“新小虎”经济发展形势出现逆转
——越南金融动荡对我们的警示
日期：2008-06-11 ：徐明棋研究员 原载：文汇报
 6月2日一妇女路过河内的一家农贸市场。当天越南政府公布5月份的通货膨胀率为25.2%。 |
| 上海社会科学院世界经济研究所副所长 徐明棋研究员 最近,越南的金融形势发生明显恶化，5月份通货膨胀高达25.2%；股市与去年5月1100点相比，今年6月4日下跌至396点，跌幅超过了60%以上；大中城市的房价跌幅也达到50%-60%；越南盾也从今年3月初开始对美元贬值，从1美元比15800盾左右下跌至16290盾左右，黑市更是达到18000盾以上，市场预期今年贬值幅度将会达到40%，今年经济增长幅度也将会降到7%左右。最严重的是受金融动荡的影响，社会稳定遭到了严重的威胁。 动荡的主要原因 1、通货膨胀失控 越南通货膨胀突然失控，是前两三年通货膨胀高企未能得到有效治理的结果。越南经济近几年增长一直维持在比较高的水平，2007年GDP增长率达到8.5%，以致被外界看成是亚洲的“新小虎”。但是，过快的经济增长使得通胀压力也一直很大，CPI增幅2004年为9.5%，2005年为8.4%，2006年为6.6%，2007年为8.3%。今年初通胀开始加速，CPI增幅升至两位数，5月份更是蹿升至25%以上。通货膨胀上升的原因虽然很多，但是直接的因素是货币供应增长过快，2006年越南广义货币M2的增幅高达34%，2007年更是增长了46%，银行信贷的增幅也达到54%。 导致货币供应量增长过快的原因有多方面，其中银行信贷的迅速扩张和外资流入导致的外汇储备不断增加是重要的原因。越南近几年银行业开放的速度比较快，成立了很多股份制的银行，外资银行也迅速进入。一方面各家银行竞相发放贷款，另一方面过热的经济使人们对未来收益的预期看好，信贷增长速度也就逐年增加。虽然近几年越南的国际贸易和国际收支经常账户逆差不断加大，到2007年贸易逆差占GDP的比重高达17.5%，经常账户逆差也增至GDP的8%，但是随着外资流入的不断增加，资本账户的顺差很大，外汇市场上的外汇供应在不断增加。越南政府为了维持汇率，避免升值，就在外汇市场上进行干预，于是在经常账户逆差不断扩大的情况下外汇储备却连年在增加，从2004年的70亿美元增至2006年的134亿，2007年更是增加至199亿美元。虽然越南央行也通过出售政府债券进行对冲，但规模不足，基础货币的供应还是不断增加，整个货币供应过于宽松，因此通货膨胀不断加速就不足为奇。 2、过于依赖外资外贸 仔细分析越南的经济结构和经济增长的动力，我们就会发现，越南经济增长的对外部的依赖程度太高。外资在越南的投资比例中不断增长，到2006年已经占到16%。对外贸易依存度2006年已经达到120%，出口依存度达到56%。由于外资流入的规模不断增加，对外负责率也一直居高不下，短期对外负债达到GDP34%。加上越南这几年对外开放和国内私有化改革的步伐加快，各种热钱流入越南的规模也在增加。从越南2004-2007年吸引的直接投资规模以及经常账户逆差相加与外汇储备规模增加的缺口中，我们就可以看到以非直接投资形式进入越南的资金规模非常之大。2004-2006年越南的经常账户的逆差分别为9.6亿美元、51.9亿美元和29.9亿美元，吸引的国外直接投资分别为16.1亿美元，18.9亿美元和23.2亿美元，如果用来平衡经常账户逆差，只有2004年可以弥补；外汇储备不应该有明显的增加，但是这三年的外汇储备每年分别增加了8.8亿美元，21.3亿美元和43.2亿美元，可见以其他形式流入的外资2005年以来每年都在40-50亿美元，远远超过直接投资。这其中有很大一部分就是短期炒作的热钱，其结果是一边外汇储备在增加，一边对外债务在增加，从2004年的144亿美元，每年以超过20亿美元的速度增加至2006年的195亿美元和2007年213亿美元，外债规模超过外汇储备。如果遇到风吹草动，市场预期发生变化，热钱外流，经济就会遭到严重冲击。 3、应对措施失当 此次宏观调控失控与越南政府经济调控的措施失当也有很大关系。在通胀逐渐加剧的形势下，最有效的措施应该是紧缩的货币政策，越南央行虽然也在提高了存款准备金率，并且也通过出售政府债券来回笼货币，但是短期利率在2008年之前基本维持未动，只是在今年1月份提高了利率。为了应付国际市场上石油和原材料的大幅度涨价引起的进口商品价格上涨对通货膨胀的影响，越南在2007年放松了进口的管理，降低了关税，试图以此来降低进口成本，通过缓解进口商品的涨价来减少国内通胀压力。谁知这样做的结果是使进口大幅度增加，国际收支逆差加大，引起了人们对越南盾汇率下跌的预期。于是从2008年年初开始，资金纷纷外流，不仅股市和房市急剧下跌，越南盾汇率也大幅度贬值。 影响及警示意义 越南金融动荡引起了世界关注，人们普遍关心的是，越南的金融动荡是否会像1997年泰国的危机那样成为引发东亚多国金融危机的导火索。国内外大多数学者和研究机构认为，越南金融动荡对亚洲其他国家的影响有限。根据目前的情况分析，笔者认为应该不会发生迅速传导到其他国家的连锁性金融危机。最有可能的情况是老挝、柬埔寨等与越南经济相类似的国家也可能发生严重的通货膨胀和资产价格下跌情况，多数东南亚国家都不会受影响。因为这些国家的宏观经济形势与当年比发生了根本的变化。首先，泰、马、新、印尼、菲律宾等国无一例外地变成了国际收支经常账户顺差，只有越南、老挝、柬埔寨是逆差。其次，这些国家的外汇储备这几年都在不断增长，本国货币大多处在升值的压力中。再次，这些国家的政府财政赤字占DGP之比也都远远低于越南的4.9%，大多数都在3%安全线之下。从国内宏观经济指标看，除缅甸和柬埔寨外，各国国内货币供应量增长率都低于20%，比较健康，通胀都在可控区间。还有一个重要的因素，就是“10+3”框架下建立的清迈货币互换协定使得大多数国家都有了额外的市场干预能力，在需要时可以通过互换机制获得外部资金的援助，这在心理上对抑制外部投机炒作也有重要威慑性影响。 越南的金融动荡也应该不会对中国的金融产生直接的冲击，无论从经济规模或者从中国的宏观经济环境看，中国都要比越南经济健康得多。中国经济规模是越南的49倍；中国不像越南那样存在国际收支的逆差，而是连年顺差；越南农村的土地制度变相私有化了，而中国仍然保持着农地集体所有。而且最关键的一点，在各跨国投资基金的资产组合中，中国的金融资产与越南的资产并不是同类的，外资撤离越南并不会必然引起抛售中国金融资产的连锁反应。但是我们必须重视越南金融动荡所提供的警示意义。那就是越南金融动荡引发原因与中国目前的状况有着类似之处，越南金融动荡对我们应该具有警示作用，对中国可能产生的影响不应该忽视。 第一，外汇储备不断增加并不能避免金融动荡，如果贸易和经常账户不能达到平衡，靠资金流入所带来的外汇储备增加，实际上意味着风险的增加。中国目前虽然仍然保持着贸易顺差，但是外汇储备增长越来越多是资金流所引起的，这一点应该引起我们的警觉。 第二，中国的通货膨胀率目前也比较高，这也孕育着重大风险。越南曾经有人认为，只要经济增长率高于通货膨胀率，就没有问题，结果通货膨胀长期没有得到有效治理，最后失控，引发动荡。中国自2007年以来通胀开始增速，今年头4个月CPI上涨同比达到8.5%，已经接近警戒线。必须真正下大力气抑制通货膨胀，否则金融不稳将难以避免。 |
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