股市泡沫何时破灭？

股市泡沫何时破灭？

                                                       段绍译

    我在9月28日写了一篇股评《全民“博傻”吹气球》，其中开篇语为：“在全国大部分股民‘非理性’和大部分机构‘很理性’的炒作下，在一些经济学家和股评家‘暴跌不改牛市’言论的推波助澜下，9月24日，‘上证综指’真的再创新高并冲过5500点大关。又一次在中国创造了一个股市神话。尽管‘上证综指’真的冲破了5500点，但我始终坚信，做股票投资虽然是可以‘博傻’的投资行为，但最终还是要靠做‘价值投资’来获得利润。也就是说，只有你投资的企业真的能为你创造利润时，你得到的利润才是真实的，否则就是‘博傻’，即你赚的钱就是其他股民亏的钱。股市虽然是一个允许投机的‘投资场所’，但最好不要把它当作一个可以投资的‘投机场所’，‘博傻理论’虽然在股市大行其道，但不要认为自己每次都能找到比自己更大的傻瓜。”

    很多人不同意我文中的观点，并且说我好几次都说错了。虽然从表面上看我是说错了——因为“上证综指”不是涨到过6000点嘛！很多我劝他不要去送死的人不是好好地活着回来了嘛！

    其实“上证综指”涨到6000点并不是股市真的那么“牛”，里面大有文章。一方面是因为不断有新股上市，将股指的基数加大了。二是因为某些机构轮番恶意炒作某些权重股（如工商银行），权重股的轻微上涨就能造成整个股指的大幅上涨，这种假象使很多新股民误以为“牛市不改”，所以误入歧途后悔莫及。以致造成“股票不涨股指涨，赚了指数不赚钱”。

    从5月9日“上证综指”涨到4000点起，我就警告股民要进行理性投资，危机将很快爆发了。但其中虽然在5月30日出现了暴跌，而后来又涨起来了。不但涨了，而且是涨到了6000点。因此全国不断传来对我的骂声。

    虽然“上证综指”在一些经济学家和股评家“暴跌不改牛市”言论的推波助澜下涨到过6000点，但并不是那些股评家真的说对了。股市的波动缘于上市公司的基本面和大部分股民的“预期”，而在中国最容易影响股市预期的就是股评家。只要绝大部分股评家天天在说股市一直要“牛”下去，而绝大部分股民真的相信某些股评家那些昧着良心的话，那股市就真的会一直“牛”下去，直到“气球”被完全吹爆。     

    在当今股市泡沫泛滥的时期，股指一涨再涨的原因并不是因为你投资的企业的业绩好才涨的，而是是因为“你”买了才涨的，如果“你”卖了的话股指就不但不涨反而会下跌。又因为“你”买了之后真的涨了，而“你”并不知道股票上涨的真正原因正是因为“你”买了，而是以为股价上涨是因为股评家预测对了、“你”自己选择对了。所以“你”继续相信某些股评家的话又继续去买，结果股指又继续上涨。最终把“气球”越吹越大。

    虽然股市泡沫至今还没有破灭，但这并不是我说错了，而是“英雄”太多的缘故。也就是说，本来我在4000点的时候就劝说要A不要去送死了，结果A不听我的，他义无反顾地冲进去了。本来A是该死的，但当他马上要死的时候来了一个比A更勇敢的B，因为B挡住了A的死路，所以A赚了一笔回来了。本来当B准备进去的时候，我也要他不要去送死，但是他也不信我的又冲进去了。当B快死的时候，又有更不怕死的C冲进去挡住了B的死路，于是B也赚了一笔回来了。

    依此类推，勇敢人越来越多，后来E又接替了D，F又接替了E,G又接替了F。最后我成了A、B、C、D、E、F的众矢之“的”。至于G的命运如何，那就看他的运气了。但我始终坚信，只要上市公司不为股民创造利润，这个“气球”是一定会被吹爆的。于是我写了一首《西江月·评当今股市》以警醒广大的“博傻爱好者”：

西江月"观当今股市

    两载冲天牛市，万民“博傻”淘金。前赴后继乐津津，总想连连好运。     机构疯狂炒作，散民冒死盲跟。 传花击鼓到如今，哪顾含悲饮恨？

　　“你之所以完全不管某件艺术品的真实价值，即使它一文不值，也愿意花高价买下，是因为你预期会有更大的笨蛋花更高的价格从你手中买走它。”——这就是著名经济学家凯恩斯的博傻理论（Theory of Greater Fool）。今天还在往股市冲的人就是认为自己傻没有关系，反正还有比自己更傻的人会来接最后一棒的。

     我多次说过，“流通股股民能得到的总利润=流通股股民从上市公司分享到的总利润－向国家交的印花税及向证券公司和交易所交的手续费”，而事实上，2007年流通股股民从上市公司能分享到的总利润远不足以交纳印花税及交易费用，也就是说，上市公司今年不但不能为流通股股民赚一分钱，而且流通股股民还要从自己家里掏钱来负担大部分交易费用。

    截至2007年6月30日，沪深两市总成交量为241583.02亿元，其中6月份成交量为36005亿元。今年前5个月的交易成本为：（241583.02-36005）×【0.1％（印花税）＋0.2％（佣金）】×2（双向收取）＝1233.5亿元，6月份的交易成本为360.05亿元（印花税调高至0.3％）。假设下半年与上半年的交易量持平，那么下半年的交易成本为2415.83亿元。合计2007年全年的交易成本为4009.38亿元。从最近2个月的成交量来看，2007年全年的交易成本还有可能超过这个数（最近一个月平均每天的交易费用超过20亿元）。

     即使假设2007年上市公司业绩比去年翻一番，总利润从去年的不到4000亿元增长到8000亿元，但由于目前仍有占总股本2/3以上的股份是非流通的，而交易成本是全部由流通股股东承担。也就是说，不到1/3的流通股股东所能分享到的上市公司利润只是2400多亿元，扣除20%的红利所得税，流通股股民可以分享到的净利润为2000亿元左右，这个数字大大低于交易成本4000多亿元。即2007年流通股股民能享受的红利为负2000亿元左右。

     根据各上市公司的财务报表及2007年9月27日的收盘价，万科、苏宁电器、贵州茅台、中国平安、中国人寿、海尔、深发展A的每股净资产、未分配利润、上半年实现利润及收盘价如下表：

·                                  

·                                                                                            单位：元

    按9月27日的收盘价计算，这几家比较有影响力的企业上半年的平均收益率约为0.834%，如果假设下半年这几家企业的利润没有显著增长的话，他们的平均年收益率约为1.668%，所以，即使国家免收印花税，证券公司免收佣金，投资者要想把他的本钱收回来，投资这些企业至少要59.95年。如果考虑20%的所得税，要想把投资的本钱收回来，将至少要75年时间。

    一个投资者最应该关心的是上市公司的业绩、分红和发展前景，如果一个企业没有好的业绩也不分红，又没有很好的发展前景，那投资利润从哪里来呢？炒作可以盈利，但赢的不是企业创造的利润，而是另外的“傻瓜”付给的利润，即所谓的“博傻”。真正的股票市场应该是一个可以投机的“投资场所”，它看重的是投资，但允许投机。但如果股市成了一个可以投资的“投机场所”，这是非常危险的。

    股票的合理价格由三部分组成：上市公司的每股净资产、现实收益水平和未来预期的收益水平的贴现。超过这个合理的价值水平的股价，就是泡沫。当然股市是允许有一定的泡沫存在的，如果企业未来经营得很好，泡沫就会被充实。但目前我几乎没有看到几家上市公司的泡沫能在不久的将来能被内部消化的迹象。

    股民对某些企业的发展前景有良好的预期时，也会对股价产生上涨的影响。但问题是不能把这种预期无限放大。只有与现实相结合，预期才是有价值的。中国有很好的企业，比如“三一重工”，但即使是这样的好公司，现在它的股价也是有一些泡沫的。我之所以说“目前有好的公司但几乎没有好的股票”，是因为现在股市泡沫太大，现在好企业的利润不但不能给现在的新股民分享，而且还不足以用来填充当前股市的泡沫。因为好企业的利润早就被以前的股民透支走了！

    很多人认为，在明年奥运会前对股票的牛市还是很有信心的。当然，如果多数人预期股票在这个时期要上涨，那就可能真的还会上涨。因为投资者的心理预期在其中发挥着重要的作用。如果大家都认为奥运会能支撑股市，这种心理惯性会支持股市一段时间。但毕竟这是虚的，它支撑得有多高，到时候跌得就会有多惨。包括本币升值、流动性过剩的因素，肯定对股市有一定的影响。但真正决定股票价值的，只有企业的盈利。只有以上这些因素真正影响企业盈利的时候，才是有意义的。

    前不久，听说有个人因为经济实力雄厚在赌场上是“常胜将军”，他们赌博的规则就是随机抽两张牌比数字的大小，那个“常胜将军”如果第一次赌输了，第二次就将赌注翻一番；如果第二次又赌输了，第三次就将前两次的赌注加起来翻一番；依此类推，直到他赢一手为止。只要他赢了一手他就不玩了，所以他是常胜将军。按这个游戏规则，他的“常胜”是因为他经济实力雄厚，只要没赢他就有实力一直玩下去。所以，按照概率论他总会赢一手的。但即使这样，有一种情况他也是有可能输的——那就是在他赢第一手之前人家就不和他玩了。

    今天中国的股市与这种赌博有惊人的相似，今天的两大“玩家”就是机构（庄家）和散户。但与这种赌博游戏的细微差别在于：1、上面的赌博游戏是“一”对“一”，实力不雄厚的一方可以随时决定不玩了，只要他不玩了，那个“常胜将军”就输了。而今天的股市是“一”对“多”，你那个实力不雄厚的人不玩了，马上会有另一个人来接替你，所以还是“机构和庄家”容易赌赢，他一旦赌赢就决定不玩了，所以吃亏的是散户；2、本来“机构和庄家”也有赌输的可能，比方说所有散户在“机构和庄家”还没有赢之前发现形势不妙都不玩了。但是，因为双方的影响力不对等，“机构和庄家”有能力影响“股评家”和“媒体”，只要他还没赢，他就可以不择手段动用股评家和媒体天天说“暴跌不减牛市”，请大家放心玩，直到他们赢了最大的一手。而散户却不知是计，跟着热火朝天地玩，最终血本无归！

    机构投资者主要就是基金公司，基金公司拿“基民”的钱来炒股。中国古话讲“崽卖爷田不心疼”。在这场疯狂的“博傻”游戏中，炒家们不顾上市公司有没有投资价值，都进行疯狂的炒作。对于基金炒家而言，反正他们用的不是自己的钱，如果赚了，他们可以多分奖金；赔了，基金公司的管理费是照样提的，奖金也是照样发的。

    现在，很多的散户股民同时又是“基民”。散户如果跟着机构投资者炒作，如果散户在大跌之前跑得快，那机构投资者就惨了，但机构投资者的钱反正是基民（有些基民同时又是散户）的钱，机构炒家无所谓。但如果散户在大跌之前让机构投资者先跑了，那散户就更惨了。到头来苦的还是老百姓。

    面对当前的股市行情，任何理论都失灵了。因为当前的股市行情完全由参与“博傻”的人的数量来决定。在上市公司无法为流通股股民提供任何利润的前提下，在中国当前的股市机制下，政府、证券公司、机构、庄家和散户都希望把这个“气球”无限吹大。因为只要把这个“气球”吹大，政府和证券公司都可以每天进帐10多个亿，机构、庄家和散户也可以赚到钱，只要“气球”还没有吹破，任何一个参与吹“气球”的人都有可能从中得利，而不参与“吹”就得不到好处。只要不怕死的人能无限的增加，上证综指涨到10000点都是有可能的。但这毕竟是在吹气球，气球总有一天会被吹爆的。一旦气球被吹爆，中国的股灾就会象黄河决堤一样一泻千里，到时我们看到的将是堆堆白骨。

中国今天的股市已相当于一个最大的赌场，真正的赢家是政府、证券公司、机构和庄家及跑的快的散户。

    那么，股市泡沫何时破灭呢？

    我认为，如果中国大部分的投资者是属于理性的投资者，那么股市泡沫早在4300点就破灭了甚至根本就不会到达4300点。但问题是中国的非理性的股民太多，加上大部分股民对“十七大”和“奥运会”的利好预期才被机构和某些股评家利用，将“上证综指”推高到6000点。

    关于股市泡沫何时破灭，我曾在10月16日（星期二）和一些炒股的朋友做了一个预测：从价值投资的角度来考虑的话，中国股市在“上证综指”推高到4000点时就应该破灭了，但因为非理性的股民太多，加之股民对“十七大”和“奥运会”的良好预期才造成了股指一度走高。所以大部分股民会认为在“十七大”开会期间（10月15日－21日）是不会出大事的，但在开完会的第一天（10月22日）会暴跌。但另外有一些股民会担心星期一（10月22日）跑的人太多了而担心自己跑不赢，所以会提前一天在10月21日跑，但10月20日和21日两天为休息日股市不开盘，所以他们会提前到星期五（10月19日）跑。当这些人正在准备星期五跑时，还有一大批更精明的股民和机构会担心其他机构和股民会在星期五跑，所有还不如自己抢在星期四跑掉更好。根据这一推测，所以我建议他们在星期三（10月17日）赶快跑掉，因为我预计星期四（10月18日）极有可能大跌。没想到星期四果然大跌。

同理，我预计中国股市泡沫破灭的最后时间是奥运会结束的前两天。在今天到奥运会期间整体的走势是一大跌一小涨。但有几种情况会让股市泡沫提前破灭：

     1、众所周知，几乎所有的股票现在都充满泡沫，几乎毫无投资价值可言。几天前，沪深两市的加权平均动态市盈率已达70倍，而同为亚洲新兴资本市场的港股平均市盈率仅为15倍，韩国仅为10倍，新加坡为13倍，印度为25倍。只要某一家基金公司担心另一家基金公司先跑而自己先跑，就会引发所有的基金公司抛售股票的“多米诺骨牌效应”，使整个股市瞬间崩盘回归到一个合理的点位——市赢率10－20倍，这种可能也许就从今天开始。

     2、当投资者变得越来越理性，绝大部分股民都明白了一项投资要60－70年才能收回本钱（市赢率60－70倍就是相当于按当前上市公司的收益水平要60－70年才能收回本钱，并且还没有考虑炒股的交易费用和浪费的时间）是不合算的，他们就会抛售手中的股票。并且因为绝大部分人已经变得理性，所以想抛也抛不掉，以致于出现连续跌停。当股票连续跌停时，“基民”也就担心手中的基金血本无归而大量赎回，当“基民”大量赎回基金时，又迫使基金公司大量抛售股票，结果股市迅速朋盘。

     3、即使绝大部分机构和股民认为在奥运会前股市泡沫不会破灭，但某些基金公司因为担心大家都到奥运会开完再抛就跑不赢了，不如自己比其他公司提前一个月在7月份跑。而这家基金公司这么想的时候，另一家基金公司考虑得更加谨慎，不如自己干脆在6月份抛掉算了，这样更安全。而他这么想的时候，第三家基金公司担心6月份跑的公司可能太多，还不如自己5月份就跑掉算了。这种彼此的猜测会一直提前到几月当然很难定论。但只要有一家公司先跑，股市崩盘就不可避免了。

    所以就股票投资而言，理性地选择股票是第一位的。只要你选择的股票是真正有投资价值的，它总会给你带来利润。如果在持有的过程中运气很好遇到特别的“牛市”，你在高点抛出的话还有意外收获。但如果盲目地选购股票去炒作，即使赚了钱也是其他股民亏的钱。并且谁又能保证自己不会成为最大的傻瓜呢？如果只做“价值投资”，不因股市的大起大落而随波逐流，虽然很难获得暴利，但收益是比较安全稳健的。因为即使在大跌势中依然有股票保持强势，大涨势中依然有股票持续下跌。如果你决定入市，最重要的是选股。选对了有投资价值的股，就用不着天天去盯盘看股市行情。

    按财经评论家时寒冰的话说：“除了职业炒股的投机家，他们才有精力有必要天天去盯着股市行情。否则天天盯盘是非常愚蠢的做法。因为，盘面所有的陷阱都是机构和庄家给盯盘者量身定做的，机构最不喜欢那些买了股票就去干他自己的正事的人，因为他们很多招儿都用不上了！另外，无论盈亏，如果你天天浪费那么多时间和精力本身就已经是亏了！倘若因亏损而动怒，因盈利而狂喜，那么，你亏得就更大了，因为你把健康也陪进去了！倘若因亏损而把怒火释放在家人或同事身上，那么，你已经亏得血本无归了，因为你连家庭、单位的和睦都葬送了！”

    要做好“价值投资”，就应该多花点时间去选择有投资价值的股票，而不是天天去盯着股市行情和胡乱听消息。只要选好了一只股票，买好放在那里等待着企业给你去分享红利，它几乎是没有什么风险的。万一整个股市行情差，你照样能得到利润；万一股市行情特别好，你就可以乘机抛掉获得额外的投机收益。好股票就是你可以长时间持有的股票。

在目前这样一个严重信息不对称的市场上，机构和庄家不仅能看着散户的牌博弈，甚至在某种程度上还可以决定散户能拿什么牌。散户唯有做“价值投资”才能最大限度地规避风险，否则除了极少数人因运气好而获利外，大部分人将被玩弄于股掌之中。

    做“价值投资”要看重的是企业过去和现在的盈利水平、在同行业的竞争力、国家政策对企业未来的潜在影响、企业的品牌和市场占有率以及企业的发展前景等。考虑这些因素去买它的股票，投资的安全性就相对有保障了。

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