郭生祥：地方独立发行债是中国经济四分五裂的定时炸弹

美国独立之初，汉密尔顿为美国设计了五大经济支柱，即统一的货币、统一的金融、统一的国债、统一的关税和消费税以及为制造业发展服务提供的统一的市场。更重要的是，汉密尔顿还让这五大支柱之间相互转换，相互支撑，构成一个统一的整体，比如财税是这五大系统的基础，美元是表征，华尔街是运作平台，储备银行与美国国债则是核心。当然，这一切都旨在推动实体经济的发展，当时即是推动制造业和服务业的发展。于是，这一系统具有了如下主要特征：统一性；流通性；通过统一性和流通性发现效率和效益，实现分解风险、组合利润的目的，这构成了美国经济信用发展的框架体系。我在《秀水街与华尔街的探戈》一书中就探讨过这个问题。

在这个框架体系下，美国经济的任何一个部分，彼此之间既相互竞争，又相互联系，具有生动的信用活动。它们的活动皆遵循信用区间规律，也就是在【-1，0】+【0，1】变化发展。

相比美国，欧元区17国也有这五大支柱，但财税、货币政策在17国之间的信用被限制得过死。中国也有这五大支柱，却没有形成一个以国债为基础的，在财税、货币、金融、实体经济之间流通的机制。各个系统之间，要么是隔绝的、抵消的，要么是互为成本的、低效的。一个典型现象就是中国庞大的外汇储备采用的是发行M2（广义货币）的方式来购买，这等于是把通胀留给自己，把资产价格的绞索留给别人。由于没有统一的国债置换金融系统中的土地资产，土地占有中国金融抵押资产的60%，中国经济结构和资产结构因此在流动性、质量上大为欠缺。如果我们采用统一的国债替换用人民币收购外储的方法，建立全国统一的国债流通市场，那么就可能从根本上扭转外储困局。

在这个背景下分析中国地方政府独立试行地方债，许多问题就暴露得较为清楚。简单说，如果没有一个统一的、高度流动性的国债系统，地方独立发行债券无异于自己把自己关在笼子里。今天的欧元区国家就在做困兽犹斗。而如果中国发行地方债，一旦爆发足够大的地方债务危机，中国将会与欧元区国家一样进退两难：进是跌入无底洞，退将面临四分五裂。

一、美国出现地方债违约是正常的破产

截至2011年10月，美国联邦政府举债据说已经超过14兆美元，机构债据说也是天文数字，家庭债也不少。由于美国拥有统一的国债市场，美国国内购买了约70%的债务，余下由国外购买。而且，美国金融资产的40%是国债抵押资产，如果通过政府的减税计划，美国的债务在理论上是可以被消除的，即使局部破产对全局也无伤大雅。总之，汉密尔顿设计的五大支柱使美债既可以通过内部的调整消化，也可以通过外部的转移消化，不可能在理论上导致美国金融系统的崩溃。

据2011年10月的媒体报道，美国法院文件显示，宾夕法尼亚州首府哈立斯堡市(Harrisburg)已经向法院申请破产。哈立斯堡市最近将一座一度停用的垃圾焚化炉升级，高昂的成本压垮了地方财政。10月25日，该市向法院申请破产保护，可能有3.1亿美元的债务出现违约。30年来，全美有4个大城市申请破产，小乡镇就更为普遍。面对破产，哈立斯堡市市长提议增税并变卖资产以偿还债务。据悉，这些资产价值介于1亿-5亿美元之间。同时，破产后的哈立斯堡市可能由宾夕法尼亚州政府接管。宾州议会考虑通过法案，接管该市并强迫实施财政纾困计划。由此看来，美债危机在理论上还是有出路的。

二、由于设计系统存在纰漏，欧元区17国债务危机只有两种结果：要么欧元破产，要么欧盟更加统一。

本轮危机从金融领域衍生品开始，然后政府利用自己手中的主权债救市。只是它们都没想到借债是要还的：从2008年到2010年，凡过度借债的国家几乎都陷入到当前的各种主权债务危机中。

欧元区在建立之初即埋下了隐患。为了实现欧洲一体化，欧元虽被统一，财政却没有统一。这样，一旦遇到经济危机，欧元要么进一步，把财政也统一起来，但这需要政治上的统一；要么退一步，欧元走上分裂。现在的问题是，南欧国家如果要北欧国家救市，那么就必须接受统一的财政纪律，否则，当初它们进的时候付出了代价，现在退的时候代价也将不菲。南欧与北欧会成为事实上的一体化吗？欧盟对于走向政治上的一体化显然都还没有做好准备。

总之，欧元区债务危机，无论达成EFSF（欧洲金融稳定基金）扩容或者增加银行功能，还是直接加大救助希腊和意大利的力度，如果财税不能统一，欧元区以后还是将再次面临同样的危机。这就是欧元、财税、国债没有统一化，没有全流通化，没有完全信用化所所带来的必然结果。

三、在没有统一的流动性背景下，中国试行独立发行地方债　

经中国国务院批准，上海、浙江、广东、深圳4省市成为2011年开展地方政府自行发债试点，具体定价机制由当地确定。期限分为3年和5年，分别占国务院批准的发债规模的50%。规定政府债券由财政部代办还本付息，为记账式固定利率附息债券，实行年度发行额管理。2011年度发债规模限额当年有效，不得结转下年。

有分析认为，这四个试点地区或是证券交易中心所在地，或是金融中心，地方财政能力相对较好，具备试点的条件。

据报道，2011年广东省(不含深圳)自行发行地方政府债券为记账式固定利率附息债券，额度为69亿元，债券期限为3年和5年，期限结构为各占50%。2011年募集资金将按财政部要求用于省内保障性安居工程建设、贯彻中央扩大内需项目的地方配套以及部分省内重大项目。

自行发债是中央代发与自主发债之间的一种过渡。

2009年，中国国务院同意地方发债，由中央代理发行，列入省级预算管理。在这一机制下，债券到期后由财政部代办还本付息，地方政府再向财政偿还相关款项。但该机制不仅无法满足地方政府的融资需求，而且也不能限制地方债务通过地方融资平台的迅速扩张。

如果从责权利的角度分析，目前地方自行发债试点和财政部代地方发债基本没有区别，但为了体现出自行发债与以往的不同，各地方政府发行的债券收益率会有一些差异。

中国作为一个转型中的国家，地方政府能否在承担社会基础设施建设或者提供公共服务时进行有效融资，是经济发展及其发展模式的决定性因素。这也决定着地方政府需要有一个可持续的融资渠道来完成其职能。作为地方而言，不同的地区有着不同的客观环境，地方如果想得到充分发展，就必须拥有一定的财政自主权。如果强行用统一的财政政策来应对，或者通过转移支付的办法帮助发展，不仅容易导致各地发展经济的积极性不高，还容易形成吃大锅饭的心态，不利于地方的经济发展。

另一方面，以往地方政府为发展经济而进行的融资，除了财税结余以外，主要依靠土地财政和银行信贷。土地财政推高房价，引发大量社会问题。随着国家对房地产行业的宏观调控，特别是廉租房、经适房、保障房的建设，地方政府在卖地上的财政收入大大减少。

有一种说法，当前的地方政府债务问题，不是其偿债能力不足，而是主要集中于地方债务到期将造成的流动性不足。为了解决债务集中到期的问题，地方政府被允许自行发债将增加其流动性，这是一时的权宜之计，不会因此导致长期的困境。

但是，地方政府本已通过融资平台获得大量银行信贷，其规模之大、效率之低、风险之高，已经影响到中国经济的全局，极可能会带来系统性风险。如今地方政府自行发行债券，需要完善的环节还有很多，譬如评估、监管，债务管理办法、如何确保还款、违约责任等若干约束性规则。我们不能排除此举也将会面临危机，倘若如此，那么这相当于将地方政府陷于彻底破产的边缘。

四、在没有国债统一流通性的背景下，中国地方债违约的后果是经济的四分五裂

在国外，允许地方政府发债的现象很普遍。但和中国不同的是，国外的中央政府是不对地方政府发债负有任何偿还责任的。地方政府发行的市政债券是以中央财政还是以当地财政为信用背景，这就很重要。不然，到期偿付不了，又得是国家来收拾烂摊子。

同时，因为外国的市政债券是以当地财政为信用背景，因此相关的监督、破产、评估、法制等非常完善。在这些方面，中国的地方政府基本不可能在较短时间内达到善治。

一旦中国地方政府的负债过大，出现严重的经济危机，中央政府出手救市缺乏法理基础，这对其他尚无权发行地方债券的地方政府不公。所以，要么允许它们继续拥有特权，要么牺牲公平和正义。这将导致会叫的孩子有奶吃，不叫的孩子没有奶吃。

而且，由于我们没有统一的国债市场，所以发行地方债的结果将是债务的流动性受到限制。如果发生恶性的经济危机，就会像今天的欧元一样，进一步是难，退一步也是难。对于中国，还将有一个不同于欧元区的后果，那就是将促使地方政府要么成为联邦制，要么就成为前苏联的独联体制，事实上就是解体制。

相较而言，中国既有较强的制造业，还有较宽松的货币和财政手段，在危机的上一轮救市中，取得了不错的成绩，但是由于货币宽松、财政宽松过度，通货膨胀较为严重，地方债和中央债都有一定压力。在这个压力面前，我们显得过于恐慌，自乱阵脚。

目前，中国地方政府融资平台的问题是在地方政府财权、事权不匹配的体制下产生的。省以下地方政府的分税制迟迟未能成形，是地方债务形成的体制性成因。而要从根本上解决这一问题，必须实行以分税制为基础的分级财政体制改革。

改革建议按照中央、省、市县三个层级分税，三级配置税基。基本原则应是一级行政权对应一级事权、一级财权、一级税基、一级预算，以及与之相呼应的一级产权和一级举债权。同时，进一步按照体制逻辑优化转移支付，推动地方阳光融资制度的形成。

更多分析，详见我的新书《秀水街与华尔街的探戈》

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