房价股价泡沫可能引发金融危机
十年之前,国际金融投机者攻击泰铢,导致泰铢不得不放弃主要钉住美元汇率制度,从而引发了一场从东南亚波及全球的金融风暴。十年之后,美国经济衰退的预期,日元利差交易的横行,巨额国际游资四处游荡,是不是表明下一场金融危机正在酝酿?中国金融业在发展中存在哪些问题?如何解决?为此,和讯网本期核心访谈特别邀请到了有关专家做客进行了以亚洲金融危机为话题的访谈。
主持人谢剑:各位网友大家好,欢迎收看我们的和讯访谈节目。今天我们聊天的主题是亚洲金融危机。今天我们非常高兴请到两位专家,一位是中国社科院世界经济与政治研究所的所长助理何帆老师。还有中央财经大学中国银行业研究中心主任的郭田勇老师。
亚洲经济已经复兴了吗?
和讯网:10年之前,泰国政府在1997年7月2日被迫宣布放弃盯住汇率制度,当天泰铢兑美元汇率下跌20%,历史上将这一天视为亚洲金融危机开始的标志。
十年后的今天,亚洲各国以持续的高经济成长及雄厚的外汇储备,展现了十年努力的成果。2006年亚洲经济增长率为8.3%,是1995年以来的最高水平。亚洲经济已经复兴了吗?
何帆:实际上已经进行了一些结构性的调整,复兴从东亚金融危机很快就实现了。而且在最近几年整体来说东亚经济的形势一直在全球经济中比较好,是世界经济增长点的一极之一。东亚的金融危机是一个非常惨痛的教训,东亚复兴应该说这个调整的过程做的非常好。
郭田勇:我基本同意何老师的观点。这个危机本身就是一个经济的调整,这个调整并不是自己主观所需要的调整,而是外力一种强制性的经济调整。这个可能对当时东亚各个国家的经济带来短时间的冲击非常大,带来的破坏效应非常大。由于它随之货币进行比较大幅度的贬值之后,之后政府对前期的教训进行了总结,然后重新通过各种办法来恢复近来增长,从这十年看现在东亚经济又呈现出比较好的增长势头。
危机根源在于金融业过度开放
和讯网:大家那么多年也在反思,这场危机中各个国家所犯的致命错误是哪里?
何帆:这里有一些共同的地方,比如说金融业的开放都过于草率,但是各个国家都有不同的地方。最早从泰国金融危机跟传统的金融危机不太一样,它确实存在出口减少,贸易变成顺差,但是政府部门并没有很多的债务,这跟传统意义上像拉美国家爆发的危机不一样。主要是由于私人借债的比较多,然后出现了货币的错配。本来你是要用本地的资金,然后你用了外币,而且很多外债都是短期的。从当时的情况来看,马来西亚是不应该爆发金融危机的,但是这是一个连带的效应。韩国主要是借的外债,主要表现在借外债的结构,短期外债比较多,因为当时他们有一个外汇管制,超过一年期的外债必须要经过中央银行的批准,所以大部分借了很多的外债。同时韩国97年时候爆发了几个财阀的破产,所以大家对韩国的信心不足。
还有我们不能单纯的责怪遭受危机的国家,因为金融危机是在国际的背景下爆发的,实际上有很多是国家本身没有办法控制的。比如说爆发东南亚金融危机一个是日本的银行业,日本银行业在亚洲地区有很多的贷款。日本股票泡沫和房地产泡沫崩溃之后它开始大量的收回资金,这种资本流动的逆转实际上对东亚的影响是最大的。我们有很多讲对冲基金引起东亚金融危机,它是有这个原因,但是对冲基金能够操纵的基金总量是有限的,最后让大厦倾倒的还是日本银行业从东南亚抽回资金引起来的流动性短缺,然后导致了东亚金融危机。
郭田勇:现在总结亚洲金融危机我想说的和何老师说的开放和开放超前,还有一些过渡。从政府的宏观经济管理上还存在一些问题,我想这是两个方面。我前段时间在深圳跟龙永图做一个节目,我们龙秘书长提出一个大家很熟知的理论,他认为经济越开放就越安全。他讲的是从微观角度讲,外资大量进入,单个经济体制的细胞就会变的更健康,更有活力,更有竞争力,这样经济可能就会比较安全。我当时说龙老师你这个观点从微观角度来看是没有错误的,但是从宏观角度来看又有一个总量的平衡和管理的问题。比如说亚洲金融危机当中大量的外资往里面流,资本项目放开的时间很早。像刚才何老师说的,泰国这些国家借助的短期外债数量非常大,而经常性的贸易出现一种逆差,实际上短期外债等于资本项目来弥补经常项目的逆差,它形成了这么一种作用。为了保证经济与其的稳定,它几乎采取了一种固定性的制度。这种情况下国内的经济体确实存在一些问题,我们注意到外来资本也是大量投资到一些容易产生泡沫的市场,它是短期牟利性的资本。如果它们一旦出现了撤退的时候,这时马上就会出现多米诺骨牌的效应,经济大厦轰然而倒。我们从宏观上来看是不是越开放越安全,这个问题好象还需要我们再仔细的论证一下。
短期看不出再次发生亚洲经济危机的苗头
和讯网:对于亚洲经济的现状,雷曼兄弟发表最新的报告指出,美国经济大幅放慢,已经蔓延到欧元区和日本。全球需求急剧放缓,将对亚洲国家的供应链产生巨大的涟漪效应。报告称,因为开放程度非常高,所以这将是内需疲软的亚洲国家最有可能再次遭受金融风暴的原因之一。如何看待这个问题?
何帆:目前没有看到像他预言这样的情况。现在东亚经济还是比较有活力的,尽管美国的经济在放慢,但是现在美国经济到底如何走还有一个争论,是不是会出现硬着陆。大部分经济学家还没有说美国经济一定会出现硬着陆,所以我觉得主要的风险不在于实体经济,主要的风险可能是因为十年之前再看东亚经济和十年前存在的问题是不一样的。十年前是贸易逆差,现在是贸易顺差,因为东亚国家大量需要出口来拉动自己经济的增长,由于你要靠出口促进经济增长,然后它都不太愿意调整汇率,所以汇率普遍被低估,外汇储备也就非常高。我觉得东亚经济还是能够维持持续增长的,但是这个经济增长背后资源错误的配制和资源的浪费可能是一个潜在的风险。
郭田勇:确实是这样的。我们也注意到前段时间大量的外资涌入泰国的时候,泰国好象有点一招被蛇咬,十年怕井绳,他就对这个外资征收税。外资大量涌入压迫泰铢升值,这时候它开始征税了。这证明他对前十年的危机心有余悸,就是这个情况。
另外,刚才何博士谈的观点我也是同意的。从东亚现在经济增长来看,它跟十年前经济的类型和经济模式确实发生了非常大的变化,或者说在某种程度上看跟我们中国现在经济的增长模式有点相似,因为我们对出口的依赖程度比较高。在这种情况下就有一个问题,确实国内的经济结构还是要进行调整,因为你对于外资依赖程度比较高,而且我们东亚地区在国际的分工当中基本上还处在经济链条的低端,就是我们从经济来讲就是高耗能型的,然后是制造业,我们确实面临产业升级的问题,就是我们高附加值,然后形成企业的品牌,面临着种经济模式的转换,我们虽然短期看不出发生经济危机的苗头,但是从长期来看你在国际舞台上明确竞争力。
建立亚元区的土壤还不够成熟
和讯网:相较于10年前,东亚多数国家和地区的金融秩序已经好很多。但是热钱再次大量涌入,资产泡沫快速形成,都很让人警惕。东亚金融合作发展方向是什么?日本一直是亚洲共同货币的推动者,亚元区可能建立吗?
何帆:东亚金融危机之后亚洲地区对何必合作有非常强烈的呼声。金融危机之后东亚的货币合作一开始是为了防范能够发生类似于97年危机那样下一次的危机,但是我们看到爆发异常类似于97年金融危机的可能性几乎为零。实际上区域货币合作应该朝着更有意义的方向去发展。从现在的国际货币体系来说,因为我们是一个不平等的国际货币体系,美元处在霸权货币的地位。另外东亚国家还经常受到日元和美元汇率急剧波动的影响。因为他们有大量从日本借款,但是出口是美国,所以出口换得是美国的外患,这时候一旦出现日元和美元的波动,美元的贬值也好,日元的升值也好,这些都会对东亚国家带来很大的冲击。
未来发展的目标是什么,我们从整个亚洲来说,现在亚洲区内的贸易已经发展很快了,投资也发展的很快,然后在国际分工上也发生了变化,就形成了一个区域性的生产网络。在这个基础上能够通过加强货币合作,最后能够构筑一个统一的货币联盟,这应该是一个方向。当前来说应该把汇率政策的协调首先提在议事日程上。比如大家都面临共同的问题,就是如何解决汇率低估的问题,如果汇率要变动的话,那么联合行动可能要比单独行动更有利一些。另外像外汇储备如何管理的问题,而且还包括很多在国际货币体系中的一些事务,大家是不是要有一个共同的立场。过去的货币合作,包括建立亚洲货币基金都是当你发生危机的时候,给你提供一个最后贷款人。但是现在来看这个意义并不是很大,因为没有看到东亚地区能够再爆发像过去那样的危机。危机都不是重复的,比如说原来第一次世界大战之后,法国开始修筑一个马奇诺防线,因为一战德国是从那里攻过来的。但是第二次世界大战德国没有碰这个防线,从一个峡谷里面偷偷就来了,等于说你为上一次危机设立的防范机制是没有用的,危机是不可能重复发生的。
郭田勇:意思就是上相当于人不能两次踏进同一条河流一样,每一次危机和上一次是不会相同的。97年危机的时候大家感觉到作为国际上货币组织IMF对亚洲的援助上行动比较迟缓,然后没有及时的帮助这些危机国家迅速扭转状态,当时也出现了一些异议。后来讨论货币初层面的合作,比如说建立一些国际储备库,还有要建立亚洲储备库。就是说我们通过这些东西来形成亚洲区域自我能够对出现突发情况能够自我进行调整形成这么一个基金,现在也有这么一种说法。但是更高层次的合作,我同意刚才何博士的观点。就是说还是要有一种区域货币一体化,这可能是更高层次的。但是现在的问题是亚洲的情况和欧洲的情况相差比较大,国与国之间经济发展程度相差比较大,还有经济规模相差比较大,大家离的也比较远,感觉形成一体化的条件土壤没有欧洲那么好,所以这是一个方向。但是我们说从近期到中期的时间段来看难度也比较大。
要从中国自身的利益判断汇率问题
和讯网:对美国而言,只要人民币汇率大幅升值,就等于为全世界美元滋生的超量流动性找到了泄洪阀。有人说,如果中国不能坚持自己的思路处理好人民币汇率问题,别人的风险一夜之间就可能变成中国的风险。如何看待中国汇率问题?
何帆:中国的汇率问题还是应该从自己国家的利益角度判断,中国的汇率问题和美国没有什么相干,不是说人民币升值就可以解决美国的问题。所以在人民币的汇率问题上不要过多考虑美国到底是想让人民币升值还是不想让人民币升值,因为这跟中国没有什么世界的联系。比如说有很多人说美国要求人民币升值,如果人民币升值的话对美国有好处,所以我们不应该屈从美国的压力。很多人还讲到像80年代中期的广场协议,美国让日元升值。但是大家看一下历史的话就会觉得比较有意思,当时日本主动提出来日元升值的幅度让美国人吓一跳,比美国人自己希望日元升值的幅度还要大,所以你很难讲谁去压谁。
美国还有一个很有名的思想库,里面有一份报告,他讲人民币不升值对美国的利益是最好的。一方面中国在出口廉价的产品,这样的话美国可以用非常廉价的代价来获得中国的资源,而且保证美国的利率可以比较低。另外一方面,中国又在购买美国的国务券,等于为美国的贸易逆差进行融资,这是最好的情况。但是中国人有一个特点,就是你越想让他干什么事情,他就越不干什么事情。所以他说从美国的角度要压人民币升值,因为只要我们在这个问题上越强硬,中国就越不会让人民币升值,所以你很难讲哪种是真正的阴谋。我的观点是你没有必要过多的理会国外的观点,关键是我们要自己去判断汇率调整对中国会有什么影响。我个人的观点一致认为中国现在存在着外部的失衡,所以你是要调整的,尽管你经济增长很快,但是你要调整经济结构。调整经济结构需要很多政策,不仅仅需要人民币的升值,我们需要一揽子政策。但是无论体有什么样的政策,汇率肯定都是很关键的。你调整了汇率之后,货币才能有更多的自助行,调整了汇率服务业才会有更好的服务,调整了汇率流动性过剩的问题,资产价格泡沫的问题都会解决。所以我的观点是要从中国自身的利益判断我们应该做什么,我们要走自己的路。
郭田勇:我想起来前段时间我写过一篇文章,专门给咱们和讯评论写的。那里面的观点和何老师说的非常相似,我们没有一必要因为西方国家的压力然后就按照他们所说的办,也没有必要做出一种针锋相对,好象越压我们升值我们越不升值,我们要根据中国经济的实际情况来看。我们中国经济形成顺差,外汇储备也比较大,所以人民币升值确实有一种内升性的需求。我们不用考虑外力,确实有一种内升性的需要。但是从政府的宏观管理来说确实要把握好,按照主流动性、可控性的原则把握好人民币汇率的弹性,确实在中国这种情况下如果大幅度升值的话,确实也可能会导致一些负面的经济问题。我们想人民币汇率改革和中国的经济改革一样是一种渐进性,小步快跑型的,就是朝着一种预定的目标慢慢的走。
人民币汇率取决配套的政策
和讯网:人民币和美元的汇率到什么样的才是比较合理的呢?
何帆:这个取决于你其他的政策,一个是取决于你的政策目标是什么。你的目标如果要说让人民币的汇率达到均衡汇率,就是跟你的经济结构相吻合的,而且要纠正你现在外部的失衡,那么你人民币升值的幅度肯定比较大。如果说我现在要维持中国进出口的竞争力,这时候你应该盯住的目标是人民币的实际有效汇率,这就意味着人民币汇率的调整要比现在的升值幅度还要更大一点。
还有我们考虑的就是担心出现金融风险,因为中国大部分的贸易和国际金融是以美元来计价的,而且我们外汇交易市场还没有完全成熟,如果你一下子放开了,还没有很多避险工具,这时候会给企业和金融机构带来很大的冲击,这个角度我们可以再谨慎一点,要关注一下人民币对美国的双边汇率。实际上我们现在从05年汇改到现在也看到了,人民币的升值没有对中国的实际经济有特别大的影响,所以步伐还是应该更快一点。
快到什么程度呢,这个不是说人民币汇率一个政策可以决定的,主要还取决于你配套的政策。比如说你的财政政策能不能配套,如果我们担心人民币升值,如果人民币升值之后出口会减少,经济会衰退,这个时候你担心这种负面的作用,这时候你的财政有可能起到支撑,因为现在财政状况很好。比如说出口企业遇到了困难,如果你财政有相应的支撑,包括有一些方便企业结构转型的政策,民工再培训的政策,但是你人民币可以升值的幅度就可能更大一点,所以这是一个政策互相配合的问题。到底升值到多少,我觉得要取决于相关政策的配合。比如说出口退税的政策、外资的政策和汇率调到多少都是有关系的。如果别的做的更加到位,那么汇率调整的压力就会更小。
郭田勇:何老师说的很有道理。升值是我们经济对外调整的内容之一,中国如果人民币大幅度升值的话,那就等于放弃了中国这种出口型企业在国际上的竞争力,因为现在我们看到中国周边的一些国家这种外资流入的加工工业发展也很快,我们从比较优势来看这些年中国经济增长快这是很重要的一个原因。如果你们升值幅度特别大的话,经济的调整可能就会暴露比较大的问题。所以在这种情况下,我想人民币的渐进性改革不仅仅是汇率本身,也是控制风险的一种需要。
刚才何博士也讲了,还要与其他政策相配合。像出口退税,还有成立外汇投资的公司,我们使用一些储备外汇,这时候我们储备减少,这样我们资金就可以流出,遮荫也有利于国际收支的平衡。从某种意义上来说,我们讲这也是一种政策组合,以汇率政策为核心的多种政策的组合。而且我也同意刚才何博士说的观点,如果其他工作做的更到位一些,解决汇率升值的问题所面临的压力就会更小一些。
房价的问题主要是政策因素
和讯网:我们看一下房价的问题。像北京每个月的增幅都在10%以上,这个速度应该说是很快的,这个房价存不存在泡沫问题呢?
何帆:房价和股票市场还不太一样,房价的问题主要是政策带来的,房地产政策方面政府犯了经济学ABC的错误,因为它把这个目标放在同时要减少对房地产过渡的投资,然后同时又要稳定房地产的价格,你通过减少供给的方式又想降低价格是不可能的。所以这是一个问题,就是不能用这种思路来看。
更多的思路应该从需求的角度考虑,中国之所以房价涨的这么快,它从需求的角度反映出很多的问题。一个是我们看到并不是全国地区的房价都出现了泡沫,主要在一些大城市。这些大城市并不是局部的市场,而且是全国甚至全球的资金都在买方。另外反映我们公共产品的提供是不均衡的,为什么小城镇的人会到大城市买房,因为最好的学校在这里,最好的医院在这里,如果你公共产品的提供是非常均匀的,那么你的房价也不会出现这样的高涨。
还有就是中国现在的家庭背景、家庭结构。中国现在买房不是给年轻人买房,不是说小夫妻两个人买房。中国现在买房一般都是男方的父母和女方的父母,然后加上小夫妻就是六个人在供房子,所以他们就必须要买一个大房子。我们现在如果对楼房的需求能够更健康,我认为这是需要考虑的。
郭田勇:我认为有两个问题,一个从需求角度来看怎么样进行区分,就是确实有一批人是自住型的用房,确实有些人是带有投资性的。央行那时候发的121文说第二套房子的贷款要限制,但是在实践中很难区分。但是确实存在这个情况,我们有一个老师买了一个单元,从一楼到六楼,像这种情况就不能说是消费型的需求,或者是自住型的需求了。
从供给角度来看并不是说没有问题,因为你看到今年房价在涨,但是交易量在变小,跟去年相比量在变小。这里面从开发商来看确实有一些囤房的问题,他就是不卖,就是让你涨,让供给量比较小,然后引导价格往上涨。我认为这块政府还是要想办法。因为现在北京房屋空置率比去年要高,如果把这些房子都卖了,那么房价是不是还能涨,长的幅度是不是会小一些,这块政府要供给上可能要有一些管理。
另外前面的文件要求小户型面积占到70%以上,一般房地产的周期要盖一两年,那个政策出来以后,新的楼盘盖好以后,我想这批楼盘应该能够大量上市了,上市以后有可能对过高的放假起到一定的平易作用。
资产价格泡沫可能引发中国金融危机
和讯网:假设有一天中国爆发金融危机了,那么股市和房地产有没有可能成为导火索?
何帆:现在来看导火索就是在资产价格的泡沫上,实际经济我们来看情况还是比较健康的。中国现在最大的问题就是资产价格泡沫。
郭田勇:就像我刚才说的,你看这么多国家的经济危机,像美国、泰国,还有日本出现的经济衰退都是资产价格出现大幅波动,波动以后出现大跌,然后带来了伤害。人民资产财富在短时间内迅速缩水,社会的价值体系就发生了紊乱,然后肯定就带来企业大面积的倒闭,然后出现大量的失业。你刚才说的问题我觉得也是如此,所以我们来讲资产价格的观测确实从中国来讲是一个非常重要的问题。
中国的资产价格存在错误定价
和讯网:余永定认为,资本管制是中国国际金融稳定的最后防线,这一道防线守住了,中国绝对不会出问题。如何看待我国的资本管制问题?
何帆:从现在的情况来看,因为你过类的金融体系有很多脆弱性,你冒然开放对你的经济会带来很大的冲击。另外不能用放松金融管制的方式来替代人民币的升值,我想让人民币升值就放出资本流出。现在你就算既使放松了人民币管制,大家也不会把人民币换成美元。
郭田勇:我想起来96年讨论中国要放开资本项目,那时候就开始讨论了。97年金融危机爆发以后就感觉不能撤,还要加强。我为什么讲这个呢,就是一个过程在改革发展过程中确实面临管制不断放松、不断减少的过程。我们刚才讲资本管制,资本管制从长远来看中国肯定要跟西方发达国家一样,但是里面就是一个风险和效率的矛盾。从经济全球化,国际资本自由流动来看,你放松资本管制以后肯定会更有利于资金效率的提高,显然是这样的。但是,我们说现在国内经济体不健全,金融机构还存在一些问题,同时我们资本市场和直接融资还是瘸腿,我们的资本市场还并不是很发达。这时候我们冒然说人民币完全自由兑换的话,那会发生什么样的问题,会不会带来金融危机呢,大家的这种担心是非常有道理的。所以我们想我们围绕放松管制和提高经济效率两个之间要找一个平衡点,管制要逐渐的放开,然后随着经济增长的结构和经济增长模式的转换跟放松管制这两件事情要相统一的考虑。
和讯网:时间关系我们这期的访谈到此结束,谢谢两位老师。
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