邓鹏：中国A股资产的分配结构

　　（本文写于2014年10月22日）

　　在中国国民拥有的各类资产中，已上市的股票资产是具有独特地位、发挥重要作用的一大块。股票资产的独特，不仅表现在其总量，据沪深交易所统计截至 2013 年年底，中国A 股总市值为23.76 万亿，其中已流通市值为19.7万亿。股票市值总量看似很多，却还够不上存量房地产，后者才是当之无愧的最大一块资产，笔者估计2013年中国房地产市场价值高达110万亿。股票资产的独特，也表现为其占据了经营性资产的主体地位，还表现为其联网式登记起步较早，登记制度较为健全，数据披露较为透明、细致。相形之下，公众盼望已久的不动产登记条例至今未能颁布，住房市场价值的构成一直晦暗不明、难究其详。

　　中国证券登记结算公司的网站显示，起码从2008年起该公司开始定期公布A股账户分布表，从2011年起将1000万以上的账户细化成1000万-1亿和1亿以上分别统计。以下为2013年年底A股账户分布表：

　　借助此表，一个股民可以非常直观的判断出其资产在整个股票市场中所处的相对位置，有心者还有机会对中国股票资产分配结构作一番深入细致的分析。

　　2013年底，沪深A股持仓账户总数为5311万户，其中自然人账户数5303万户，机构账户数8万户。在全部持仓账户中，37.68%的账户所持流通股市值在1万以下(但不为零)，47.06%的账户在1至10万之间，意味着高达84.74%的账户股票资产少于10万元。倘若再加入10万至50万的666万个账户，那么高达97.27%的账户股票资产低于50万元。与此同时，位于股权投资金字塔顶层的是单个账户超过1亿元的8080个账户，其中自然人账户有1660个，机构账户有6420个。

　　当前证券交易所一些非常重要的金融创新或附加权利，如股指期货、融资融券、债券回购融资乃至即将实施的“沪港通”，都不约而同的设置了自然人账户保证金不低于50万元的门槛，其背后蕴含的深意是可以直接排除中国股市中沉浮的97%的散户，而只为剩下的那不到3%的贵宾账户提供服务。

　　2013年底尚有约3万亿的未流通国有或其它法人股市值，可以合理地推断这些未流通市值系由一亿以上的账户持有;同时假设，1万以下、1万至10万、以此类推，直到1000万至1亿的各个区间账户，其平均持股市值等于区间上下限的算术平均数，那么我们可以得到一张经过估算形成的2013年A股账户资产分配结构表。

　　透过该表，人们会惊讶地发现，占全部持股账户97.27%的50万以下的散户，他们累计的股票市值仅占全部A股市值的14.61%。尽管这一计算运用了若干的假设，而只能停留于初步的估算，然而冷冰冰的数字背后，还是真实地折射出数千万散户凄凉和悲催的财富地位。与此同时，大户们所处的位置要有利得多，从50万至1亿之间的账户占全部账户2.72%，其累计的股票价值却占全部A股市值的17.54%。最为壮观地是，大约1万个亿元账户(约为全部账户数的万分之二)所累计的股票价值占全部A股市值的67.85%。当下的中国股票市场，固然远谈不上以基金为主导的机构投资市场，但也早已不是股权分置时代个体投资者市场，而可以严格的定义为由大股东掌控下运作的市场。

　　或许有人已经留意到了，所谓的普通股股东不过是人群中的一小部分而已。即便算上全部5303万个自然人持股账户，其实也只占中国全部成年人口的6%，而且同一股民可能同时配置沪深两地的股票资产，加上潜在的多账户分散持股策略之影响，那么这一显得很低的比例恐怕实际上还要低得多。毋庸置疑，部分的富人或中等收入者也没有股票的头寸，但经济学中有边际储蓄倾向递增的理论，基于这一理论，几乎可以合乎逻辑的推论出，在没有股票头寸的剩余94%的人群中，其平均家庭资产还要低一些。因而，占全部家庭数97%的低资产家庭所拥有的股票市值只会且可能显著低于全部A股市值的14.61%。

　　位于财富金字塔顶端的另一面，情况要复杂一些。大约1万个亿元账户，可以分为少量的自然人账户和更多的机构账户。自然人账户方面，据中国上市公司市值管理研究中心提供的数据，2012 年上市公司前十大股东中共出现自然人9554 人(多数人持仓价值低于亿元)，自然人持股市值为12482.74 亿元。中登公司数据显示，2013年亿元自然人账户的人数有所增加，据此估算其累计股票市值约1万亿，即总市值的4%。机构账户又包含了国有股、其它法人股、各类基金、信托、券商等账户。近几年来国有控股企业市值占比有所下降，但仍然维持了最重要的控股地位，据中国上市公司市值管理研究中心提供的数据，2013 年国有控股企业的市值占全部A股市值的65.55%的水平。假设国有控股企业里国有股平均占有65%的股票份额，且考虑市场上少量的国有参股企业中参股的国有股份额，全部国有股市值牢牢占据全部股票市值的40%以上(约45%)。因此，除国有股账户外的其它机构账户及自然人账户持有的市值将占据全部股票市值的大约25%。

　　对于国有股账户外的其它机构账户，除了社保基金、国有券商及基金中的散户投资等例外，在性质上应属于少数私人投资者控制的地盘，而绝非经济平等的地域。兜了一大圈，唯有国有股的那一块，尽管其经营和投资机制存在不少问题，分配机制也不太公正，管理者的腐败现象仍然猖獗，但不可否认国有股份仍构成资本市场贫富鸿沟巨大的缓冲区。当前的国企改革似乎进入了一场两种前途、两种命运的决定性战斗之中，少数的权贵正利用他们在政治上、经济上、舆论上的优势地位加紧对国企的攻击，而亿万民众却处于可怕的无权失语的地位。国企的两种前途昭然若揭，要么高扛起经济平等的大旗奋勇向前，要么或急或缓的成为权贵及其关系人的囊中之物。想象一下吧，全部股票市值的40%以上的国有股权最终落入了不到全部人口1%的寡头集团之手，那会是多么的可怕啊，中国97%的中低收入人群恐怕就真的陷入了万劫不复的境地了。倘若国有的股份经由民主管理和监督的途径能够成为全体人民所有的财富，或通过全民人均持股方案平等分配(约翰.罗默方案，即公民持股获取红利但不允许二级市场交易)，那么国有企业仍然可望成为中国股票市场中真正平等主义的领地。

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