美国 日本 中国——三种泡沫 三种命运
和讯博客
本文摘要：经济学家、政策制定者和金融市场的参与者现在开始担心美国和中国资产市场中增大的泡沫。如果地方政府不能遵照中央的方针来控制增长速度，中国泡沫吹破的日子将带来金融危机和人民币贬值
日本的资产市场经历过严重的泡沫时期,泡沫最终破灭了。经济学家、政策制定者和金融市场的参与者现在开始担心美国和中国资产市场中增大的泡沫。这两个泡沫会最终像日本那样破灭吗？泡沫破灭会导致和日本一样的结果吗，90年代日本的泡沫破灭虽然没有使日币贬值，但导致了长时间的衰退和通缩。
我们的回答是：由于这三个泡沫产生于不同的原因，它们将会有不同的命运。日本的资产泡沫首先缘于经常账户盈余（实际上，除了2003年和2004年，资本和金融账户从1985年到2006年中的每一年都有巨大的流出）；在美国，泡沫来自于资本流入；而在中国，经常账户盈余和资本流入则同时上演。
80年代的日本，当日本银行（BOJ）未能及时控制住巨大外汇储备的影响，结果，不断增加的经常账户余额导致了巨大的信贷扩张。银行流动性过剩，使得股票和资产市场一路高走。银行对风险投资贷款变得很慷慨，因为借款人可以将资产和股票作抵押。在泡沫破灭前，这些行为会有不错的回馈，因为资产价值越高，抵押物就越值钱，银行也就越愿意贷款。但是当泡沫破灭时，这些抵押物的价值就一落千丈，银行必须收回贷款或者清算抵押资产，这就开始了另一个自我执行的过程。结果就是贷款无法偿还、银行倒闭、金融危机，这些一起导致了信贷市场的紧缩，家庭财富缩水，消费者信心低迷。虽然日本银行实行了零利率政策和退税政策，但是衰退和通缩还是持续了十年。在此期间，日本经济非常低迷，倒是日元虽然不时地出现波动，但依然坚挺。
在美国，资产市场泡沫是个完全不同的故事。美国的经常账户长期出现赤字，一年到头依靠印钞票和从国外借美元过日子。从美国获得最多贸易余额的亚洲和OPEC成员国，把他们从美国赚到的美元又投放到了美国。他们在美国炒股，购买政府债券，减轻了美国政府以及美国企业和公众的融资成本。低利率环境吹大了股票泡沫直到2001年才爆破，而房产泡沫则只是在最近才开始漏气。
美国的经常账户赤字在2006年超过了8500亿，布什政府的财政赤字则越来越糟糕，投资于美国经济的人的耐心和信心都受到严重考验。最近的抵押信贷场危机则只是冰山一角。或早或晚，美国将进行政策调整以清除不可持续的失衡情况。
美国政府可以选择等待，直到危机无法掩盖为止。可是这种不平衡持续的时间越长，要采用的调整手段就越猛烈。想象一下，当国际投资者最终决定抛出美元，并且把美元资产变现时，结局只会是太多的货币追逐太少的商品，这将导致恶性通胀。最大的输家肯定是那些持有美国政府或企业长期债券的国际投资者，以及那些拥有美国证券抵押的投资者。银行体系会受到打击。但由于美国的商业银行在不断的将他们的信贷组合（包括抵押贷款）打包出售给投资者，银行危机不会如同90年代的日本那样狂暴，但美元势必会大幅度跳水。
与其对恶性通胀坐以待毙，美国可以自觉开始有序的、温和的通胀。这样，长期的通胀预期将会上升，这会使得孳息曲线上倾。伴随着上升的长期抵押利率，房地产市场将会降温。美元逐渐贬值。美国政府和家庭开始将会放弃对廉价外国贷款的依赖，并开始储蓄。美联储昨天把商业银行拆借利率和贴现窗口利率降低了50个基准点，这是一个很好的开始。
中国资产市场的泡沫也在变大，这是因为经常项目盈余和资本流入一起导致了快速的货币扩张。如果任由泡沫发展，最终会导致贷款无法清偿和银行危机。此外，如果热钱届时流出中国，人民币会贬值，这有可能进一步推动未来的金融危机，因为国内的金融制度缺乏应对货币危机的经验。令人高兴的是，国家已经采取了措施来控制资本市场的投机活动。关键在于，一方面要避免打压过度而使经济陷入危机并导致失业和坏账；另一方面又不能出手过轻而使房产泡沫重新膨胀。例如，在中央政府控制房地产市场投机的多项政策出台以后，房地产市场经过短期调整，又迅速上扬。另一个例子是英国，在2000年到2004年间，英国的房屋价格以每年20%的速度增长，但在英格兰银行三次连续加息25个基准点后，从2004年6月开始突然下跌。由于担忧由此而来的副作用会影响家庭消费，2005年八月，英格兰银行以5票对4票通过了降息25个基准点的决议。英格兰银行行长Mervyn King就在那四个反对者中。回想起来，这次导致了随后房产价格回升的降息，其实并不明智。在这两个案例中，控制资产市场泡沫的力度都属过轻。
综上所述，日本房产泡沫的破灭导致了严重的银行危机、长期衰退以及通缩，但币值相对稳定；美国泡沫的破灭将会导致恶性通胀，以及中等程度的银行问题以及美元崩溃；如果地方政府不能遵照中央的方针来控制增长速度，中国泡沫吹破的日子将带来金融危机和人民币贬值。
（：zoudingxie)
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