海外热钱砸盘：被夸大的“阴谋论”
文章来源：第一财经日报 日期：2008年08月15日
杨宇东
8月8日起中国A股连续暴跌，在对暴跌主因的种种分析中，“海外热钱操控中国股市”、“海外热钱砸盘说”成为一种很吸引眼球的说法。笔者研究了数篇类似观点的文章，先不去谈论结论正确与否，至少其中的分析方法、逻辑、常识等问题，经不起仔细推敲。
首先是“砸盘”或“蓄意做空”这种说法，我们知道，A股市场根本不具备做空机制，如果有大资金8月8日砸盘，除非这些大资金是在2500点以下建的仓，否则在2700点的位置砸盘就是意味着“割肉”，相信没有任何性质的资金甘做蠢事，这些资金为什么不在充满出逃机会的四五千点离场，而在2700点下方做空？而8月8日以来每天几乎地量的成交水平，热钱又如何能够大规模变现？当然，笔者在这里并不否认因为美元升值等因素，国际游资撤出中国股市的可能，宏观经济前景的不明朗，也使得各路资金不断退出股市，但这种撤退本质上是“斩仓离场”，硬要说某一路资金“蓄意做空”，或者“砸盘”，还是需要一些充分的论据和严谨的逻辑推理。
其次，在没有做空机制的前提下，如果要通过做空获利，唯一的模式就是海外热钱制造市场恐慌情绪之后，各路资金不分青红皂白夺路出逃的时候，海外热钱重新杀回市场，低成本搜集筹码，反手做多。这也是“海外热钱操控中国股市”说的一大观点。但问题是，如果真有这种海外热钱“砸盘”的话，一旦在其反手做多之前，被其他资金比如国内的开放式基金抢了先手，抢先入市，海外热钱岂不是为他人做嫁衣裳？这种可能性，海外热钱根本无法控制，相信没有一个正常的投资经理甘冒如此风险。因为当下中国股市的市值已以十余万亿元规模计，市场的资金来源已经非常广泛，海外游资肯定存在，但游资并不是铁板一块，也来自不同地区和不同性质的投资机构，国内亦有温州热钱之类。股市本来就是博弈的场所，不同的价值判断形成了股票的交易，资本的逐利本性决定了股市不可能如此轻易地被一种资金所操控。
所以，无论从常识，还是逻辑上来分析，海外资金撤离A股完全存在可能，但一定要说是海外热钱阴谋主导8月8日的暴跌行情，则夸张了一些。股市分析也是经济分析的一种，可以大胆假设，但必须小心求证，专业第一，眼球第二。笔者发现，“砸盘说”、“操控说”基本都没什么证据，只有推测。唯有一家财经报纸的一篇报道涉及到了一些论据，其论据有两个，一个是QFII近期减持，二是B股先于A股下跌。仅有的两个论据就全部犯了ABC的错误：QFII资金的流出是有严格期限管制的，不属于海外热钱的概念；B股由于其市场流通性不足，不适合于境外大资金投资，主要投资者早就是国内居民。B股自2001年初向境内居民开放，据中央证券登记结算公司的数据，B股账户从2000年底的25万户，激增到2008年8月8日的238.6万户，其中99%为个人账户，而自2004年至2007年底，笔者按地区统计，所有新开户中，99.8%以上来自内地，其余全部来自香港，不到0.2%。
前天，同样是上述那家报纸再次就海外热钱问题采访了一批专家学者，他们比较一致的观点是投资者对宏观经济和企业增长前景缺乏信心，以及维稳基调下缺乏实质性政策出台，才是8月8日起股市大跌的根本原因，这样的分析至少更合理，更合乎逻辑一些。当然，文中不少专家认为，“海外热钱砸盘说”更有可能是某些机构制造恐慌情绪、打压股市的一种“声东击西的工具”，这些同样也都是猜想，同样没有什么实际意义。投资者当下最要注意的是，不要被那些恐慌言论所吓倒，坚决按照自己的价值判断来指导操作。
叶檀：大小非肇乱 别拿外资当替罪羊
◆叶檀 评论员
股市下跌引发众怒之际，热钱阴谋论沉渣泛起。这种危急时刻寻找替罪羊的做法，是无能与弱智的表现。
热钱确实在南美、东南亚等发展中国家兴风作浪，但这不等于说，热钱就是此轮A股下挫的根本原因。我们既有QFII席位净卖出的数据，也有买入的数据。据有关媒体转引8月11日理柏中国基金市场透视报告，7月份9只已公布资产数据的QFII之A股基金当中，共有6只资产规模逆势增持，其中增幅最大的达到了46.44%。可见，不同的外资金融机构根据不同的判断进行操作，而不会协同作战，在中国市场上共同进退，成本高到不可操作，与我国国有期货操盘手暴露在国际巨鳄的眼皮底下不可同日而语。
从去年的高点以来，A股市场一路下挫，一些人以为这是针对外资一次成功的关门打狗战术。难道外资是猪头，放着H股与在美国的存托凭证不买，偏偏要来A股兴风作浪？高盛在西部矿业、美国银行在建行获得数倍投资收入，不是因为在A股市场高抛低吸，而是因为他们作为战略投资者，得到购买1元股的权利。说到底，和大小非一样，外资有通过一级市场盘剥二级市场的权利，而不是外资直接干预二级市场。中国经济目前虽然处于震荡期，但仍然是全球经济的避风港之一，外资正忙不迭地收购股权，钻头觅缝地寻找投资项目，到处找厂商谈判、签订对赌协议，有什么理由现在全部撤走。
有什么确切的数据证明外资是A股市场的罪魁？就因为美元暂时上涨、油价暂时下跌？就因为A股市场超跌影响到上市公司的内在价值？目前一切都不确定，没有明显的标志证明全球经济趋势已经明确，道指、标普走一步退三步，期货市场跌一天涨一天——请恕我直言，把A股市场的下挫一股脑地推到外资头上，这种言论是虚弱与缺乏反省的标志。
要不要救市已经无需讨论，只有认为中国经济可以无需资本市场的无知无畏者，才会说出这样的话。
中国股市变成植物人，对于外界的刺激已经没有任何反应。之所以如此惨痛，主因在内部。一是理念错误，本轮股市上涨之时，股市大幅上涨会诱发严重通胀、股市大幅上涨会引来外资高位出货等等怕涨不怕跌的言论比比皆是。现在股市市盈率下跌，低于2005年6月6日1000点时的水平，结果PPI没有降，通涨风险仍然存在；所谓关门打狗，结果堵住部分外资，打死了自己的股市，让外资低价购买股权。
错误的理论必须摆脱，股市下挫无法换来宏观经济的健康，两者并不存在相关关系。那些对中国股市动辄挥动调控、挤泡大棍的人士，应该为目前的局面承担部分责任，勇于承认自己的错误。
在技术操作层面上，真正的风险在于大小非，笔者一再强调这是中国资本市场中破坏力最大的核弹。有关方面目前对于大小非的认识非常模糊，他们释放出两颗烟幕弹，一是强调目前大小非不正常的溢价是机会成本与风险成本的正常收益。这种说法把一级市场的利益输送与正常的股权投资收益混为一谈，有助于那些一级市场的 “老鼠仓”们浑水摸鱼。
第二颗烟幕弹是大小非实际减持不多，大小非不可怕，可怕的是投资者对于大小非的臆测。根据中证登的数据，到2008年7月底，累计减持只占解禁量的29.78%。并且，大非为保证控股权，不可能大规模减持。
引用扬韬先生的一组数据。深市小非解禁105亿股，迄今已经卖出60亿股，减持占解禁量的59%。7月，深市小非解禁0.95亿股，当月卖出1.16亿股，超过解禁量，显示为前期的解禁股选择在7月继续卖出。沪市至7月底小非累计解禁313亿股，累计减持120亿股，占解禁量的38%，其中7月解禁小非2.7亿股，当月减持4.4亿股，同样大于解禁量。
按照目前市价，大小非潜在套现压力将达到近3000亿元。试问，无论是机构投资者还是个人投资者，有哪个冤大头愿意为大小非接盘买单？
一个新兴市场，一个利润增长全球最高的市场，居然成为全球熊首——一句外资阴谋，一句全流通代价，岂能搪塞得过去？有关方面有必要认真对待大小非，像对待正常的市场一样对待股市，而不是骨子里把股市当赌场、把可怜的股民当赌徒看待，必欲打之压之而后快。
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