以及什么时候失灵提供了一个框架。
……
（全文约11,500字，请参见《Value》杂志）
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