我所理解的黄金市场

威尔鑫：虎年金市仍有精彩

2009年12月31日    威尔鑫首席分析师   杨易君

2009年国际现货金价以881.3美元开盘，于09年12月3日最高上试1226.65美元，年初的1月15日最低下探801.65美元，截至12月31日午盘报收1097.8美元，相较于08年末收盘上涨217.9美元，涨幅24.76％（比08年的5.68％年涨幅上升不少），年内振幅41.91％，年线为一根上影约120美元的光脚长阳；年均价973.55美元，相较于08年的871.97美元年均价上涨101.58美元，年均价涨幅为11.65％。纵观金价一年波动特性，约25％的年涨幅说明金价依然具备保值与对抗通胀风险的功能。而年内超过40％的振幅说明黄金依然存在投资的波段操作价值。

09年12月金价的调整让投资人疑虑持续3个月的火热牛市是否还能进一步延续？2010年将有哪些因素影响黄金价格，黄金市场将呈现怎样的走势？面对经济复苏和通胀预期，普通投资者在2010年应该采取怎样的黄金投资策略？要弄清这些问题，需要我们进一步梳理08年金融危机令金价在08年11月见底以来的运行线索与机理。

首先，金价在08年金融危机影响下于当年11月暴跌至700美元下方，这个暴跌的主要为流动性紧缩所致，很多金融机构都在纷纷收回流动而大量抛出一切金融资产套现，以尽可能保持充足的流动性应对当时基于金融危机出现的“窟窿”，或应对投资人的恐慌性金融赎回。但随后全球各大央行为应对金融危机大量注入流动性，这使得不少基于收回流动性而抛出一切金融资产的行动暂告段落，市场开始关注美元与黄金的共同避险。故在08年11月底至09年2月，我们看到了黄金美元共同大幅上行的局面。而在08年11月初，通过我们对基金的跟踪发现，基金主力开始在场外进行黄金的战略性多头布局，价格大概在700美元附近，这也是08年末跨年度牛市的最初起源。

09年3月以后，由于以美国为首的央行为金融体系注入流动性过剩，使得市场开始担心货币泛滥引发新危机，美元开始贬值。在09年3～7月期间，黄金与美元共同担纲避险的角色在悄然发生转变，它们的正向关系开始渐渐变为反向。而这个过程也是基金利用市场混沌进行洗筹的过程，基金主要在场外逢低囤积黄金多头。我们可以从黄金ETF的增仓足迹中看到这条线索。

09年8月以后，基金基本在场外完成一轮跨年度牛市的大部分准备，转而进行场内的作多准备，此时我们看见金价进一步渐渐转强。进入9月，首先利用黄金进入传统消费旺季的契机，金价开始明显加速。尽管其间有不少影响金价的因素诞生，比如央行货币政策的微调，国际货币基金组织（IMF）售金计划与实施等，笔者将这些消息面对黄金的影响都定义为偶然性影响。而对黄金最根本的影响因素有如下三点，笔者认为该三根本因素将在中期进一步利好黄金：

第一大因素，黄金年末消费需求旺季的节气因素将继续烘托黄金的中期牛市氛围，并进一步构成投资与投机的基础氛围。

第二大因素，美元中期疲软的延续将刺激黄金对冲美元贬值的功能，形成对金价的直接提振。尽管近期各央行，特别是近期的日本央行对美元贬值促使本币升值表达出强烈不满，甚至放言可能进行市场干预。但最多从本质上对美元市场形成些逆向影响的插曲，美元官方意愿下的中期疲软有望进一步延续。我们没有看到美国官方对美元有序贬值丝毫情真意切的担心。此外，美国需要更多美元应对进一步加大的军费开支，近期宣布阿富汗的增兵计划可见一斑。美国需要发行更多新债还国际旧债或支付庞大的债务利息，越来越大的政府债务负担使得当局只有选择美元贬值予以缓解，这是中期美元贬值的根本因素。要想美元中期逆转，我们需要从美国官方看到更多情真意切的态度，目前没有丝毫！

第三大因素，基金精确把握宏观经济与金融大环境条件下战略投资与投机意愿。基金对这轮牛市的酝酿蓄谋已久，笔者前面谈到过，最初起始于08年11月，目前正是充分布局后的黄金牛市主要实施阶段。

12月美元走强下的金价大幅调整应该只是一个跨年度牛市的正常调整。我们依然看淡至少明年一季度的美元走势，理由如下：

从美国政府意愿来看，笔者近期多次谈到，美国政府必须要美元继续维持世界霸主地位，但当前阶段却希望美元有序而不急促地贬值，以刺激美国经济率先在08年金融危机之后全面复苏。美国贸易逆差的大幅收窄及美国出口的增长，甚至近期诸多良好的美国经济数据，已经体现出近10个月美元弱势下跌的成效。故美国政府不会允许美元大幅回升影响经济复苏的进程。在05～07年末的美元宏观贬值途中，我们几乎每周都会听到一次美国官方“声称”巩固强势美元的虚情假意论调，实则纵容美元贬值。而本轮美元从3月下跌至今，笔者仅在奥巴马访华那周听到过呼吁强势美元再虚情假意不过的论调了。而且这种论调竟然有次出自不适合发表这种言论身份的美联储主席贝南克，他应该只对美国利率与国内货币政策相对于经济的调控有发言权，涉及国家主权货币的强弱论调应该由政府发表，比如奥巴马与盖特纳可以发表这样言论。

多年来，笔者对于美国政府关于美元强弱论调的真假深有体会。笔者至今仍记得04年底，好像是当时的G8会议上，欧洲央行总裁特里谢与时任美国财长斯诺关于弱势美元针锋相对的“吵架”，随后迎来05年的美元牛市。08年中，美元下跌至71点附近时，时任美国财长的保尔森连续多次发表不能容忍美元的继续贬值论调，声称将可能进行市场干预，只是还不能确定用哪种手段。随后迎来了美元跨年度超过20％的暴涨，当然，期间伴随着08年金融危机对美元需求的避险。但有一点非常明确，基金提前半年停止了主动在期货市场作空美元的步伐，这种前瞻性只能说明国际基金主力的老子可能就是美国政府。故尽管近几周基金使劲推动美元回升，但终究不能违背“老子”期望的弱势美元意愿。

故对于近期美元的强势，笔者以为仅仅是一场戏。唱这簇戏的目的有二，其一是利用美国年内经济波动特性投机获利。其二是安抚稍早不少亚洲央行对弱势美元的不满，特别是日本央行对弱势美元促使日元大幅走强损及日本出口与经济复苏的不满。由于美国是一个依靠消费推动的国家，而其一年的消费需求尤以第四季度最强劲，因为众多美国大型假日都在第四季度，故反应上月经济数据的报表可能在10年1月份前三个月都不错，故基金正是利用这种年内经济波动规律在提前上演年末数据提振下的好戏。且不遗余力地改变了近期投资人关于经济数据对美元影响的机理，将经济数据好坏与美元走势的反向关系变成了正向关系。此外，第四季度很多美国跨国公司要将一年经营收获的国际货币转化为美元回流美国，为公司年度做账，也在一定程度上增加了年底美元需求，但这不应该是个重要因素。

笔者认为金价在12月经过调整之后将再续中期牛市，未来几个月金价将再创历史新高，前面谈到的三大基本因素仍将构成对中期金价的支撑。进入2010年，笔者以为高点应该在2季度以前产生，2～3季度交界区域或3季度可能形成年内低点，但笔者以为已经不可能再度看见1000美元以下的金价了。第四季度也或存在年内相对高点，但应该低于上半年高点。10年金价的极端波动区间或在1080～1500美元区间，常态波动区间或在1100～1350美元区间。故至少在10年1季度前黄金仍是较好的投资品，12月金价的大幅调整应该是投资者再次入市好机会，投资者不用为黄金进入调整感到恐慌，这是很多中国投资人最不成熟的表现——在黄金最火热的上涨阶段不理性追涨，反而在大幅调整后不敢买入。

就投资品种而言，对不考虑提取实物的稳健型波段投资者而言，笔者推荐银行帐户金（纸黄金），交易灵活（24小时随国际市场价格波动），交易成本低廉。如果希望选择激进的保证金交易，笔者首推上海黄金交易所的AU（T+D）业务，目前不少商业银行在代理该项业务，可到上海黄金交易所网站上查询。由于该品种涵盖了欧美最活跃的黄金交易时段（夜间21点至隔夜凌晨2点30分左右），对一般投资人而言，更容易实现纯市场的风险控制。对需要提取实物的黄金投资者而言，目前国内各投资性金条的差别还是很大，建议货比三家，参考投资性金条金商的品牌，交易费用与是否进行适时回购等。

此外，由于我国黄金市场发展历程总体不长，很多投资者对黄金市场的参与都带有一定盲目性，甚至根本没有弄清黄金的功能与属性，以及自己参与黄金市场的目的。

个人投资者进入黄金市场应该有这样几大目的：基于避险的资产配置，投资与投机。很多投资者虽已进入黄金市场，且嘴边挂着买黄金进行资产保值，但实际却在进行一般的投资甚至是投机。

如果投资者买黄金的目的是进行资产保值，那是不应该追求阶段性的投资与投机收益。黄金是不具备任何负债的金融资产，算得上保险中的保险。有价证券、商业保险、甚至货币都是商业机构或政府对你的负债，存在理论上无法偿还你的可能。唯有黄金是一种没有负债的金融资产。当然，地产也是无负债资产，但流通性远不如黄金。故基于资产保全购买的黄金就像国家储备黄金一样，是不应该轻易变卖的。这部分黄金是“压箱底”以备不时之需。家庭“压箱底”的黄金储备不宜规模过大，我认为不宜超过家庭收入的10％，5％的比例可能较为合适。即这部分“压箱底”的黄金你不用去追求它的收益，它的功能就是货币信用危机爆发情况下的保险。

但如果判断中长期黄金存在较好的投资前景，那么可以加大在黄金领域的投资比例，投资实物、纸黄金、黄金股票，甚至黄金衍生品皆可。既然是投资，就要追求在金价波动中获利，见好就收，这与“压箱底”储备黄金的目的不一样。

如果是基于阶段性追求黄金的投资或投机收益，那么必须加强国际金融知识的提高，全面了解影响黄金价格的波动机制，以及不同阶段的金价运行属性等，这对投资者要求很高。如果仅仅是基于资产保值，就不用那么多个人要求，买进黄金压在箱底就行，不用关心金价波动，它只是一份无负债的保险而已。