美元超级特权创造超级利益
2009年10月19日
第一财经日报
向松祚
戴高乐将军1965年对美元霸权的批评举世闻名——“美国享受着美元所创造的超级特权(Exorbitant Privileges)和不流眼泪的赤字。它用一钱不值的废纸去掠夺其他民族的资源和工厂”。
有历史学者认为，此番话乃是戴高乐的继任者吉斯卡尔·德斯坦所说(时任戴高乐的财政部长)。其实早在1961年，法国著名国际经济学者、国务活动家和戴高乐的经济顾问雅克·鲁夫(Jacques Rueff)就尖锐地剖析了霸权货币体系的经济后果：“当代国际货币体系已经沦落为小孩子的过家家游戏。欧洲各国辛辛苦苦赚回美元和英镑，然后又毫无代价地拱手返回给发行这些货币的国家，就好像小孩子们玩游戏一样，赢家同意将赚回的筹码奉还给输家，游戏却继续进行。”
戴高乐和鲁夫所描述的国际货币体系，是布雷顿森林协议的固定汇率体系。两位政治家没有预料到的是：1971年尼克松摧毁布雷顿森林协议、开启浮动汇率体系之后，“超级特权”和“游戏筹码”竟然像天文数字一般倍增。
奇怪的是，直到2000年左右，经济学者才开始系统分析“超级特权”究竟是什么，才开始估算美元霸权体系给美国带来了多么大的利益。分析和计算“超级特权”，首先要弄清美元霸权货币体系的运行机制。这是令人着迷的大问题，我思考很久，大致归纳出美元霸权体系运行的十大机制，曾经将它们概括为国际货币体系的“帝国定理”或“大国定理”。
(1)近乎无限制发行美元以购买全球资源和商品。易言之，作为全球储备货币发行国，美国出口“流动性服务”，全世界为此支付对价(拿资源和商品兑换美元储备)。仅美钞一项，全世界(美国以外)每年的需求就超过5000亿美元。
(2)向全世界征收通货膨胀税，以美元贬值方式间接“赖债”(让美国发行的国债和其他债券贬值)。
(3)以美元信用购买各国产业和企业。
(4)投资其他国家的高收益资产，却限制外国资本到美国控制企业和进行外商直接投资。
(5)操纵美元与其他货币汇率以赚取利差收益。
(6)借助庞大美元债券市场的规模效益和“锁定效应”，吞噬外国政府累积的外汇储备(依照哈佛大学教授理查德·柯伯的说法：外国投资美国国债越多，就越难以自拔，美元债市流动性就越高，各国外汇储备投资就越是别无选择)。
(7)世界各国美元资产绝大多数存放于美资银行，许多国家外汇储备及其投资委托美联储托管，从而有效降低美国的国际金融风险，大幅度增强各国对美国的依赖。
(8)美国以自己的货币借债，完全不存在困扰其他国家的“货币错配”(Currency Mismatch)难题，要是其他国家经历2008年那样的金融海啸，早就破产，美国却安然无恙，伯南克可以任意发行美元救市。
(9)美元是国际贸易最主要结算货币，企业不用承担汇率风险。
(10)美元霸权地位确保美国完全掌控对国际金融规则的话语权和制定权，包括对世界银行和国际货币基金组织的绝对控制权。
简言之，美国就是一个“巨无霸银行”或“巨无霸风险投资公司”，以低成本的负债(筹集资金)获得高收益资产，所以尽管美国对外负债规模远大于对外资产规模，却依然能够获得巨额净收入。
Gourinchas 和Rey两位学者的估算最有名。二人详尽计算了1952～2004年美国对外各项资产负债的收益率，结果相当惊人。半个世纪以来，美国持有外国资产的平均收益率是5.72%，外国持有美国资产的平均收益率是3.61%，二者相差2.16个百分点。这是数万亿乃至数十万亿美元的资产规模，2.16个百分点的收益率差距，累积的利益当然是天文数字了。
最让我感兴趣的，是两位学者将固定汇率时代和浮动汇率时代分开估算，充分显示浮动汇率体系对美国意味着巨大利益。布雷顿森林固定汇率时期(1952～1973)，美国持有外国资产的平均收益率是4.04%，外国持有美国资产(即美国的对外负债)的平均收益率是3.78%，二者仅相差0.28个百分点。进入浮动汇率时期(1973～2004)，两个收益率差距急剧放大。美国持有外国资产平均收益率上升到6.82%，外国持有美国资产平均收益率降低到3.50%，二者相差3.32个百分点。
1976年，美国政府要求国际货币基金组织修改章程、向全世界推广浮动汇率，当时国会众议院金融委员会主席罗斯曾经宣告：“浮动汇率能够更好地为美国服务”。 Gourinchas 和Rey以精确数字证明了浮动汇率的确给美国带来巨大利益。以2001～2006年为例，正是美元相对世界主要货币大幅贬值时期(亦是美国压迫人民币升值最激烈的时期)，该时期美国累计对外借债3.209万亿美元，然而净负债竟然还减少了1990亿美元，等于美国净赚3.408万亿美元，其中仅汇率贬值一项就让美国赚8920亿美元，资产负债收益差距让美国赚1.694万亿美元。3.408万亿美元是什么概念？它相当于美国6年的国防军事开支总和。也就是说，美元霸权创造的超级利益，意味着世界各国为美国庞大的军事开支“埋单”。
为什么美国持有的外国资产能够获得高收益、外国投资美国资产却只能获得低收益呢？譬如，中国庞大的外汇储备投资美国国债，就是最典型的低收益资产。1952～2004年，美国债市的平均收益率只有可怜的0.32%，还不如直接存钱到美国银行，收益率是1.2%。
我以为美元霸权利益的主要来源，是美联储对全球货币汇率的操纵和美国政府的全球金融和投资政策。后续笔者将继续分解。
(系华中科技大学教授)
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