衍生品：华尔街死守不退的高地

衍生品：华尔街死守不退的高地

来源： 《董事会》

　　文/朱伟一

　　衍生品市场是华尔街的高地，美国政府要想严格监管衍生品难度很大

　　AIG大做衍生品生意，失手后损失惨重。到2009年6月，仅仅为了救AIG，美国政府花费了约1800亿美元。金融危机的罪魁之一衍生品确实了得，到今年中，交易面值已达6000万亿美元，而10年前是880万亿。5月13日，美国政府公布一项计划，对场外交易的衍生品实施监管，衍生品要由统一的机构来结算。

　　所谓衍生品就是重叠赌博。购买证券是赌第一次：支付现款赌未来的回报。购买衍生品是再赌一次：就下注证券的胜负再赌一次。华尔街的大佬自然是爱煞衍生品：业务量大啊！最美妙的是，衍生品可以在场外进行，躲过监管机构的视线。当然，华尔街对外不会说自己开发的是赌博产品，非说自己开发的是衍生品，烹调衍生品的过程叫资产证券化，买卖则是在进行对冲。

　　在衍生品的问题上，华尔街之所以能够“青山着意化为桥”，就是政府内有人接应。美国期货交易委员会现任主席根斯勒由奥巴马任命，此兄就是华尔街在美国政府中的代理人，在高盛工作过18年。克林顿为总统时，根斯勒任财政部长助理，与当时的美联储主席格林斯潘和财政部长萨默斯一同发力，推出了2000年的《商品期货现代化法》，该法取消了联邦政府对金融衍生品的监管。

　　在华尔街的强烈要求之下，美国政府只要求衍生品在结算公司集中交易，而且还留下一个很大的空档。根据财长盖特纳的改革计划，金融衍生品分 “定制”和“不定制”。前者可以私下交易，无须集中交易，后者须集中交易。盖特纳的方案留下了无穷漏洞，给金融机构以可乘之机。为什么定制衍生品就可以私下交易？华尔街的理由是，定制品是为客户量身定做的，所以没必要集中交易。这个理由似乎不太让人信服。如果真是好东西，为什么怕见阳光。丑媳妇怕见公婆，漂亮媳妇为何也怕见公婆？其实，真正的原因大家都心知肚明。集中交易就是公开交易，而到了明处华尔街很多戏法就不太好变，很难漫天要价。

　　还有，如何集中交易也有很大的区别。应华尔街的要求，盖特纳提出在结算公司交易。这样固然可以增加透明度，但远没有在交易所交易透明。衍生品监管的要害恰恰就是公开透明度。

　　衍生品是华尔街争夺的战略高地，反复冲杀，死守不退。2008年11月，衍生品市场的9大公司包括高盛、JP摩根组成一个CDS交易商联合会，聘用律师罗森出马向国会游说。短短4个月，联合会便付给罗森43万美元。何其慷慨也？在此之前，9家公司中的5家已接受了政府的巨额救助资金。这些公司是一边拿政府的钱，一边继续游说政府。华尔街的能量确实了得。

　　华尔街之所以死守不退，是因为衍生品的烹制和交易已成为其收入的重要来源。JP摩根是衍生品柜台交易（私下交易）的最大交易商，其去年从衍生品交易中获得50亿美元的收入。

　　经过布什和奥巴马当局的输血打气，华尔街的各大银行已经稳住阵脚，正在伺机反扑。美国政府要想严格监管衍生品，难度很大。武人就喜欢武器，有了刀剑就不愿赤手空拳地战斗，有了枪炮就不愿再使用冷兵器，而原子弹问世之后再想全面销毁几乎是不可能的——裁了半个多世纪也没有裁掉，而且公开拥有核武器或暗中有核武器的国家越来越多。同样，金融原子弹也不是好限制的。如果把衍生品比作金融原子弹，那么也可以把衍生品市场比作华尔街银行家必争的战略要地。原则问题上华尔街是不会让步的，针锋相对，寸土必争。要退也是奥巴马退。奥巴马的改革方案也为衍生品留下了很大的空间。

　　为中国社科院法学所兼职教授

华尔街使出浑身解数死守衍生品

2009年06月26日  来源： 上海证券报

 
　　◎朱伟一

　　衍生产品的烹制和柜台交易已经成为华尔街收入的主要来源，所以成了华尔街争夺的战略高地。在过去三十年中，华盛顿数次试图限制和监管衍生产品的交易，但每次都以失败告终。金融危机之后，衍生产品成了众矢之的，但衍生产品市场的9大公司组成了一个CDS交易商联合会，专门游说美国政府。于是现在的改革方案留下很大空档：只要求非定制衍生产品集中交易，而定制衍生产品可以私下交易，给那些金融大佬以可乘之机。

　　早在2003年，巴菲特便警告过世人：金融衍生产品（下称“衍生产品”）很可怕，是“大规模金融杀伤武器”。可今年5月，老先生又坦承，由于在衍生产品上下赌，其公司伯克布尔·哈撒韦有可能赔钱。不知道“股神”是自伤还是被他在华尔街“友军”误伤？很奇怪，巴菲特明知衍生产品是“大规模金融杀伤武器”，却偏偏要参与其中。

　　衍生产品（derivative），按照行业专业术语的解释，就是价值取决于相关证券表现的证券，例如期权或期货合约，其实就是重叠赌博。购买证券是赌第一次：支付现款赌未来的回报，购买衍生产品是就下注的胜负再赌一次。如果赌证券，只有价格上升，投资者方可获利，若是赌赌购买证券的行为，则下注范围大出许多：相关证券价格上升或下跌，衍生产品的所有人都可获利，输赢取决于是赌涨还是赌跌。经过金融机构的精心设计，还可以就证券的涨幅和跌幅下注，可以就衍生产品反复设置衍生产品，子子孙孙没有穷尽。这样一来，衍生产品就成了千奇百怪的万花筒。

　　华尔街的大佬爱煞衍生产品，全世界的金融大佬也爱煞衍生产品：业务量大啊！最美妙的是，衍生产品可以在场外交易，这就躲过监管机构的视线。金融创新高手们尽可以随心所欲。

　　从前，我总以为指鹿为马是太监文化的专有特色，金融危机之后我发现，华尔街指鹿为马的功夫实在了得。衍生产品就是指鹿为马！请看，衍生产品中的信贷违约掉期（“credit default swap”，简称“CDS”）明明是一种金融保险。保险公司AIG的惨败之所以出人意料，就因为AIG做了金融保险，但AIG却说是衍生产品，这不是指鹿为马是什么？CDS也不是什么真正的创新产品，美国南北战争之后就有了。那时候时兴私下交易经纪商（bucket shop），一种设赌小店，投资者只须缴付很少的钱即可在小铺建仓。股价上涨，投资者获利，股价下跌则赔，但投资者从未真正拥有过股票。而铺主则以自有自资金交纳部分保证金后建仓。如果没有赔了，小店老板经常携款潜逃。证交会早已取缔此做法。 但华尔街非称其CDS是创新产品。这难道不是指鹿为马？

　　在衍生产品的问题上，华尔街之所以能够青山着意花为桥，就是因为政府内有人接应，与他们里应外合。美国期货交易委员会是直接监管衍生产品的政府机构。其现任主席加利·根斯勒由变革总统奥巴马任命。但此兄就是华尔街在美国政府中的代理人，在高盛干了18年，曾领导过高盛在东京的固定收入和货币交易业务。在克林顿任总统任内，根斯勒任财政部部长助理，与当时的美联储主席格林斯潘和财政部长拉里·萨默斯同心协力，推出了2000年的《商品期货现代化法》，一举取消了联邦政府对金融衍生产品的监管。

　　在华尔街的强烈要求之下，美国政府的改革方案留下很大空档：只要求非定制衍生产品集中结算，而定制衍生产品可以私下交易。为什么定制衍生产品就可私下交易，无需监管呢？华尔街的理由是，定制衍生产品是为客户量身定做的，所以没有必要集中结算。这个理由不太让人信服。丑媳妇怕见公婆，漂亮媳妇为何也怕见公婆吗？其实，真正的原因大家都是心知肚明。集中结算就是要公开交易，而到了明处很多戏法就不太好变。衍生产品的价格在明处，华尔街的银行就很难漫天要价。即便交易对手出于不可告人的目的而愿意接受高价，因为价格是公开的，买卖双方也不敢过于明目张胆，多少会有些收敛。

　　还有，为了增强透明度，集中交易还强于集中结算。即便是衍生产品集中交易，如何集中交易也有很大区别。可以再结算公司集中交易，也可以再交易所集中交易。应华尔街的要求，财长盖特纳提出在结算公司交易。通过结算公司集中交易固然可以增加透明度，但远没有在交易所的交易更加透明。而衍生产品监管的要害恰恰就是公开透明度。只有在交易所交易，投资者才能获得交易和价格的相关数据，而不是依赖由少数占有支配地位的银行所组成的俱乐部。交易所还是准监管机构，具有自我监管的职能。

　　衍生产品是华尔街争夺的战略高地，反复冲杀，死守不退。在过去三十年中，华盛顿数次试图限制和监管衍生产品的交易，但每一次都是以失败而告终。金融危机之后，衍生产品的监管又重新提到议事日程上来。华尔街也积极应对。2008年11月，衍生产品市场的9大公司组成了一个CDS交易商联合会，专门游说美国政府。9大公司中有高盛、JP摩根和花旗。联合会聘用克利里律师事务所的合伙人爱德华J·罗森，请他出马向国会游说。短短4个月，联合会便付给罗森43万美元。可在此之前，9大公司中的5家已接受了政府的巨额救助资金。所以也可以说，他们是用政府的钱游说政府。华尔街的能量确实了得！

　　华尔街之所以死守不退，是因为衍生产品的烹制和柜台交易已经成为华尔街收入的主要来源。柜台交易（“over the counter”，简称“OTC”），就是无需披露相关信息的私下交易。四分之三的衍生产品是柜台交易，仅有少量政府债券期货是在芝加哥和伦敦的交易所进行的。JP摩根是衍生产品柜台交易的最大交易商，2008年，JP摩根从中获得50亿美元收入。谁说资本市场不创造价值？谁说资本市场没有创新？但要看是为谁创新，为谁创造价值。

　　衍生产品在中国的市场远没有美国的大。中国的金融期货交易所早已兰舟催发，但数年之后仍然未能离岸。但很遗憾，中国也有问题。华尔街千方百计地将包括次贷产品在内的衍生产品兜售给我们的银行和企业。还有，衍生产品中AIG有金融保险类产品，可为次贷产品提供保险。高盛等华尔街券商都购有此类金融保险产品，金融危机之后得了不少钱。其他国家的金融机构也有分得一杯羹的。法国的兴业银行和德国的德意志银行各得120亿元，英国的巴克莱银行得85亿美元，瑞士的瑞宝（UBS）银行得50亿美元。但没有听说有中国金融机构拿到这等好处的。同样是购买次贷产品，但西方银行就能在AIG处保险，而我们这里就没有。

　　有位叫黄明的教授气不过，说是“国际投行为了榨取巨额利润，”给中国国企“设计了一个极其复杂，有点像是剧毒产品。”黄教授不弄不懂“国企会如此愚蠢，做这种对自己对这个企业完全没有必要的合同，日后导致巨额的亏损。”这里的剧毒产品就是金融衍生产品。严格说来，企业不会“愚蠢”，“愚蠢”一词通常用来修饰人和决定，如“愚蠢的高管”和“愚蠢的国企”。但我以为，购买剧毒产品的决策者并愚蠢。中国人是多么聪明的民族，而国企高管又是聪明者中的聪明者，不乏盖世英才，怎么会愚蠢呢？古来成大事者，必要时不懂也要装懂，懂又要装不懂。学过唯物辩证法的朋友都明白这个道理，看过电视连续剧《潜伏》的朋友也明白。对华尔街那些雕虫小技，大唐的后人早已洞穿其奸，只不过是要将计就计，因势利导。我们不是早有“有奶便是娘”和“有钱能使鬼推磨”两句古训么？已经高度概括了资本市场的实用主义哲学。但愿是华尔街帮我们推磨，而不是我们帮华尔街推磨。

　　中国国企购买剧毒产品，可为什么就没有听说民营企业购买剧毒产品的？难道民营企业的高管比国企高管更加聪明吗？“海归”教授如果能够回答这个问题，那就是功在国家了。

　　从国际大气候和美国国内小气候看，金融危机之后，形势对衍生产品十分不利。但也不尽然。经过布什当局和奥巴马当局的不断输血打气，华尔街大银行已稳住阵脚，正在伺机反扑。华盛顿要想严格监管衍生产品，难度很大。如果把衍生产品比作金融原子弹，那么也可以把衍生产品市场比作华尔街银行家必争之地。而在原则问题上，华尔街是不会让步的，针锋相对，寸土必争。要退也是奥巴马退。难怪奥巴马的改革方案为衍生产品留下了这么大的空间。

美国金融监管的地盘之争 
[◎朱伟一] 来源： 2009-07-17

 
 
 
　　◎朱伟一 
　　中国社会科学院法学所

　　兼职教授

　　近几年来，美国一些州政府试图跻身金融市场监管，而且居然还颇有成绩。比如，马萨诸塞州政府追查高盛，迫使高盛花钱消灾，出6000万美元了结此案。再比如，AIG巨额亏损之后，其高管大拿奖金的黑幕，也是州政府揭露出来的。金融危机之后，美国各级政府机构趁势调查华尔街，其中又以纽约检察长办公室最为卖力。州政府自诩是急公好义，但联邦政府却拼命阻挠，理由是： 资本市场的相关法律是联邦法，必须由联邦政府机构来执行，地方政府不得染指。6月29日，美国最高法院做出判决，对金融监管的地盘之争给了个说法。科莫诉结算公司协会一案的裁定是，各州有权按照其本州的法律监管全国性银行，即便州政府执法与联邦政府在此领域的执法有重叠之处。

　　判决一出，纽约检察长安德鲁·科莫欢欣鼓舞，连称这是“全美消费者的重大胜利。”可惜，开始此案的纽约州前检察长埃利奥特·斯皮策无法享受胜利喜悦。这位曾被视作美国英雄的人物已因私生活丑闻而身败名裂。

　　消费者权益保护组织也备感欢欣，说是“最高法院的判决是纳税人的胜利。”最不高兴的是金融寡头们。他们聘用律师为其代言。麦克德莫特、维尔和埃默里律师事务所的合伙人斯蒂芬·瑞安就跳出来反对美国最高法院的判决，说是其决定“会对全国性银行的能力产生负面影响，使其无法在全国范围内推出统一的金融产品”。这完全是骗人的鬼话。

　　华尔街制造和推销金融产品向来是全面开花，打大仗、打乱仗，次级债更是五花八门，千奇百怪，而且完全在监管视线之外。但一提监管，华尔街就主张统一监管了。因为如果各州政府参与进来，那么华尔街就得同时应对各个州政府，此乃兵家大忌。华尔街不怕强权监管机构，与威权政府总是打得火热。华尔街最怕各路人马奋起抗争。

　　科莫案是一场长达四年之久的诉讼。2005年，纽约州检察长斯皮策立案调查花旗集团、摩根大通和Wells Fargo等几家银行的贷款业务。这几家银行区别对待白人、黑人和拉美裔人，黑人和拉美裔款要付更高利息。斯皮策办公室向银行发函，要求提供相关情况。银行坚决抗争，由结算协会与货币监管办公室出面，一同向法院起诉，请求法院制止纽约检察长的调查。联邦地区法院和联邦上诉法院均判结算协会和货币监管办公室胜诉。但诉讼到美国最高法院之后，颠倒的历史又被重新颠倒过来。

　　按照美国1864年的《国家银行法》和2004年之后布什行政当局通过的法规，美国联邦政府有权随时查视银行记录。该查视权（visitorial powers）归联邦政府所有，州政府不可搅局。是美国最高法院大法官安东尼·斯卡利亚帮了纽约州的忙，他一口咬定，纽约州检察长并非在行使查视权，而是在行使其执法权力，并没有染指联邦政府的“查视”权力。

　　美国最高法院大法官都是饱学之士，而斯卡利亚又有第一刀笔美称，至少是保守派法官的第一刀笔。科莫案中他又有好词好句：“即便是通过云遮雾绕的历史镜片望去，我们仍然可以看清立法者的意图。”按照立法者的意图，查视权并不涵盖纽约州检察长所发的信函。按照美国行政法原则和宪法原则，法律由相关行政机构对其做出解释时，法院通常尊重该解释。但也有例外：倘若立法者的意图明确，则法院尊重立法者的意图。克拉伦斯?托马斯大法官则认为，立法者意图不够清楚，有多种解释余地。既然是有多种解释，那么必须尊重行政机构的解释，也就是尊重货币监管办公室的解释，将州政府拒之门外。托马斯大法官代表自己和另外三位大法官撰写了反对意见。科莫案最终以五票对四票通过。

　　在大多数国家，中央政府官员比地方官员水平高。美国也一样。美国地方警察侦探与联邦调查局的探员不可同日而语，联邦调查局的普通侦探都是法学院毕业的研究生，而地方警察侦探大多没有上过大学。尼克松从法学院毕业后一时找不到合适工作，有人劝他何不暂且到联邦调查局先干一段时间。可见联邦调查局门槛之高。不过今天形势有了很大变化。各州政府，至少是部分州政府，顺应时代发展，走到了联邦政府的前面。在与烟草公司的斗争中，州政府是冲锋在前，屡败屡战。在保护环境方面，加州政府和纽约政府也走在了联邦政府前面。小布什担任总统以来，联邦环境局站在环保的对立面，阻挠各州限制汽车排放量的规定。

　　如果联邦机构管资本市场管得好，那么将州政府拒之门外还情有可原。哥伦比亚大学法学院教授詹姆斯E·蒂尔尼就说，“联邦政府对银行的监管缺失，那只有靠州检察总长加大工作力度，保护消费者权益，并打击歧视行为”。这样的法律教授在美国不多，在世界各地也不多。看来华尔街的工作还是没有做到家，没有能够收买詹姆斯E·蒂尔尼教授。

　　华尔街和其在政府内的代理人心里清楚，要是联邦政府管好了资本市场，哪里会有规模如此之大的金融危机呢？所以他们矢口不提监管本身的是非曲直，只提州政府是否有权监管。法律的许多问题都是这样。而归根结底，法律背后的事实会起到主导作用。如果资本市场联邦机构监管得好，我怀疑斯卡里亚大法官是否会判纽约检察长胜诉。

痛说美国证券交易会六十年家史
2009年07月10日 来源： 上海证券报

华尔街的变迁

　　《华尔街的变迁》

　　——证券交易委员会及现代公司融资制度演进(第3版)

　　(美) 乔尔·塞里格曼 著

　　徐雅萍 等 译校  中国财政经济出版社

　　⊙朱伟一

　　美国历史太短，短到大学者都不好意思写美国通史。但美国经常在法治和证券业方面以师长自居，有唯我独尊的意思。这就引起了全世界人民的反感。美国人会说，他们是古罗马的传人，其法治是罗马共和国传统的继续和光大。但传统是传统，有别于历史。不过，“亲者知其善，仇者知其恶”——美国人在法治方面确有经验之谈。利用历史讲法律便是一例。

　　乔尔·塞里格曼教授所著《华尔街变迁》，便是以史讲法，是对美国证券交易会家史的全面披露，以证交会的各届主席为主线，记述了证交会各个时期的工作任务和经验教训。这本巨作罗列的内容很多，当然是“大学者的放任”，而没有小匠人的“琐碎”。

　　在塞里格曼教授眼里，证交会主席中的英雄首推道格拉斯。曾在哥大和耶鲁法学院执教的威廉·道格拉斯当过美国最高法院大法官，这个职位确实要比证交会主席更让人敬畏。但塞里格曼认为，道格拉斯在位时，正是证交会的鼎盛时期，因为“证交会此后再也没有得到白宫、国会和公众如此强有力的支持。证交会将以技术能力著名，而没有什么推动立法的作用”。

　　在道格拉斯的大力推动之下，国会修证了《证券法》，设立了证券经纪人和营销商的组织“美国证券营销商协会”，直接监管场外交易。道格拉斯还重新为纽约股票交易所定位，促其建立自我监管机制。加强协会和交易所的所用是道格拉斯的主要功绩。

　　推动公司治理是道格拉斯的又一重大贡献。在道格拉斯看来，证交会应该是“‘投资者的代言人’。经纪人有自己的代言人；交易所有自己的代言人；投资银行家有自己的代言人；我们就是投资者的代言人”。这里的“我们”指“证交会”。道格拉斯要保护广大股民，同时也同情小公司。因为，小公司是“国家发展的中坚”。

　　道格拉斯在公司治理方面也很下功夫。他认为，董事应该是“专家型的……但与公司业务保持一定的距离，以便他们能够结合公司竞争对手、贸易发展趋势等情况来看待公司”。早在上世纪30年代末，道格拉斯便想推出一部《联邦公司治理法》，但终因各方阻力太大作罢，是这个“办成实事的人”的一大缺憾。好在他的未尽事业已由法官通过判例完成。

　　道格拉斯之后的证交会主席是杰罗姆·佛兰克，一位犹太人，公司业务律师，很有人文气息。与道格拉斯相比，佛兰克更是位战术家，其主要成绩是按《公共设施控股公司法》执法，指挥部下打了30多个反垄断官司。

　　威廉·卡尔里主席是斯里格曼教授最佩服的一位，将其视为证交会的中兴之臣。

　　政府监管机构经常被称为“独立”机构。但只要你在华盛顿多少有点经历，就知道这句话不能从字面上去理解。没有国会或行政部门的合作，很难有任何建设性的进展。可以特别强调地说，倘若立法部门或行政部门都漠不关心或是不肯援手，那么政府部门的一个机构是无能为力的。

　　“独立机构”的“独立性”主要体现在三个方面：人事独立、准立法权和准司法权。人事独立主要指证交会的主席、副主席的坐椅相对稳定，他们一经任命，任期内不能被随意撤换。准立法权指行政机构凭借国会的授权，可以制定规则。准司法权指行政机构凭借国会的授权，可以审理有关当事人的权利。

　　塞里格曼教授借卡尔里之口强调，证交会虽有独立的美名，但仍然不过是行政部门和立法部门的工具。证交会的成绩最终归功于这两个部门，证交会的所有错误最终也归功于这两个部门。

　　卡尔里重新高举道格拉斯的公司治理这面大旗，同时支持个人的民事诉讼。但其最主要的成绩是将《证券交易法》的适用范围扩大，即，非上市公司的股东在500人以上，而且资产不少于100万美元，则该公司也受证券法制约。同时，卡尔里继续与纽约交易所做斗争，努力消灭场地交易。

　　在塞里格曼教授眼里，众多主席中，算得上真英雄的不过四位。除了道格拉斯和卡尔里，还有第一任主席乔·肯尼迪和第二任主席杰姆·兰德斯。乔·肯尼迪是约翰逊·肯尼迪总统的父亲，靠为罗斯福总统拉选票而得到主席职位。他本人在股市中做手脚发了大财，基本可以算个奸商。当时不少人认为，请这样的人当证交会主席，无异于开门揖盗，但是出人意料，乔·肯尼迪遏止了内幕交易，保住了新生的证交会的地位。哈佛大学的法学教授杰姆·兰德斯的功绩，是为证交会绘制了一幅很好的蓝图。但兰德斯的心思不在证交会，哈佛大学校长招他回去，此兄便执意要走，罗斯福总统也苦留不住。

　　但证交会主席也有滥竽充数的。塞里格曼认为，杜鲁门总统拉来的埃德蒙德·汉拉汉就是，他能坐上这个位子就是因为为民主党筹款立下了汗马功劳。不过，塞里格曼教授非常实事求是，他说，这些主席虽然无能，但对证交会没有伤筋动骨，只是有碍证交会向行政部门和立法部门争权、争钱，但并不影响证交会日常工作的质量。

　　在美国证交会的历史上，塞里格曼认为，与华尔街的斗争焦点，并不是《证券法》，而是《公用设施控股公司法》。该法的目的就是要打破此类公司的垄断。当时在杜勒斯律师的煽动下，许多控股公司硬是不到证交会登记。直到美国最高法院出来说话，通过电子证券和股票公司诉证交会的判决，明确表示支持证交会，各家控股公司才向证交会低头。

　　公用设施控股公司当年玩弄的一些鬼蜮伎俩，至今仍然在作怪。主要是会计方面的，其中包括：少算有形资产的折旧、将子公司未用的收益算作控股的利润，以及高价向子公司出售控股公司的资产等关联交易等等。

　　美国证交会与股票交易所的斗争也是重大斗争。道格拉斯认为，交易所的主要责任应该是监管对交易的操纵，打破内幕知情人的交易优势，防止经纪人滥用顾客的资金。而且道格拉斯还认为，证交会应该起威慑作用，像把放在柜厨中的滑膛枪，如果交易所越轨，证交会可以操起来便打。换句话说，在道格拉斯心目中，证交会应该很像一支督战队，逼迫交易所替天行道，规范其会员的行为。

朱伟一：“感谢上帝，他们终于走了”

来源： 上海证券报 发布时间： 2009年05月08日

　　◎朱伟一  
　　中国社会科学院
　　法学所兼职教授
　　曾经不可一世的花旗集团沦落到居然要靠政府不断输钱才能苟延残喘的地步，当然有很多原因。如果追究领导责任，那是三代人的问题：韦尔、普林斯、潘迪，再加军师鲁宾。而其中又以鲁宾最有心计，在幕后做了很多坏事。
　　风险失控
　　花旗老领导韦尔大力发展并购业务，同时压低银行的债券交易业务。普林斯是韦尔选定的接班人，但普林斯不愿吃老本，要立新功，他选中交易为突破口，一再加大交易业务力度，尤其是次贷产品的交易。当然，普林斯也有其苦衷。韦尔在位时，花旗扩张无度，美国监管机构一度限制花旗的并购，普林斯和他的领导班子不得不另辟蹊径。
　　花旗大量发行所谓的“有抵押债务”，英文“Collateralized Debt Obligation”，简称“CDO”，曾被冠之为金融创新产品，其实就是将房地产抵押贷款集中打包后重新出售。2003至2005年，花旗集团所发行的CDO从200亿美元增至628亿美元。因为有0.4%到2.5的手续费，仅2005年一年，花旗便赚了5亿美元。可CDO是组合金融产品，很难评估其风险。与华尔街的其他金融机构一样，花旗集团有大批风险控制管理人员，恨不得是人盯人的比例。理论上可以起到部队中政委的作用，但实际很难做到。因为公司上下都要服从创收大局，而且大家都有侥幸心理。
　　花旗最后是栽在了创新产品上。花旗内部负责交易的高管曾一再向普林斯保证，此类资产没有任何问题。很多时候高管为了自保，故意不问下面的具体工作和决策，以免出了问题会被问责。普林斯直到2007年9月才获悉，花旗的问题资产有430亿美元。
　　2007年10月1日，花旗通知其投资者，将减计13亿美元。但实际上，花旗账面上430亿美元的CDO资产，只注销了9500万美元。花旗仍然不想削价出售CDO，还想扛一扛，待市场回暖后再出售。但形势急转直下，CDO价格完全崩溃。到11月初，花旗预计将减计80亿到110亿美元资产。普林斯自知回天无力，黯然辞职。
　　军师不灵
　　1999年，花旗当时的第一把手韦尔把鲁宾请到花旗做高级顾问。鲁宾是花旗的老臣，先后辅助过花旗两代领导人，是个相当于诸葛亮的角色。他的门生故旧遍布朝野，奥巴马的首席经济顾问萨默斯便得到过鲁宾的大力提携。
　　当年安然造假即将败露时，评级机构拟降低安然的信用评级。因为安然是花旗的大客户，鲁宾便找到过去在财政部的部下，要他出面压评级机构维持安然的信用评级。回头来看，安然那些老大是有些“冤”。后来花旗的所作所为，与安然当年的做法有许多相似之处。安然的老大被判有罪，而鲁宾却在花旗高位上干了很久，日子过得很是滋润。
　　鲁宾反复强调：“要想多赚钱，就得冒更多的风险”。他与普林斯联手，说服董事会批准他们增加交易业务的新战略。但出了事情，鲁宾将责任推得一干二净，理由是他不管日常事务，无法判断业务的具体风险。而且还赖着不走。
　　鲁宾、保尔森是高盛的两尊门神，两人都主持过高盛的工作，都当过美国财长。鲁宾在克林顿政府任财长期间，成功降低了联邦政府的开支，减少了财政赤字。这是他做的好事。但任职期间他积极推动银行混业，使得花旗得以从事贷款业务之外的其他许多银行业务。
　　鲁宾反对监管金融衍生产品，理由是各方缺乏意愿。可奇怪的是，当时居然有风险专家的美称。有如此风险专家坐镇，花旗焉能不铸成大错？鲁宾辩称自己只是退居二线的顾问，不问具体运营，不知道交易部门到底在做哪些业务。可这位二线顾问，每年要拿1000多万美元。这就让人很不理解：拿钱不干事，不符合资本市场的规矩。鲁宾狡辩说：“很清楚，现在出了问题。但据我所知，没有任何人预见到这场罕见的风暴。我们遇到的就是一场罕见的风暴。”这样说话，对下面的弟兄们很不公平，很不地道。而另一方面，鲁宾对辈分相同的“兄弟”倒是很讲“哥们义气”。当年克林顿被性丑闻弄得焦头烂额时，鲁宾出来为他评功摆好，称他是一位“干得很好的总统”。次贷危机爆发后花旗损失惨重，迫于大股东的压力，普林斯顿自知除辞职之外别无他策，但鲁宾却为他打气，毫无保留表示支持。
　　尽管早有要求鲁宾辞职的呼声，但他一直心有不甘，还想发挥余热。这就是金融危机的可怕之处：那些把世界推入金融危机深渊的人，仍然不肯退出舞台。就连亲华尔街的《华尔街日报》也诘问：“鲁宾为什么还在位子上不走？”《金融时报》更敦促鲁宾退出2005年和2006的奖金。
　　但鲁宾是不会退出奖金的，想退也不能退。金融老大们原本一荣俱荣，一损俱损。鲁宾退了钱，那保尔森老弟怎么办？不错，资本市场的老大可以六亲不认，但那是说赚钱的时候。不赚钱的时候，他们还是六亲要认的。如果鲁宾先退了，那他还要不要在圈里混？鲁宾70多岁了，但他儿子也是券商，还要在这个圈子再混个几十年呀。
　　2008年1月9日,鲁宾辞去其花旗的高级顾问职位，但赖在董事会不走，直到上个月董事会改选。股东大会上，听到鲁宾不再要求连任的消息时，有股东喜极而呼：“感谢上帝，他们终于走了”。真有一种送瘟神的感觉。
　　分拆花旗？
　　大公司最在乎市场份额，但规模太大有其致命弱点。规模一大，下面的各路头目难免争权夺利，弄得不好还会火并。花旗集团内各部门各自为政，出问题是迟早的事。规模庞大，在法律上还可能成为一个垄断问题。可惜，美国最高法院通过判例，明确规定反垄断法不适用于金融行业，难怪花旗有恃无恐。
　　花旗的所谓超级模式，一度曾带来丰厚资金，信用卡业务、贷款和并购咨询每年都有数百亿收入。但金融危机之后，花旗的信用卡、银行分支业务和跨国公司贷款等核心业务很转弱，无法产生足够的收益弥补损失。拆卖花旗是条出路。但新领导潘迪一直反对分拆。花旗到底向何处去，还要看赢利状况。花旗去年第四季度亏损82.9亿美元，已经接连5个季度亏损，2008年共亏损187.2亿美元。花旗2008年第四季度的收入为56亿美元，较上一年同比下跌13%。现在花旗已同意将其旗下的施密斯?巴尼公司的部分股权出售给摩根士丹利。还准备将花旗集团一拆为二，变成花旗公司和花旗控股公司。
　　2007年接过花旗烂摊子的维克拉姆S?潘迪一直在吹，说是从目前环境中走出来之后，花旗整个公司会更强，更聪明。且看他运气如何。但潘迪似乎太爱财，其判断力也因此而受到很大影响。花旗一直等到去年最后一天才宣布，其高管将放弃该年度奖金，造成很坏印象。当被问及潘迪是否适合领导花旗时，连潘迪身边的人也闪烁其词，模棱两可：“聪明人并不一定是优秀的领袖。”
　　花旗董事会换届了，鲁宾离休，但大部分董事留任。美国在公司治理方面没有什么民主，花旗董事会成员也并非差额选举，换来换去还是那批人。只要贪得无厌、为富不仁的文化不变，那些爬到高位的人又怎么可能变呢？
 

×  WYZXWK.COM

您的打赏将用于网站日常运行与维护。
帮助我们办好网站，宣传红色文化！

欢迎扫描下方二维码，订阅网刊微信公众号