美国家庭、企业和政府债务研究
中国华尔街资讯 : niuye
Steve Keen是澳大利亚西悉尼大学经济学与金融学教授，主要的研究范围是对于金融不稳定状态的数学建模和模拟。华尔街见闻做了部分编译，全文链接如下：债务观察-Steve Keen。
1.私人部门债务水平
自2007末开始的这场经济危机的根本原因在于金融部门的借贷主要被用于为投机活动而不是投资活动融资，导致私人部门债务达到史无前例的水平（见左图），无疑是过去一个世纪的最高水平，甚至是人类历史上最高水平。如今，这一债务泡沫的退去是经济持续衰退的主要原因。最近的主权债务增长知识这一深层危机的表征而不是原因，而近期政治层面削减主权债务的困扰将会加剧私人部门去杠杆化的深层问题。
美国私人债务从二战结束后（私人债务占GDP的43%）到2009（债务占GDP的303%）期间，美国私人债务上升速度明显快于GDP。投机性债务的飙升推动资产价格相对于CPI上升至历史高点，随后资产价格开始无情的崩溃。（见左图）
要想从如今面对的债务陷阱中逃离，要么通过“失去的十年”，或通过非传统的抛开金融部门短期利益的政策来实现。
2.信贷收缩导致经济收缩
私人部门信贷的变化是决定经济总需求的关键因素，从2008年增长的债务推动需求增长28%到2010年去杠杆化拖累需求下降20%的逆转是危机的根源。
类似的，随着政府债务的增加，私人部门债务的下降速度从最高点的每年3万亿美元到每年3400亿美元的放缓也是目前危机稍微得以缓解，没有滑向大萧条的原因。
3.信贷增速
收入的变化和信贷增速决定了经济活动的变化率，这几个指标之间相互影响。但2007年末以来的经济崩溃明显主要是由于快速的，大幅度的信贷增速下滑造成的。
信贷增速是决定资产价格的主要因素。资产泡沫破灭是因为信贷增速不再为正数。
4.金融部门
当金融部门在资产或商品上进行杠杆化投机活动或为一些经济活动（例如杠杆收购）融资，从而推高债务水平，依赖升高的资产价格来获取成功时，对于经济是灾难性的。这些活动如今是非银行金融机构的主要业务，也是金融部门债务从19世纪70年代低于GDP10%上升到2009年早期超过GDP的120%的主要原因。
要让经济回到健康增长的轨道需要大幅降低私人债务，缩小金融部门规模，使其回到为实体经济服务的角色中去。
FIRE（金融，保险，地产）部门（ Finance, Insurance, and Real Estate） 赚取的工资和利润比例是另一个指标。美国经济强劲增长的时期其FIRE部门利润占经济总利润比在10%至20%之间，FIRE部门工资占比低于总工资的5%。金融部门的利润占比在2001年达到峰值50%，工资占比达到9%。
由于金融部门利润与私人债务水平成正比，这意味着若债务水平收缩3/4，那么金融部门就业将减半，即金融部门最大程度需收缩50%。
如此大规模的部门规模收缩意味着大部分如今在金融部门工作的人们需要到其他地方需要到其他地方找工作。许多金融部门如今的标准做法将被取消或大规模缩减，而此前大部分被放弃的监管措施将会恢复。
5.地产市场
由于信贷增速推高房屋价格，我们看到了泡沫的产生和破灭。但由于房屋周转率远低于股票，因此这一过程会持续很长时间。
抵押贷款的累计因此也会长时间持续。
中国银行：地方债务实际债务规模或更大
中国华尔街资讯 : niuye
中国银行发布的2012年第一季度中国经济金融展望季报中，认为地方债务规模更大，且集中在2011年-2012年进入还款高峰期，地方的偿债能力备受质疑，需防范系统性风险。
以下是报告节选：
1．实际债务规模或更大，集中还款期已经到来。多数地方政府本来就无权借债，致使各种变相举债纷呈。审计结果覆盖省级、市级、县级三级地方政府，但未对县级以下（乡镇、村）政府进行统计。而事实上，经济发展致使如东南沿海发达地区的乡镇经济非常活跃，政府参与经济的程度与负债规模都值得关注，这意味着实际地方债务总数有可能更高。银监会最新资料也称各种规避监管的隐性平台融资逐渐增加。
在统计内的地方债务总额中，有 51.15%共计 5.4 万亿元债务来自 2008 年及以前举借和用于续建 2008 年以前开工项目，余者均为上一轮 2008-2009 年刺激政策的产物，其中 2009年新增地方债占 61.92%。这批债券多为三年期，集中在 2011-2012 年进入还款高峰期，总计还款额达到 4.46 万亿元，而今年全年的新增贷款目标约为 7.5 万亿元。
2．经济调控影响显著，偿债能力倍受质疑。两年大规模刺激性投资项目多为投资回报率较低的公益性、基础设施项目，偿债能力较弱。在 10.7 万亿地方债余额中，已支出 9.6万亿，占比 89.69%，多用于市政建设、交通运输、土地收储整理、科教文卫以及保障房、农林水利建设等项目建设，投资周期长，回报率较低，偿债能力先天不足。
此外，由于后续宏观政策相对从紧，2010 年以来，央行为回收市场过多流动性以抑制物价过快增长，12 次上调存款准备金率，广义货币供应（M2）11 月同比增长降至 12.7%，流动性大大降低，银行贷款不足，导致在建项目后续建设资金和还贷资金还无着落的局面已经出现。由于偿债能力不足，许多地方政府只能举新债偿旧债，2016 年及以后到期债务占比 30%部分说明了这个问题。审计署公布，更有部分地区出现逾期债务。土地担保是地方债务的一个重要担保方式，而 2011 年以来随着房地产调控政策逐渐显现效果，房地产市场观望气氛浓厚，进一步影响土地市场。银监会估计 2011 年前三季度全国土地成交总体楼面价下跌 15%（图 13），成交量更是不断萎缩，土地流拍屡见不鲜。土地出让收入渠道受阻致使以土地为主要抵押物的地方债偿债能力备受关注。
3．系统性风险需防范，可持续性受考验。现有地方债务多为银行持有，系统性风险显而易见。为解决地方债务困境，经国务院批准，上海、浙江、广东和深圳首批开展地方政府自行发债试点。2012 年试点范围将进一步扩大，有可能实现所有省份自行发债。2011 年 10月 20 日，财政部公布《2011 年地方政府自行发债试点办法》，推动地方政府债走向市场化。首批地方自行发债的中标利率普遍低于同期国债发行利率，但 229 亿元的地方债务发行总额相对于目前地方债务规模来说杯水车薪。2012 年一旦发行规模扩大，目前的低成本融资局面将难以维持。应当看到，现有地方政府债务或将面临重组并呼唤财税制度改革。
王致人：欧债危机 美国受益
来源：中国证券报 ：王致人 说美国再次成为本轮欧债危机的受益者一点也不为过。2011年三季度美国GDP增长2.0%，根据投行预估，四季度环比进一步加速至3%以上，其增长主要仍受内需消费带动，在大宗商品价格下跌、通胀回落的背景下，随着主权债务危机深化与国际资本回流，今年以来美股明显跑赢欧洲、亚洲股市，过去6个月美汇指数上涨8%，美元对欧元更大幅度上升10%，因此，美国消费者实质购买力上升。
进入2012年，欧债危机仍然持续蔓延，美国经济则似乎出现了缓慢复苏的迹象，但即使在这样看似确定的海外市场发展中，依然充满了不确定性。
和美国次贷危机相比，欧债危机之所以拖了两年还无法根本解决，主要是欧元区本身的缺陷所致，欧元区国家无法通过货币贬值来重建竞争力、激活经济增长。2008年美联储曾联手财政部通过“国有化”救助出问题的金融机构，欧洲央行却无法仿照美联储的做法救助出问题的欧元区国家，究其原因，主要是由于欧元区国家在欧元区中货币联盟的程度过高而财政联盟的程度过低，在欠缺有效的框架以规范各国的财政自律下，德法等主要国家对于解决欧债危机的路径有明显分歧。特别是德国坚决反对美联储式的解决方案，即盲目开动“印钞机”，这只会加重欧元贬值的压力，进一步导致投资人抛售欧元资产并加快欧元区的解体。
如果要从历史经验来分析现在的欧债危机，从1997年亚洲金融危机入手比较恰当。1997年亚洲金融危机首先在泰国爆发，之后蔓延到印尼、马来西亚、韩国，并导致隔年俄罗斯债务违约与重组。因为国际资本回流与本国货币升值引起的债券收益率下滑与进口商品价格下降，促成了美联储与英国、澳大利亚央行降息并刺激内需消费推动经济超预期增长。
类似情况仍可能在本轮危机中上演，说美国再次成为本轮欧债危机的受益者一点也不为过。2011年三季度美国GDP增长2.0%，根据投行预估，四季度环比进一步加速至3%以上，其增长主要仍受内需消费带动，在大宗商品价格下跌、通胀回落的背景下，随着主权债务危机深化与国际资本回流，今年以来美股明显跑赢欧洲、亚洲股市，过去6个月美汇指数上涨8%，美元对欧元更大幅度上升10%，因此，美国消费者实质购买力上升。
当前，欧洲边缘国家与部分核心国家的债务问题，与其说是政府开支过高导致财政赤字恶化，不如说是自身竞争力的下降或经济发展模式遇到了瓶颈。当欧洲经济结构转型碰上经济衰退与逆周期的财政紧缩，注定了根本性的解决欧债危机不可能一蹴而就，如果欧洲央行仍能适度提高购买欧元区债券规模与降息以发挥较积极的作用，防止出现类似1997年亚洲金融危机期间出现过的问题——亚洲国家借贷利率飙升同时经济大幅度下滑，欧债危机可能会有所改善。
另外，对于目前逐步复苏的美国经济，我们仍需要审慎对待，和1997—1998年欧美经济仍处于上升周期相比，当前全球经济处于后金融海啸的温和复苏期，而美联储在货币政策上更加宽松的空间也不大，因此，抵御如欧元区解体或希腊等国无序违约的系统性风险能力很弱。而欧洲商业银行为了达到9%的核心资本充足率需要持续去杠杆化，这对全球金融体系也将产生一定的冲击，相应地也会影响到美国。
总体而言，欧债危机带来的冲击已经相当程度上反映在当前风险资产的价格当中，但是即使是在这样已经明确的危机的影响当中，依然存在着诸多不确定的问题，这些很值得投资者密切关注。比如，欧洲商业银行的去杠杆化造成的信贷收缩与欧洲国家的财政紧缩对实体经济的影响是否超过预期。另外，欧洲银行是否愿意在欧元区濒临崩溃时承诺无限量购买问题国家债券等，这些都将影响到欧债危机的走势，从而对处于复苏中的美国经济产生不确定的影响。
马丁?沃尔夫：2012年世界经济不轻松
2012年，等待世界经济的将是何种命运？我们先来看一下那些遭受重创的高收入国家。我们是否有充分的理由期待它们将出现稳健的复苏？还真没有。欧元区危机的结局可能是演变成一场波及全球的灾难。即便是美国的复苏也可能十分脆弱。2007年之前那些事件留下的阴影消散得很缓慢。
2012年，等待世界经济的将是何种命运？我们先来看一下那些遭受重创的高收入国家。我们是否有充分的理由期待它们将出现稳健的复苏？还真没有。欧元区危机的结局可能是演变成一场波及全球的灾难。即便是美国的复苏也可能十分脆弱。2007年之前那些事件留下的阴影消散得很缓慢。
12月份人们普遍预测，世界经济前景黯淡。对于今年经济增长的最新预测值也远低于一年之前，对于欧元区来说尤为如此：人们预计该地区今年将陷入衰退。预计意大利和西班牙的经济将有所萎缩，而法国和德国将实现可忽略不计的增长。英国的情况与欧元区这两个最大的成员国差不多。今年，增长预期接近合理水平的国家只有日本和美国。根据12月份时的预测，美国经济将增长2.1%，高于11月时预测的1.9%。
下面我们把上述增长预期放在大背景中去考量。七国集团(Group of Seven)中，2011年第三季度国内生产总值(GDP)大幅高于危机前峰值水平的成员国唯有加拿大。美国和德国GDP略高于危机前的峰值水平，而法国则略低于危机前的峰值水平。英国、日本和意大利经济仍远远低于其危机前的峰值水平。这算得上复苏吗？何种意义上的复苏？
然而，在四家最重要的央行当中，即使是目前利率水平最高的欧洲央行(ECB)，利率也仅为1%。这些央行的资产负债表也已急剧膨胀。此外，在2006年至2013年间，英国公共债务总额与GDP的比率将上升56%，日本将上升55%，美国将上升48%，法国将上升33%。为何力度如此之大的政策行为，带来的效果却如此有限呢？
在这个问题上，充满意识形态冲突的论争正大行其道。主流理论范式认为，起码在保持广义货币供应量不锐减的情况下，金融危机是不可能发生的，而即便真的发生了，也没有什么关系。这种观点认为，眼下拖累经济的因素唯有结构性僵化和由政策导致的不确定性。在我看来，这是一个童话故事，它背后的理论将资本主义简化成为戴着一层薄薄货币面纱的物物交换经济。
承认人会犯下重大错误的观点更能让我信服。奥地利学派和后凯恩斯学派之间存在着巨大的分歧：前者认为犯错误的是政府，而解决方案就是任由扭曲的金融大厦倾塌；后者则认为现代经济本身就具有不稳定性，任由经济崩溃会把我们打回到20世纪30年代去。我坚决地站在后一个阵营里。
在1986年出版的颇有先见之明的杰作《如何稳定不稳定经济》(Stabilizing an Unstable Economy)中，已故的海曼?明斯基(Hyman Minsky)阐述了他有关金融动荡的假说。美联储(Fed)副主席珍妮特?耶伦(Janet Yellen)曾在2009年表示，“随着金融世界遭遇动荡，明斯基的这本书已然成为必读书目。”
他这部作品最引人注目的一点是，它将为应对具有内在不确定性的未来而制定的投资决策，与为这些决策提供资金支持的资产负债表、进而与整个金融体系联系起来。在明斯基看来，杠杆率乃至脆弱性，都是由经济周期决定的。长时期的平静将增大脆弱性：大家会低估风险并高估机会。明斯基若还在世，他会发出警告，“大缓和”(great moderation)本身就包含着自我毁灭的种子。
在2007年之前的几年里，在房价上涨的推动下，出现了一轮非比寻常的私人信贷周期，最为明显的是在美国、英国和西班牙。正如明斯基所预测的，这些泡沫的破灭在很大程度上自动造成了财政赤字的激增。这是防止崩盘演化为大萧条的三种政策机制之一，另外两种机制分别是金融干预和货币干预。各国经济仍在崩盘后的调整中苦苦挣扎。鉴于利率已接近于零，高信誉国家实施赤字财政可在三个方面提供帮助：即提振需求、去杠杆化和提升私人资产的质量。
那么，去杠杆化的进度如何？在美国，已经完成了很大一部分。至2011年第三季度，金融业总债务与GDP之比已恢复到2001年时的水平，家庭债务与GDP之比也已恢复至2003年的水平。此外，高盛集团(Goldman Sachs)指出，“我们相信新住宅开工数目很可能已经见底，而名义房价也可能在2012年见底。”目前美国经济复苏已成定局，尽管还受到诸多因素的制约，包括时机不成熟的财政紧缩、进行中的去杠杆化、欧元区存在的风险，可能还有油价攀升。复苏将建立在仍然不平衡的经济之上。
然而，欧元区要比美国脆弱得多。据经合组织(OECD)预测，2011至2012年间，欧元区基础财政赤字与GDP之比将下降1.4%，而美国降幅仅为0.2%。但欧元区较弱经济体面临的重大危险在于，其公共和私人部门将同时寻求缩减开支。这将导致长期、严重的经济低迷。在没有足够的私人部门和外部抵消的情况下，低信誉国家实施财政紧缩的努力很可能注定以失败告终。对于这些国家而言，欧元区整体陷入衰退就是一场灾难——这肯定会阻碍它们所需的外部调整。在这种背景下，欧洲央行(ECB)以低利率向银行提供为期三年的融资，而这些钱可能又转贷给遭受重创的国家，这只会是治标不治本——巧妙，却不管用。
高收入国家进行了一系列精彩的实验。一项实验是放松对金融业的管制和依靠住房市场拉动增长。该实验失败了。另一项是针对2008年爆发的金融危机，实施强力干预措施。这项实验或多或少收到了成效。还有一项实验是在危机过后进行去杠杆化，同时回归更正常的财政和货币政策。但在欧元区，与转向财政紧缩同时进行的还有一项更宏大的实验：将一些在财政方面几乎毫无团结可言、银行系统脆弱、经济僵化不堪和竞争力参差不齐的国家聚集在一起，以一个结构性重商主义国家为核心，建设一个货币联盟。但愿2012年能交好运。每个人都需要好运。
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