11月22日，第21届《财经》年会在北京举行，香港中文大学的陶然对房地产做出了一系列分析并给出建议。
我认为陶然对现象的描述不够准确，对本质的分析是肤浅的，给出的对策有些事老生常谈，如不要出台房产税，有些根本没啥用，如70年续期。
下面我详细分析一下陶然的观点。
“陶然在分析当前国内房地产市场形势时提到，2009年之前，房地产泡沫只是在一线城市和少数二线城市出现，2009年之后，房地产泡沫一线到二线、三线、四线城市。”
这一段大致是对的，但是陶然对现象的描述不太准确的。
首先，一线城市住房均价在2009年后有两次暴涨，一次是2011年底到2013年底，一次是2015年初到2016年底。两次暴涨后，均价从20000涨到40000。至此，基本脱离普通人群的购买能力。
其次，二三线城市的房价暴涨是在2015年那轮刺激后，持续涨价至2019年底。
之前人民大学的报告曾做过总结，认为“2015年之前，房地产套牢的基本上是中上收入阶层，而新一轮的去库存，特别是货币化以及鼓励农名工购房，实际上将储蓄存款相对薄弱阶层的可利用资金基本上全部投入到房地产市场。消费的核心支撑力不是高收入阶层，而是中等及以下收入阶层。”
也就是说，房价泡沫真正在全国范围内成熟是2015年后的事情。
“分析其原因，陶然认为，当前的人民币汇率制度下，基础货币超发，同时地方政府垄断限量住宅用地供应，两者结合导致房地产泡沫。”
这一段分析是非常肤浅的，是从现象到现象，根本没有涉及本质。
房地产泡沫的本质在于，高房价是我国用凯恩斯主义方式刺激经济的必然结果。
在自由竞争时期，危机会以完全的形态爆发，并逐步在市场自发机制作用下重新恢复部门间的相对平衡。在国家垄断时期，每一次出现相对过剩苗头的时候，国家就通过凯恩斯主义方式，以积极财政和宽松货币相结合的方式，直接干预资本的再生产过程，进而干扰危机的展开。但是，凯恩斯主义虽然延缓了危机，但造成危机的诸多因素却进一步沉淀下来。不仅如此，它用以解决矛盾的手段，更为矛盾的进一步深化埋下种子。在这个过程中，整个经济付出的代价越来越大。这首先就体现为债务规模越来越大，房价越来越高，产能过剩越来越严重。
2008年后第一次房价快速上涨，是金融危机刺激时期。
金融危机之下，各行各业均受到不同程度的冲击。为对冲金融危机，国家出台了一系列刺激政策，其中就包括对房地产的刺激政策。2008年10月，首付比例下调至20%，同年11月，国务院重申房地产是重要的支柱企业，随后各部门出台配套措施，包括下调贷款利率、取消银行信贷规模限制等等措施。这是金融危机后的第一次大规模刺激。
一套组合拳下来，房价触底反弹，2009年底全国商品住宅均价同比上涨24.69%。房价上涨太快，远远超过居民收入增长速度，引得舆论哗然。
第二次房价上涨是2012年刺激时期。
2012年我国经济增长面临巨大压力。从外部来看，欧债危机爆发导致外需承压；从内部来看，四万亿的后遗症也显露出来，不同产业产能过剩的压力越来越大。内外交困使得我国GDP增速首度破八（仅为7.9%）。
如果放任经济失速，为经济高速增长所掩盖的诸多矛盾都会一一爆发，这是不可承受之重。因此，我国在以后更高的房价和当前面临的动荡之间，选择了前者。不能让矛盾在当下爆发！刺激！哪怕推高房价也要刺激！2012年，我国先后两次降息降准。在政策刺激下，我国房价增速回升，房地产销售面积同比由负转正。
一方面我国不希望房价过快上涨，以免催生泡沫酿成危机，另一方面又需要房地产投资拉动经济，因此只能通过刺激楼市来拉动开发商投资，而刺激的必然后果就是房价会再次上涨。这种矛盾心态反映在政策上就是某种平衡政策，即在刺激经济和避免房价过快上涨之间寻求一定的平衡，经济下滑就大搞刺激，房价上涨过快就出台政策调控，如此往复。
这两次房价上涨主要在一线城市和部分二线城市。
第三次快速上涨是2014-2016年的刺激时期。
在上一轮刺激中，开发商疯狂拿地建房，导致库存不断攀升。我们用竣工待售面积为库存指标（狭义库存），可以看到2010年后房地产库存不断攀升。
越是偏远的城市，越是库存高企。一大一小两次刺激，导致房地产火热迅速从一线城市扩展至二三线城市，开发商在三线城市大量拿地。下图是100大城市土地成交面积的月频数据，左边是一线城市情况，2009-2013年间并无明显增加趋势，右边是三线城市情况，2009-2013年间呈明显上涨趋势。
然而，三线城市并没有这么多的新增城镇人口，也没有这么多的有购买力的刚需。随着库存攀升，越是偏远的城市，商品房去化周期越长。在这样的大背景下，2014年初，我国商品住宅销售面积和销售额双双同比转负。
随着库存积压，商品房过剩越来越严重，整个房地产业的投资增速不断下滑，2011年房地产投资增速超过30%，而到了2015年房地产投资增速跌破了10%。投资增速下滑拖累经济增速，在刺激经济和遏制房价之间，中央再次选择了刺激经济。2014年底下调贷款利率，随后在2015年四次降准五次降息，释放了大量资金，紧接着又放宽限售，并下调一、二套房首付比例。在极度宽松的金融环境中，房价触底反弹再度暴涨。
这是金融危机以来第二次大的刺激，本来刺激中最精彩的一幕发生在三四线城市。由于大量库存积压在三四线城市，而三四线城市的购买力又偏弱。怎么办？政府创造性地提出了“棚改货币化”的方式消耗库存。以往，政府棚改主要是采用“实物安置”的方式，即给被拆迁的家庭直接置换安置房。2015年开始推动的棚改货币化，政府部门以货币的形式补偿被拆迁棚户区居民，而后居民再到商品房市场上购置住房。这种现金补偿的方式极大提高了居民端的购买力，拿到货币的居民不得不去购买商品房（而且可以贷款买房放大杠杆），不然就没有地方居住。棚改货币化是三四线城市去库存的大杀器，按任泽平的估算，棚改货币化帮助消耗了约4亿平米的商品房，占2015-2016年商品房销量的16%。
政府给到居民的补充款是从哪里来的呢？找银行借的。政府并没有多余的钱给到居民，所有的钱都是找银行定向借款，主要是国开行等金融机构的“抵押补充贷款”（PSL）。这种贷款期限长、利率低，专门用于支持全国各地的棚改。政府拿到贷款后发放给拆迁户，开启了打折促大建的循环。据统计，2016年末央行PSL余额就达到了20,526 亿。换句话说，实行棚改货币化两年后，央行为房地产市场定向放水2万亿。
从这三次房价上涨可以看出，我国一直在刺激经济和遏制房价暴涨之间搞平衡，经济下滑就刺激房地产，以期增加投资弥补需求缺口，一刺激房价就快速上涨，房地产公司争相拿地加大开发力度，这又导致房企和居民的负债越来越高，泡沫越来越大，中央又被迫调整政策，遏制风险。周而复始，不断循环。这既反映了我国矛盾的态度，又是市场经济固有矛盾在房地产领域的折射。
因此，脱离凯恩斯主义去理解房地产泡沫，是肤浅的。
陶然认为，“现在出现人口流失地城市房价泡沫破裂，三四线城市、中西部一些地方出现房地产严重过剩，地方债务供给过高。一些一二线房价跌了20%，甚至更高，应采取一些关键措施。”
这一段是对的。我国目前房地产供给明显过剩。
中央党校的周天勇在2016年时发文称，2015年底“城镇住宅存量大约在32881万到35411万套之间”，如果算上2015年正在施工和新开工的，2016年后即使新楼盘一个也不开工，“城镇全部住宅供给将达到41594万—44594万套……可容纳12.69到13.6亿人口居住。”周天勇的估算和央行2019年的调查数据大致吻合。按央行2019年调查，城镇居民家庭户均住宅1.5套。根据七普数据，我国城镇家庭户合计3.1亿户，测算住宅总量可得4.65亿套。当前城镇人口总数为9.2亿人，住房存量可供12-13亿人居住，即使一套房都不建，商品房都已然过剩。
有人说这样算不对，因为好些存量房已经老旧，需要拆迁重建。然而即使如此，商品房供给仍然过剩。根据中银证券计算，广义商品房库存在2018年后明显上升。中银证券在报告中说，“静态库存面积也已经达到25亿平，虽未突破2014-2015年的历史最高点，但仍属于相对较高水平。从14年的去库存以来，静态库存面积就有了明显下滑，但到了2018年3月。库存面积开始回升，这和棚改进入收尾阶段有关。自2020年9月后，库存略微下降，从历史第二高点的28亿平下降到25亿平，仍然高于去库存后的最低点23.7亿平。”
“陶然认为，采取措施首先应当把现在一二线城市所有的限购限价政策全面退出，同时适当放开对房地产商融资的约束，目的是把一些民营企业救过来。”
全面退出限购限价等一系列政策，不会有任何实质性促进作用，因为现在的核心是供给过剩、需求不足，进而导致整个市场预期逆转，大家持币观望。这样的政策如果出来，还会导致一个负面效果，即手里面的牌又少了一张。这张牌虽然没用，但只要不打，就能让人有所期待。一旦打出去又没啥用，只会加剧市场的悲观情绪。
放开对房地产的融资约束也没用。现在的情况不是银行想借钱给开发商，而囿于政策无法借。而是银行不想借钱给开发商，谁愿意在这个时候去踩雷？
陶然还建议，未来一段时间，比如二三十年内，不出台房地产税政策，“中国现在不适合房地产税”。
这个判断是对的，一旦出台房地产税，势必导致抛售，加剧房产崩盘。道理很简单，持有房产是有成本的，以前房产每年增值，如果出台房产税，增值部分能超过税收，我会继续持有；现在都啥光景了，别说增值，不降就不错了，你还出台房产税，我不抛售更待何时？
“最后一个动作，应该明确现有商品住宅70年产权到期后直接免费续期。”陶然称，这些都是没有成本但能够有效稳定市场和基本信心的方法。
这个动作很可能会有，但不会有什么效果。现在市场的信心不振不是因为70到期续不续、怎么续而引发的，而是整个供给和需求出现逆转（人口结构、城镇化见顶、房价过高、负债过高等等原因导致），进而导致预期逆转。这种逆转是主要矛盾，其他都是小打小闹。
总结一句就是，陶然对现象的描述不够准确，对本质的分析是肤浅的，给出的对策有些事老生常谈，如不要出台房产税，有些根本没啥用，如70年续期。
本文部分内容节选自《地产资本的兴衰》，全文发布在“佐伊的读书圈”。
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