丁立民：分析中投公司的海外投资
7月26日中投公司公布了2010年年报，给人的印象是投资业绩尚好，越来越好。作为风险投资公司的中投，其年报如官样文章，让人一阵迷惑。
这几年媒体报道了一些中投的投资失误，中投的年报对这些投资失误避而不谈，似乎要淡化人们的记忆。下面，笔者分析有关中投投资失误的报道，希望能够增强大家的风险意识。
2007年5月，筹备中的中投开始了海外风险投资，第一笔投资是购买美国私募基金黑石集团发行的股票。中投斥资30亿美元，以每股29.605美元认购1.01亿股，占黑石总股本10%，并承诺所持股票无投票权，锁定4年，4年之后的3年中，每年可出售最多三分之一的股票。2007年6月22日黑石在纽交所上市，上市数日便跌破发行价，将中投套牢。之后，黑石股价最低跌至5美元，使中投投入的30亿美元浮亏25亿美元之巨。如今，中投投资黑石亏多少？这在美国股市是公开的信息，中投不应对国内保密。
我国投资人的思维惯性是打新股包赚不赔，这与我国新股上市几年内法人股不流通的规则有关。也就是说，至今我国股市的全流通是伪全流通，由于是伪全流通，使得一级市场的打新一族不但包赚不赔，还能翻倍地获利。关于股市运行规律，笔者在“探讨海内外股市的溢价水平”〔1〕等文中进行了系统而深入地研究。
美国股市是股份全流通的市场，新股上市首日法人股就可以流通。中投承诺自己认购的股票不流通，由此抬高了黑石发行价，让两位黑石创始人迅速套现25亿美元之巨。中投不仅为其抬了轿子，还因创始人大肆抛售导致股价暴跌，从而套牢了自己。中投带着我国股市培育出来的思维方式去海外博弈，中投的失误也就难以避免。
中投相中的黑石CEO施瓦茨曼不仅借中投赚大钱，还成了国资委的座上宾，成了我国招商引资的热门人选。其运作过程为：2007年5月中投认购黑石股票，6月黑石上市并将中投套牢；8月施瓦茨曼拜访国资委，各地政府纷纷向其示好，推荐本地骨干企业以求联姻；到9月，我国政府批准黑石购买蓝星集团20%的股份——整个运作一气呵成。
蓝星集团是我国大型国企，控股3家上市公司，在国内拥有25家工厂和4家科研机构，在海外拥有15家工厂和7家研发服务机构，营销网络遍及全球140多个国家。黑石搞定实力强大的蓝星后，从此顺风顺水，将触角伸向我国诸多行业，譬如投资上海房地产，设立“中华发展投资基金”募集中国资金，赶在寿光物流园赴香港上市前，投资6亿美元获其30%的股份，此外，黑石还介入我国金融、农业、医药等行业。
上述情况说明，黑石拿走中投的30亿美元，可视为转而投资中国企业的资本，比如黑石向蓝星注资的6亿美元，黑石在中国大陆的上述投资。按照这个思路绘制中投运用外汇储备的流向图，发现中投的30亿美元到美国去转了一圈，通过黑石这一载体，又绕回来购买中国的企业。不但让黑石上演空手套白狼，还让外汇储备以资本顺差的面目第二次流进国门，换言之，中投的资本运作让同一笔外汇用人民币收购了两次。
投资黑石是中投海外投资的缩影，类似的运作还有去香港打新股（中国中铁H），投资美国摩根士丹利、日本东京电力公司等。这其中有多少外汇流回国内，让央行超发了多少人民币重复收购外汇？无从知晓，但中投让一笔外汇用人民币购买两次已成事实。对此，用国际收支顺差理论无法解释，因为教科书中无一笔外汇用本币购买两次之论。
我国的招商引资保证了外商暴富，黑石也不例外，在华投资3年收益翻番，中投投资黑石3年则浮亏60%以上，中投的海外投资业绩与国际私募投资中国的业绩形成鲜明地反差。对此，黑石集团CEO施瓦茨曼的解释是，“中国是一个不同的市场，我们‘没有尝试’求异，而是尽量依照中国规则行事。”〔2〕可见，施瓦茨曼来中国摄取钱财即使是阴谋，也是利用中国招商引资政策的缺陷牟利。
分析我国的招商引资过程，可看到招商引资是让外商唱主角，官员们客串，各级政府亲临捧场甚至争风吃醋，唯恐请不来外商。我国营造这样的招商引资环境，外商自然要玩自身利益最大化。问题的严重性在于，让外商暴富不仅掠走了钱财，让外商的资产占了外汇储备的大头，还给我国积累了巨大的金融风险。
我国招商引资的明显缺陷是各级政府介入和控制招商引资全过程，这不但使政府积极呵护外商投资，还使政府的监管流于形式。政府与外商或国内商人沟通（贬义词为官商勾结），都会产生腐败，其腐败包括行贿受贿的腐败和制度缺陷导致的腐败。行贿受贿的人证赃物一目了然，制度缺陷导致的腐败比较隐蔽，但其恶果都是蚕食中国这个经济体。
再看中投管理层的投资理念。
2011年5月中投发言人宣布，中投减少了投资组合中的现金占比，现金占比从2010年年初的32%降到年末的4%，已基本实现满仓运作〔3〕。此前，中投向国务院申请二次注资，并有学者出面支持：“中投存在的意义在于降低外储水平和提高外汇经营收益，应当建立一种动态的制度，当外储达到一定规模，就可以向中投划拨一笔新的资金。”〔4〕
中投投资海外金融产品和金融衍生品，有股票、大宗商品、期货期权、房地产、私募基金、实业等，其投资品种和满仓操作的手法，说明中投海外投资偏重投机。为什么中投敢于放手一博？因为中投惦记着我国的巨额外汇储备，将手中的外汇全部下注，可以倒逼政府给中投一次次提供外汇。这种赌徒心理似曾相识，那就是富家子弟知道父亲有的是钱，手中的钱赌完了，赌输了，那就回家编动听的故事，搞到钱再去博傻。中投包装得很时尚，然而，中投的投资组合与投资品种掩盖不住其投机心理和投机行为。
中投发言人还宣布，中投的投资考核周期已经由5年延长至10年〔3〕。中投董事会的这一决定是拿巨额外汇储备当儿戏，因为中投花的是国家外汇储备，需接受外部考核和监督，不能以独立经营为由擅自修改考核周期。
接受外部考核和监督是一种硬约束，可约束其行为规范。现在是电算化时代，只要设计好一套考核指标，就可以随时考核公司的投资情况。中投以长期投资为由延长考核周期不是理由，因为长期投资也要按年度、季度考核。何况在中投的投资组合里，大多是中短期品种，少有长期债券之类的长期投资品种，考核周期需与之匹配。再说，中投管理层是国务院任命，谁也不能保证中投的领导10年不更换，10年一考核将使考核流于形式，一旦巨额外汇打了水漂，如何问责？总之，中投的葫芦里装的什么药让人费解。
政治与经济密不可分，我国的政治体制与各投资国有差异。在这样的背景下，让中投代表中国政府去海外风险投资，与海外风险投资家博弈，风险远大于收益，中投投资黑石、摩根士丹利遭受巨额损失看似偶然，实属必然。我们需面对现实，放弃与国际风险投资家硬拼，避免外汇储备堕入国际金融市场的汪洋大海是上策。
知己知彼，百战不殆。当前，需摸清我国的外汇储备构成，这是评估我国应对金融风险的基础资料。至于外汇储备的使用，笔者2007年3月撰写的《我对组建中的联汇公司喜忧参半》进行过探讨，认为“中国政府不应成为高风险市场的投资主体”，政府部门是行政机构，不可染指风险投资，不可贪小失大。外汇储备可借给中国企业和机构换汇出海投资，并以实业投资为主，这样才能分散外汇储备海外投资的风险。
短短几年，我国外汇储备急剧膨胀，并大量陷入美国债券市场难以兑现。面对这一现状，需通过制度安排，收缩海外投资规模，调整招商引资、出口退税等政策，从而解决国际收支长期双顺差的问题，遏制外汇储备急剧膨胀也就卸掉了赋予中投的沉重职责。
（2011年8月2日）
参考文献
〔1〕丁立民《深化经济改革：我的解决方案（10）——探讨海内外股市的溢价水平》草根网2008年10月9日
〔2〕陶盈舟《中投投资黑石三年浮亏超60% 黑石在华3年赚100%》华夏时报2010年8月6日
〔3〕任芳《中投公司去年全球投资组合全年收益率11.7%》新华网2011年7月26日
〔4〕汤雅婷 翁海华《争议中投：再获注资 或挤身前三大主权财富基金》新华网2011年5月17日
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