国际热钱对我国经济的冲击及防治措施
杨继
《当代经济研究》
[摘要]在国际金融超级垄断资本主义阶段，热钱是它的“别动队”，带有流动快、规模小、渠道多、投机性强的特点，对发展中国家冲击很大。尤其在后危机时代，热钱已成为我国金融市场重大的不稳定因素。它助推经济泡沫，并因其突然抽走导致泡沫破裂，危及整个经济运行。我国应采取系统性有力措施，堵疏结合，防范、抵御、化解热钱的危害。
国际金融超级垄断资本主义以金融资本为主要武器，在全世界进行超大规模的投机活动，制造泡沫，攫取巨额超额利润，热钱是它的“别动队”。后危机时代中国经济的八大外部挑战，国际热钱进出引发市场波动是重大经济祸水之一。在我国着力转变经济发展方式的关头，对于热钱的来龙去脉及其危害应深入研究，以便提高警戒，采取有力的化解措施。
一、热钱的源头和渠道
热钱就是短期跨境资本的俗称，经常以有价证券、短期借款、短期投资等从事资产投机买卖的短期资本形式存在，其特点是流动快、规模小、渠道多、投机性强，本质则是快速投机资本。热钱具有极高的流动性，小规模一旦聚为大浪潮，变成一国国内大规模的投资洪峰，这种高流动性很有可能对该国家的经济运行形成强大冲击，甚至造成经济不稳定和经济危机。亚洲金融危机的教训明确昭示了关注国际短期资本动向的重要性。就我国而言，随着人民币升值预期的升温，热钱在我国境内的规模逐渐增大。2002年我国国际收支平衡表中的“净误差与遗漏”项目由负转为正，首次为我国境内热钱的存在提供了一个证据和先兆。近几年来，人民币升值的压力有增无减，涌入我国的热钱规模也在扩大。虽然我国政府多次表示近期不会对人民币进行重新估值，但由于我国人民币升值压力依然存在，这些热钱有可能以各种形式仍然留在国内进行短期投机活动，从而对我国国民经济形成不良冲击。而且随着我国资本项目的逐步放开，估计在相当长的时期可能还会有更多的热钱涌入我国。
在2008～2009年的国际金融危机中，热钱大量进入我国，特别是2009年8月后，我国形势好转，国内外舆论大肆炒作人民币汇率时，FDI增幅惊人，其中热钱占相当大的比例，有人估计有近2000亿美元。这些热钱主要来自流动性很强的国际金融资本，特别是美国(它的印钞机是流动性过大的根源)。专家称，近期我国市场吸引热钱流入的有三大因素：(1)在美联储长期保持低利率及我国可能加息的预期下，中美利差逐渐扩大的可能吸引热钱入境逐利；(2)美元持续贬值强化了市场对人民币升值的预期，吸引国际短期资本押注人民币升值；(3)我国经济率先复苏带动资本市场走强、房地产价格上涨，投资股市和房地产可能带来资产溢价成为吸引热钱涌入的重要诱因。
热钱进入中国的渠道很多，简单梳理可分为正规渠道和地下渠道，后者是主要的。地下渠道由于没有相关的统计，对于其规模外界并不十分清楚，约十几种，包括虚假贸易、各式各样的赠款等等。从近年国家外汇管理局在打击“地下钱庄”以及非法进行外汇交易的活动中可以看到，2003年3～12月涉案金额总额达到3000亿美元。仅福建省每年由国外汇人国内的外汇折合人民币就达几十亿元，其中有相当一部分是通过地下钱庄进入我国境内的。同时，一些境内企业为享受外商投资企业的优惠政策，或为了增资获得产业经营资格等，通过地下钱庄将内资洗为外资，也为地下钱庄的外汇用途提供了生存土壤和发展空间。
至于通过正规渠道进入我国境内的热钱，根据国际收支平衡表又可以分为两种，一种是通过经常项目进人的，另一种是通过资本项目进入的。
首先，通过经常项目进入我国的热钱当中又存在好几种形式。一种是利用贸易手段“低报高收”，合法进入我国；另一种是利用非贸易手段，比如在各种各样的服务项目中，上报大大高于服务价值的外汇收入来导人热钱；第三种是利用转移支付的方式，不论是境外公司向境内关联公司，还是境内公司向境外关联公司，将热钱通过支付内部收益等方法输入我国境内；其次，在资本项目下，境外公司还可以通过追加直接投资的方式让热钱流入；另外，在资本项目中的“其他投资”项目下，热钱也有可能流入。例如，企业出口时国外机构可以给其提供出口信贷，由于这种信贷基本上都是短期的，热钱可以利用这个机会进入我国套利；还有，国内许多企业和金融机构在国外留存有大量的外汇资金的回流也应该值得关注。
现在我们尚无法弄清哪种渠道是热钱进人中国的主要渠道，但可以从1999年至2004年中国国际收支平衡表中略见有关热钱的各个项目的变化趋势。2002年以后，和服务出口额以及外国在华直接投资额相比，中国的贸易出口额以及其他投资资金流入额都有较大的增加。其中，贸易出口额的增长率2003年为34.6％，2004年为17.7％(估计值)；而其他投资资金流入额2003年为108％，2004年为63.4％(估计值)。由于外贸出口的规模很大，可以断定，贸易出口和其他投资这两个项目都是热钱涌入的主要渠道。
热钱流入量到底有多大?理论界和金融部门都有不同的看法和估量。本文可做一个大体的概算，通过对外汇储备以及国际收支平衡表的分析测算我国的热钱规模。由于国际热钱和汇率的关系极为密切，从人民币升值的可能性中获利的最便捷的方式，就是以贸易的方式把外币直接兑换成人民币。从人民币升值压力的变化情况看，国内出现热钱的迹象也是随着2002年人民币升值压力开始而显露的。
通过观察亚太地区资本流入的规模变化考察外资流人的地区变化。数据显示，2002年和2003年亚太地区国际收支的主要项目，例如民间资本流入净额、民间直接投资净额和民间证券投资净额，都远远超出了1996年的相应数据，这三项指标在2003年比1996年分别增长了82.5％，493.1％和199.1％。其中，民间直接投资净额和民间证券投资净额2003年比1996年分别增长了将近5倍和2倍。由于亚洲其他国家尚未摆脱金融危机的阴影，可以初步判断，这些资本中大部分流入了我国。
二、热钱助推泡沫危及经济安全
1.热钱进入我国后的流向
(1)金融市场。因股票、期货市场等投机性极强，而正规渠道外资无法进入，热钱便以各种名义涌进。在国际上，2009年已有约530亿美元海外游资投入新兴市场的股票市场。在热钱的推波助澜之下，新兴市场的资产价格正在被不断推高。我国股市之所以大起大落，与热钱涌入有相当大的关系；在债券市场，数据显示外资银行已经大幅度地进入我国银行间国债市场。由于监管原因，目前外资银行还不能直接进入我国交易所交易的国债市场。但由于一定数目的热钱通过经常帐户转为人民币后以个人名义存入银行，这些资金可以容易地进入我国交易所交易的国债市场。这方面的数据还难以获得，有待进一步研究；在期货市场，经过十多年的探索和实践，特别是1999年底我国期货市场整顿重组后，我国期货市场得到了稳步发展。在2001年我国加入WTO后，我国期货国际化程度持续提高，同时受国际因素的影响也在加强。由于期货市场国际化程度的增加，海外人民币升值相关的产品的交易与我国期货市场的交易的关系也越来越密切。
(2)房地产市场。房价背后有两大推手：一是国内的资产投机者(如各类炒房团)，二是国外涌入的热钱，并且与房地产商勾结。实际上这几种资本势力已经结成或明或暗的垄断联盟。2003年以来相当一部分热钱流向了中国房地产、工业及其他经济部门。2003年8月国家外汇管理局决定开始在全国范围内的外汇指定银行展开针对汇兑和结算程序的调查，9月即启动了一个特殊的审查程序。该审查的结果表明，一些银行违反了外汇管理的有关条例，允许一些投资或制造业公司以注册资本或应收帐款存款的名义调入了外汇并兑换成了人民币。该审查还发现这些资本并没有被用于制造业，而是被用于房地产和证券投资，或是被存入了个人账户。目前我国抑制房地产价格的飞涨已采取许多重大举措，但收效甚微，乃至有些投机者居然公开同政府叫板，其中热钱是一大支撑点。
这些热钱的流动直接带动了房地产市场价格的上涨，而房价的持续上涨对我国经济的平稳增长和人民生活水平的提高均形成了负面影响，一旦热钱撤离房地产市场，或者房地产泡沫过大而急速破裂，带给经济的负面作用将难以估计。
(3)地下钱庄。现在东南沿海地区私人钱庄主要有三种类型：一是放高利贷；二是从事洗钱活动；三是与外商勾结。主要是因为热钱成为了它的一大财源，估计不下500亿美元，然后利用外资从事高利贷和套汇活动，严重破坏了金融秩序，对社会危害很大。据《经济日报》2004年7月24日报道，仅2003年就查处私人钱庄搞地下外汇交易260万笔，涉及金额6000亿美元(相当于当时GDP的近50％)。2004年4～12月又打掉黑钱庄155个，涉及金额达40多亿元。据专家估计，全世界的洗钱每年数量高达1.5万～3万亿美元，相当于经济总量的2％～5％，我国的洗钱数量估计不少于2000万亿元人民币，大体相当于我国经济总量的1％～2％。如果不能彻底改造便让私人钱庄公开化、合法经营，它们不会甘心失去原有的利益，而不再从事洗钱活动和放弃高利贷收入的。所以，私人钱庄危害很大，与正常的合法的私人银行是两个不同的概念，对这种非法的钱庄现在只能采取措施坚决打击；愿意转到地上的，要进行脱胎换骨的改造，严格加以规范。
(4)购买国债。购买中国国债是热钱另外一种从人民币升值中获益的有效途径。据日本的经济新闻报道，在华注册的外资银行在2003年购买了相当于211亿美元的中国国债，是2002年的11.6倍。汇丰银行是外资银行在华购买国债的先锋，2003年它总共购买了价值91.48亿美元的国债，比2002年增加了5倍，占外资银行总购买量的43.4％。2004年1月，汇丰银行上海分行又购买了价值21亿美元的中国国债。尽管第一波士顿在2003年以前并没有购买中国的国债，但在2003年，它购买了价值73亿美元的中国国债，花旗集团也在2003年购买了价值28亿美元的中国国债。另据报道，2003年一些日资银行也购买了价值数十亿美元的中国国债。
2.热钱的危害
首先，热钱涌进吹大金融泡沫。主要是进一步推高金融资产的价位，尤其是股市、房地产泡沫已经显现，并与政府的调控措施相抗衡，一旦热钱撤离会使泡沫很快破裂，造成市场的严重动荡。近期对于通胀有许多猜测，固然不能过于悲观，但是可以预料，如果不能闸住热钱的浊流，就很难达到预期目标。现在物价上涨的苗头十分明显，首要因素是楼市价格的拉动，而楼市的价格一直猛涨的源头之一，是国内外大投机商勾结，特别是利用热钱兴风作浪。国际上已有20世纪80年代日本和90年代东南亚的教训。如果不闸住热钱这股暗流，就很难避免泡沫破碎造成的重大损失乃至严重灾难。
其次，热钱流入干扰中国货币政策。2004年以来，我国实施的包括紧缩性货币政策在内的宏观调控都是为了抑制国内通货膨胀的潜在压力，货币供应量的增长也一直保持在14％左右。但是热钱对我国的广义货币供应量造成了极大的压力。因为热钱大量涌入，会迫使央行被动地增加货币投放，从而减小相关货币政策的效果。央行的这种被动性是由于我国现行汇率政策造成的。根据现行的汇率政策，我国对进来的外汇只能被动地兑换，而且进来多少就必须兑换多少，如果热钱不断涌入，人民币的需求就会不断上升，最终将加大人民币的升值压力。由于人民币的升值压力增加，又会促进热钱的进入，又会加大我国货币的投放，从而造成人民币的升值压力进一步上升，最终有可能进入一个恶性循环，大大降低宏观政策的效果。
再次，热钱对于我国经济持续发展、转变经济发展方式产生很大的负面影响。热钱涌入增大了人民币升值压力，不利于我国经济的企稳复苏。热钱使国家外汇储备的数量、规模剧增，既给发达国家鼓吹的人民币升值论提供了直接支持，增大了人民币升值压力，又进一步扩大了人民币升值预期，使现行汇率制度受到严峻挑战。热钱的进入使我国外汇储备大幅增加，加剧了外汇占款压力。热钱进入国家外汇储备越多，人民币发放增长就越快。这相当于增加了货币流动性，不仅增大了通胀压力，而且弱化了央行对货币供应量的调控能力，给政策调整带来了明显的压力。
热钱的大量涌入，危及我国经济安全，冲击社会主义市场经济秩序，削弱我国宏观调控力度，乃至误导经济畸形发展，促使内外投机资本势力勾结，助推两极分化。从根本上说，热钱作为外国私人资本侵入我国社会主义市场的一种渠道，也是和平演变的一种手段。冲击我国以公有制为主体、多种经济成分共同发展的基本经济制度和实现共同富裕的宗旨，它助长的是国外，特别是西方资本强势集团和国内非法膨胀的少数投机暴富群体相互配合。对此，我们应当有清醒的认识，不可仅仅停留在技术操作层面评判，更不能为那些西方金融资本垄断势力和中国内外勾结的暴富阶层说话。
三、政策建议
如何御防、制止、化解热钱大量涌入带来的持续不断的金融风险及其产生的连锁性负面效应，是一个系统工程，我国应作为一项金融安全的国策来对待。
1.要提高对金融主权的认识
金融主权在当代是经济主权的一个重要方面，同领土主权一样重要，并且更为复杂。当今时代处在国际金融超级垄断资本主义阶段，如何处理与国际金融的关系十分重要。从社会化扩展规律来看，世界经济必然联系在一起(经济全球化)，金融是其中的重要纽带，关键在于谁控制这个纽带、去干什么?美国就是以此为手段进行世界规模的剥削。自布雷顿森林协定签订以来，全世界各国都以美元为标准结算贸易，在全世界多数国家流通，并作为储备手段，尤其在70年代美元同黄金脱钩之后，美国可以任意印发钞票，以此作为弥补贸易赤字和财政赤字的手段。换句话说，美国用印钞机的旋转换回世界各国，特别是广大发展中国家劳动者的血汗，并将这笔超额的货币收入再转化为新的金融资本和军事实力，进一步压迫与剥削世界人民。这次美国金融危机之所以变成全球性危机，就是因为各国都通过美元与之紧紧地联系在一起。广大发展中国家大都握有美国的国债，并将美国作为出口国，由此便牵动全世界，包括中国(购买美国国债近8千亿美元，又有美国股票上万亿美元)。估计以此种手段使世界上财富每年进入美国的数额约占美国新增长CDP的30％左右。美国金融霸权之所以能够维系在于它以经济、军事、政治实力做后盾，形成了国际金融的强势话语权，构建了国内货币与国际货币相互沟通的小循环与大循环连锁机制体系，即以美国的国际货币地位为平台。这种美元主导经济全球化的局面，给我们的警示：一定要时刻防范国际金融风险的冲击，设置必要的防火墙，维护金融主权，并且要扩大在国际金融领域话语权，并要大力推进国际货币改革。如今在经济全球化、美元主导国际金融的局面下，应当强化金融主权的观念。必须看到，国家安全不仅仅是一国边界和国家主权是否受到侵害，经济安全也是其中一项重要内容。在经济实力的竞争成为国际竞争主流和全球经济金融一体化的背景下，经济安全和军事安全、领土安全具有同等重要的地位，而金融安全是经济安全的核心。
2.必须提高在与国际接轨中维护金融安全的话语权。强化抗风险的“防火墙”
美国等资本主义国家通过各种手段控制、剥削全世界，其中金融国际化是其重要战略，特别是美元在与黄金脱钩之后利用印钞赚取发展中国家人民的血汗钱；而且大肆向一些国家银行投资控股，现在东欧不少国家的银行已被外国资本控制(外国股权占70％以上)，以至丧失金融主权，又在许多发展中国家制造金融危机(如墨西哥、巴西、泰国等)。它们极力控制和利用经济全球化发展趋势，巩固与扩展西方金融资本对全球的金融霸权。正是因为这样，美国的金融危机牵动了全世界，给全球造成的经济损失约在30万亿美元以上，但少数金融寡头仍能火中取栗、牟取暴利。在这种形势下，我国的一个重要政策就是防止和化解国际金融风险，设置有效的“防火墙”，有控制地吸收外国资本并向国外投资，但决不能丧失金融主权，人民币升值问题不能受外国左右。
3.要采取具体有力的防范化解措施
资本流入是一把“双刃剑”，需要辨证分析其积极意义和不良影响。应当看到，国际资本只有投放到生产性投资上，才有可能跨越国内资本规模的制约，实现经济的长期成长。仅仅以“热钱”形式存在的话，对经济的影响只能是负面的，国际金融危机的深刻教训提醒我们，在国家的监管条件和与热钱规模相比发展程度尚未具备的情况下，既不能过分强调吸引外资，更不能简单的打开国门，放任自流，完全开放，不采取任何限制措施保护本国的市场、企业和居民的合法利益。否则，金融危机将难以回避，我国经济也将会面临着不可估量的倒退和波动。具体应采取堵疏结合的措施。
(1)继续坚持现有汇率制度，确保人民币币值稳定。目前，强调人民币升值甚至变有管理的浮动汇率制为完全浮动的汇率制度的观点甚为流行，这种观点并没有从我国的具体国情出发，片面的强调提高开放度，过分夸大外资和国外势力的影响。事实上，人民币升值有利有弊，实行完全的人民币自由浮动的汇率制度改革也不具备条件，不能以市场化改革为口号，一味强调人民币汇率的完全自由浮动。目前，由于人民币的升值，不仅影响了我国制造业的发展，甚至吸引了更多的热钱涌入(例如7月21日人民币升值2％，当日NDF交易量大增)，进一步形成了人民币升值压力和预期，导致目前外汇市场人民币升值程度的加大。一旦不加任何措施，任由热钱炒作，受到损害的必将是我国经济主体。可以说，由于经常项目下人民币尚未实现自由兑换，由于遏制热钱过多流人的措施尚未发挥作用，人民币汇率变为自由浮动汇率制度并不可行，不仅容易推动人民币的进一步升值，更给予了国外资本炒作人民币汇率乃至操纵我国对外贸易和经济走向之机，以汇率变动和热钱流向为手段，干涉我国经济发展，这将不利于维护我国经济发展的独立性，最终影响经济安全。因此，在国内外汇市场交易尚未完全形成之前，人民币汇率变为自由浮动的汇率制度不具备改革的现实基础。即使在条件成熟后，人民币汇率变为浮动汇率制，国家也不能放松对人民币汇率的干预。20世纪90年代，一些东南亚的国家由于外汇储备不够以及国家干预程度不够，无法抵御巨额短期游资的冲击。我国应当以此为戒，在当前和未来热钱涌入的时候，顶住压力，不能任由人民币汇率自由波动，必须通过外汇储备等手段参与国际外汇市场交易，影响人民币汇率走向，从而为本国的经济发展创造有利的国际国内环境，避免重蹈东南亚各国的覆辙。
(2)进一步完善金融体系的监管，防范热钱炒作市场的行为。目前，热钱的规模较大，而且人民币升值压力依然存在，境外热钱依然还有继续涌入的可能性；为了套利热钱今后仍然有可能通过一些国内制度的漏洞，以及违规操作影响我国资本市场，造成价格波动；因此，相关监管部门应该紧密合作，对进入我国的热钱进行有效监管，以防范金融系统风险的发生。
(3)打击房地产泡沫，防止过度投机行为。事实上，我国目前热钱流入对房地产市场的影响更大，与房地产泡沫的形成关系密切，因而对房地产的危害也更明显。国家已经高度关注房地产市场过热的问题，频频出台措施，国务院颁布相关规定加大了打击房地产过度投机的力度，同时也对于遏制热钱的流入具有积极的意义。
(4)运用税收和一定的行政、法律手段扼制过度金融投机。投机是市场的必然现象，社会主义市场经济允许在一定限度内的合法投机行为。但是，过度投机尤其是过度金融投机会产生严重的负面效应。目前，它的危害已经显现。热钱大量流入既是过度投机的原因，也是它的结果，会导致金融市场乃至整个经济的恶性循环，也会败坏社会风气。国家应当制定相应的政策，对投机收入采取累进税制度，对投机暴富者课以重税，大部分收入缴归国家所有，刹住恶性投机之风，引导步入正轨。在这方面不能听任新自由主义的摆布，要同金融监管相配合，制定有力的政策和法规。
(5)把非正规的分散金融资本纳入正规渠道。尤其要引导它按法律规定走出金融市场，投入正当项目，促进实体产业发展，多多鼓励其与高科技产业结合。同时，通过国内金融体制改革，改造一些有条件的地下钱庄嬗变为合法的正规小型银行，进而完善中国特色社会主义市场经济金融体系。
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