腾中收购悍马闹剧：警示中国对外直接投资道德风险 -

在防范道德风险问题上，舆论界尤其要注意防止盲目为私营企业一切行为辩护的“溺爱”倾向。私营经济在发展过程中已经暴露出了许多不可忽视的问题，某些问题已经极为严重。

　　“为四川腾中重工跟美国通用汽车正式签署收购悍马协议干杯

　　为四川腾中重工机械有限公司总经理杨毅与悍马首席执行官金泰乐和在签约后的干杯干杯

　　为四川腾中重工这个中国四川小企业书写世界经济历史干杯

　　为腾中重工将以1.7亿美元获得悍马品牌商标和商品名称的所有权干杯

　　为腾中重工将承接悍马与现有经销商签订的经销协议干杯

　　为腾中重工将让悍马成为第一家能够为每款车型都配置替代燃料动力驱动系统的汽车干杯

　　为腾中重工让所有的梅新育之流的以商务部残食豢养的学者掉下他们的眼镜干杯

　　为腾中重工让所有的吴晓波之流的以自己的猪脑袋瞎论他人智慧导致自己匪夷所思干杯

　　为腾中重工让所有的付于武之流的空占汽车工程学会茅坑却对当事者一无所知无力评价的傻眼干杯

　　为腾中重工收购悍马案迫使商务部发言人吞吞吐吐表态遵循谁投资谁受益谁负责任的原则干杯

　　为腾中重工收购悍马案引发媒体瞎猜发改委倾向于否决的变态心肠干杯

　　为腾中重工收购悍马案导致中国汽车企业流行红眼病暴发酸葡萄综合症干杯

　　为腾中重工不惜瞎折腾干杯

　　为腾中重工胆敢面对糟糕的可能性干杯

　　为腾中重工不因面临收购悍马案被否决风险继续勇往直前干杯

　　为中国大型国有公司被放置于通用考虑合作的范围之外干杯

　　为中国垄断企业被排除在世界名牌托付的名单之外干杯

　　为中国不思长进的汽车企业长时期无所作为被世界汽车业越甩越远干杯

　　为腾中重工不是国有企业干杯

　　为腾中重工是中国的民营企业干杯

　　为腾中重工没有行政级别干杯

　　来来来

　　为几乎没有人为腾中重工收购悍马案喝彩干杯

　　干杯”

　　——2009年10月10日，在民营企业腾中重工跟美国通用汽车宣布正式签署收购悍马协议后，某“类型主义诗人”后深夜写下发出了这首激情洋溢的“诗”;时隔5年，当初一手策划导演“收购悍马”闹剧的腾中重工的实际控制人李炎和张志刚传出失踪消息，可能是卷款跑路，李炎涉嫌诈骗、非法集资、恶意逃废债务、伪造金融凭证等多项罪名被调查，两人旗下的香港上市公司旭光高新材料此前被美国沽空机构给出目标价0元的“强烈沽售”评级。由于腾中重工宣布收购悍马消息时正值当时全球第二大芒硝生产商旭光资源(2011年改名旭光高新材料)在香港上市，有分析认为此举就是为了旭光资源在香港上市炒作;如今李炎和张志刚携款跑路证实了当初的怀疑。时至今日，回顾这首 “诗”，不能不让人倍感讽刺，也再次警示人们警惕防范中国对外直接投资进程中的道德风险。

　　当时，“腾中重工宣布有意收购悍马”的消息一经发布，我就撰文提出质疑——收购悍马是不是“投资”旗号下的资本外逃?笔者提出的这个怀疑在社会上激起了强烈反响，腾中重工也在次日就作出回应矢口否认。当时，我在文中直率地提出这样的看法：

　　“笔者确实有这样的担心，而且这种担心相当强烈，因为假借‘对外直接投资’名义搞洗钱和资本外逃是我们面临的现实风险。

　　不错，中国经济发展已经进入开展大规模海外直接投资的阶段了，国家外汇储备足以支持，全球性经济金融危机创造了海外投资的良机，我国政府也为此制定了一系列鼓励政策，但这并不等于我国就没有心怀叵测之辈企图打着‘对外直接投资’旗号洗钱和资本外逃，不等于就没有人会企图套取银行和投资者巨额资金后以对外投资名义卷款出逃，给国内留下满地烂账。实际上，中国改革开放后对外直接投资发展历程始终伴随着资本外逃和洗钱的问题，以前已经有过所谓的‘福布斯富豪’套取银行巨额贷款后全部卷往海外的案例，国内银行不得不独力承受数亿元坏账代价。而在近两年的海外投资热潮中，某些媒体报道过的投资额数以亿计的交易也颇值得可疑。有此前车之鉴，对一些明显有悖商业逻辑的交易，我们不能不多问几个为什么，不能不要求我们的政府主管部门在审查时慎重从事。”

　　尽管有笔者和一批人发出了质疑，但这一切质疑声都没能挡住“收购悍马”闹剧策划导演者如愿以偿炒作牟利得逞：2009年6月，旭光资源在香港上市，上市当天股价逆市上涨约19%。时隔五年，在这起闹剧以当事老板身负多项罪名卷款跑路而告终之际，我们可以从中总结出什么教训、得出什么结论?

　　我相信，类似的情况绝非个案，而是还有不少，而且还会在未来数年时间里陆续败露。特别是前几年上市公司涉矿热潮，本质上是逢高买入，根本违背矿业投资应该奉行反周期策略的原则，只是为了炒作圈钱。在初级产品熊市日益加剧的情况下，这类海内外涉矿项目“地雷”必将陆续引爆。

　　进一步推而广之重申，在整个对外直接投资发展进程中，我们都需要防止对外投资热潮演变成不顾商业可行性、炒作操纵胜过冷静筹划的大跃进，防止企业所有者或管理层失职(或其道德风险)给我们带来巨大的风险。除了资本外逃、洗钱之类风险外，海外投资旗号下企业所有者或管理层的道德风险主要表现在以下方面：

　　其一是有的企业管理层好大喜功，用股东的钱营造自己的“王国”，沉溺于置身国际商界聚光灯下、跻身美欧发达国家主流企业家俱乐部的“享受”而不能对跨国经营的收益和风险作出正确的评估，某些企业对外投资决策的动机恐怕也是管理层为了“名正言顺”地把自己的薪酬与美欧企业高管看齐。这类案例已经不少，原来可能以国企居多，现在民营企业的这类案例正在迅猛增长，这是民营企业规模扩大、不能不走上所有权与经营权“两权分离”道路所必然带来的风险，我们对此要有清醒冷峻的认识。

　　其二是某些管理层可能将海外投资视为侵吞企业资产的良机。笔者昔日在家乡武汉读书时，当时武汉最知名企业家于志安借“海外投资”名义转移、侵吞资产，一时震动全国，就给我们敲响了警钟，今后这类案件还会层出不穷。对此，我们必须改进企业内部风险管理，立纲陈纪，任何“成功”的经理人都不得凌驾于企业规章制度之上，这不仅是为了保护国家和企业资产不受侵蚀，也是为了保护经理人群体本身不至于走向整个社会的对立面。

　　在防范道德风险问题上，舆论界尤其要注意防止盲目为私营企业一切行为辩护的“溺爱”倾向。私营经济在发展过程中已经暴露出了许多不可忽视的问题，某些问题已经极为严重，而某些舆论一味为私营经济辩护，甚至为他们要求不受政府正常监管的特权地位，这种做法无助于社会不断剥离私营经济不良成分、实现其可持续发展，反而会形成逆向淘汰，激励私营经济部门的守法“良民”向玩法“刁民”看齐，对社会和私营经济部门自身安全均非好事。

　　话语权力是一种公共权力，为了有能力正确地运用这种权力，我们的舆论界需要时刻保持清醒头脑，用事实、知识和逻辑说话，而不是比拼别的东西。只要认真冷静分析，当时就不难发现这起“收购”闹剧疑云重重。当时我粗粗计算了一下，就提出了收购悍马可能令腾中重工陷入债务深渊的问题。

　　当时，腾中重工和通用汽车双方的收购公告没有公布财务条款，我根据媒体报道来推算。根据有关报道，此项收购交易价格为1.5亿美元;按当时最新汇率1美元兑6.8256元人民币计算，折合10.2384亿元。而据此前中央人民广播电台中国之声全国新闻联播报道，以生产石油设备、路桥机械为主的腾中重工注册资金只有3亿元，2008年产值15.7亿元，上缴地方利税2000万元，以这样的资金实力，在一笔投资上投入超过3倍注册资本，对腾中重工影响可想而知。

　　当然，企业可以通过其它安排在一定程度上隔离风险，根据当时有关报道，有关收购将通过设立一家投资公司来完成，腾中重工将拥有该公司80%股权;如果该投资公司(我相信这家投资公司属于国际金融市场上所称的“特别目的实体”——SPV或SPEs)能够获得贷款，那么需要腾中重工直接付出的资金还能进一步减少。在离岸金融中心注册的对冲基金等高杠杆机构投资者往往采用非常高的杠杆率，亦即负债率很高，但这样做的结果是风险极高，而且通常只适合投资于高流动性的金融工具，不适合投资于实体经济部门的企业。因此，我们估计用于收购的这个特别目的实体的资产负债率时，不适合采用对冲基金的杠杆率，采用工业企业平均资产负债率数据更为合适。那几年中国规模以上工业企业资产负债率为50%左右，假设用于收购的这个特别目的实体也采用这样的负债率，那么腾中重工需要为此交易首期支付的资金为：

　　10.2384亿元×80%×50%=4.09536亿元

　　即使是这个数字，也比媒体报道的腾中重工注册资本高1/3以上;如果腾中重工为此一次性付出这么多资金，收购方本身必然陷入债务深渊。

　　至于当时报道说的腾中重工拟投入8亿—20亿美元经营悍马，按上述当时最新汇率1美元兑6.8256元人民币计算，折合54.6048亿元—136.512亿元，相当于该公司注册资本3亿元的18—45.5倍，是其2008年产值15.7亿元的3.5—8.7倍。正是根据上述计算结果，我提出了疑问——如此巨额投资，未知腾中重工钱从何来?

　　闹剧已经收场，某些投资者为此上当付出的真金白银代价已经无法收回，希望我们吃一堑长一智，共同提高自己的辨别判断能力。对于企图改换花样重演类似戏码的人而言，我也愿意在此向他们奉上五年前我质疑文章中的一段话，供他们重温：

　　“令人遗憾的是，尽管收购方腾中重工可能是真心实意想做一笔合法的跨国并购交易，但他们的某些行事特点、这笔拟议中交易的几个要点却给这笔并购笼罩上了层层疑云。在当前这笔收购悍马的交易中，收购方给人们留下的最突出印象就是‘神秘’，不仅公众不知道腾中重工真实的股东和收购资金来源，只能胡乱猜测，根据有关报道，就是国内同行高管也大多不曾听说过这家公司，收购方所在的四川省经委官员也不了解这家企业，商务厅官员也不清楚收购案细节。由于我国民间有‘财不露白’之传统，由于其它种种原因，我国国内某些民营企业的大股东和高管们喜欢隐身幕后，只要他们是在国内经营，只要他们没有违法违规行为，只要他们不是负有信息披露义务的上市公司，他们这样做倒也无妨;但现在他们是要跨国并购，是要将折合数十亿元人民币的真金白银汇往境外，如此高度不透明的企业，请问如何令管理机关和公众信任?我们也理解，企业并购洽谈过程中常常需要保密以免给谈判横生枝节，但既然已经达成了谅解备忘录，那么就需要更高水平的信息披露，因为交易需要政府管理部门审批，因为政府管理部门无论是批准还是否决都需要告诉公众他们这样做的理由。腾中重工的实际控制人们既然选择了这条道路，他们就应当明白他们由此再也不可能如同以前那样完全隐身幕后了。”

　　(2014.5.7，仅代表个人意见)

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